<<
>>

Глава 27 Инвестирование в обыкновенные акции в конце 1980-х годов: долг аналитика ценных бумаг

Обыкновенные акции в портфеле ценных бумаг В прежних изданиях аргументация в пользу включения обыкновенных акций в типичный портфель ценных бумаг выглядела следующим образом: 1) можно рассчитывать на то, что купленная по разумной цене представительная подборка обыкновенных акций обеспечит ббльшую совокупную доходность, чем облигации; 2) инфляция подорвала доверие к надежности облигаций и сделала обыкновенные акции необходимым инструментом защиты.
Понятно, что если покупать акции по завышенной цене — в силу завышенной рыночной конъюнктуры или завышенного курса модных акций, о надежности и привлекательности вложений в акции придется забыть. Можно ли и сегодня доверять этой логике? Из нижеследующего читатель поймет, что сегодня нет необходимости доказывать разумность инвестирования в акции. Но сохраняются неизменными правила выбора и оценки акций для инвестирования. 305 Часть четвертая. Оценка обыкновенных акций и условных прав Всем известно, что обыкновенные акции являются признанным инструментом инвестирования, и это подтверждается результатами обследования 37 компаний1. Нормальный уровень обыкновенных акций в составе пенсионных и долевых фондов, созданных этими компаниями, составлял 57%. (Нормальным считается уровень, который существовал бы, если бы относительные цены всех видов активов были адекватны, то есть если бы рынки ценных бумаг пребывали в равновесии.) Целевая задача портфеля определяет, конечно, структуру его активов, но в долгосрочных инвестиционных портфелях примерно 2/3 стоимости обычно отдается под обыкновенные акции. В этой главе рассматриваются три аспекта обычного подхода к управлению портфелем обыкновенных акций: 1) факторы, делающие столь динамичными методы управления пакетами акций; 2) стили управления портфелями и 3) определение основных подходов к инвестированию с позиций аналитика ценных бумаг. Силы изменений Есть четыре главных фактора, требующих постоянного изменения подхода к управлению портфелем акций.
Во-первых, рост рынка и сегодняшний размер институциональных фондов (пенсионных и дарственных), что стимулирует развитие сложных структур управления. На 30 сентября 1986 г. активы 1000 крупнейших пенсионных фондов превышали 1,339 трлн дол.2 Поскольку в большинстве крупных фондов в управлении участвуют множество относительно самостоятельных менеджеров, повышается значение вопроса о стиле управления. Сегодня при выборе менеджера стиль считается не менее важным фактором, чем эффективность. Менеджеры в ответ стараются четко определить собственный стиль и с особенной тщательностью заботятся о его соблюдении. Вторым фактором является растущая разборчивость спонсоров, снабжающих фонды деньгами. Рост интереса к стилю управления побудил к развитию количественных оценок стиля. Третий фактор повышения динамичности подходов к управлению портфелями — конкуренция инвестиционных организаций за право управления институциональными фондами. В силу этого менеджеры, стремящиеся повысить эффективность и контролировать риск, уделяют усиленное внимание поиску стиля, наиболее отвечающему их способностям. Сюда входит и создание системы отслеживания характеристик пор Исследование было проведено в 1982 г. FRS Associates, Los Altos, California. Суммарная стоимость акций долевых и пенсионных фондов 37 компаний составила 86 млрд дол. См. Pension & Investment Age, 1987, January 26, p.l. Глава 27. Инвестирование в обыкновенные акции в конце 1980-х годов. 305 тфеля, позволяющей контролировать качество последнего и обеспечивать единство стиля. Четвертым фактором является прогресс инвестиционных технологий, выражающийся в выработке количественных критериев качества инвестиционной политики, в измерении эффективности и факторов, ее определяющих, в анализе риска и определении характеристик нормального портфеля. Совокупное действие этих четырех факторов способствовало повышению интегрированное™ управления инвестициями и поставило во главу угла процесс своевременного отбора и приобретения акций. Этот процесс (стиль) можно анализировать с двух точек зрения — управления портфелем и анализа ценных бумаг. Стили инвестирования и управление портфелем С точки зрения управления портфелем определенный способ организации инвестирования, или стиль, может иметь форму активного управления или пассивного.
Пассивное управление направлено на достижение уровня эффективности, свойственного определенным индексам фондового рынка (таким, как S&P 500), или на другие приемлемые образцы инвестирования (к примеру, на подобранную группу акций роста). Пассивному менеджеру не нужен аналитик ценных бумаг. Он использует разнообразные статистические и рыночные технологии для конструирования индексного фонда. Активное управление, напротив, стремится к достижению эффективности большей, чем у избранного образца. Есть четыре основных стиля инвестирования в обыкновенные акции: диверсифицированный, недиверсифицированный, ротационный и модульный. Ниже приводятся характеристики каждого стиля3. Диверсифицированное управление означает вложение средств во все значимые отрасли и отсутствие сильных и длительных предпочтений в пользу каких-либо конкретных отраслей или секторов хозяйства. При этом, как правило, отрасль, которую менеджер считает нейтральной, должна быть представлена в портфеле пропорционально ее рыночному весу. Единственным источником дополнительной прибыли является отбор относительно недооцененных акций в каждой отрасли или секторе. Недиверсифицированный подход предполагает сильное предпочтение в пользу одного или нескольких секторов рынка. Примерами могут Существует альтернативное определение стилей. Агентство Trust Universe Comparison Services использует следующие шесть категорий: роста, малого роста, диверсифицированные, стоимостные, секторные и подстроенные. Поданным: Knisely R.L., Jr. Performance Evaluation: How Do You Compare Management Styles? // Pension Worlds, 1985, October, p.19-21. 306 Часть четвертая. Оценка обыкновенных акций и условных прав служить организации, инвестирующие по большей части в такие различные секторы рынка, как: растущие компании с большой капитализацией, качественные акции, малые компании, доходные или ситуационные акции. Ротационный подход есть нечто среднее между диверсифицированным и недиверсифицированным. Сходство с диверсифицированным подходом проявляется в том, что средства вкладываются во все сектора и отрасли рынка, без выраженных предпочтений какого-либо сектора или отрасли.
Отличие заключается в том, что рыночный вес сектора или отрасли не считается нейтральным. Для инвестирования выбираются только те отрасли и сектора, которые считаются привлекательными. Поэтому факторами взвешивания могут служить рост, доход, качество или размер. Модульный подход сформировался совсем недавно. Модуль — это группа акций, которые в силу их экономических, финансовых или иных характеристик могут быть сочтены сопоставимыми, с точки зрения инвестора (например, быстрорастущие акции, доходные акции или иностранные выпуски). Имея полный набор модулей, менеджер может составить портфель, ориентированный либо на отдельные сектора, либо на все главные сектора. Таким образом, этот подход может привести к созданию либо диверсифицированного, либо специализированного портфеля. Подходы к инвестированию и анализ ценных бумаг Четыре активных стиля управления инвестированием могут в равной степени опираться на результаты анализа компании или отрасли. Но сейчас мы будем говорить о том, что уместнее обозначить не как стили, а как «базовые» подходы к отбору акций и времени операций. Следующие подходы ставят перед аналитиком довольно разные задачи: 1) перекрестный подход; 2) подход с позиций предвидения: а) краткосрочный отбор; б) выбор акций роста; 3) ориентация на запас надежности: а) стоимость при нижнем и среднем положении рынка; б) оценка конкретных акций. Перекрестный подход Этот подход известен как пассивное управление. Выбор акций подчинен принципу диверсификации. Если взять такой индекс акций, как S&P 500, цель этого подхода в том, чтобы инвестор получал не мень Глава 27. Инвестирование в обыкновенные акции в конце 1980-х годов. 306 ше, чем крупнейшие корпорации США. При этом нет необходимости в анализе ценных бумаг. Предвидение: краткосрочный отбор Рекомендации Уолл-стрита и соответственно последующие операции инвесторов и спекулянтов слишком часто базируются на краткосрочных прогнозах. Речь идет не о вычислении реальной ценности, а об игре на относительной доходности.
В соответствии с этим подходом акции с наибольшим моментом доходности за квартал (определяется физическим объемом торгов и вектором изменения цен) принесут наибольший доход, а когда темп роста доходности достигнет максимума, — время их продавать. Аналитики много работают над оценкой перспектив на ближайшие 6—12 месяцев, тщательно оценивают объем продаж, цены и издержки. Такое внимание к краткосрочному прогнозу оправдывают, как правило, ссылкой на утверждение, что на более длительные прогнозы нельзя полагаться. При всей убедительности этого аргумента можно только пожалеть, что так много сил расходуется на эти прогнозы. Стоимость акций не зависит от их ожидаемой доходности в этом или следующем году. Она зависит от средней ожидаемой способности приносить прибыль и дивиденды, а также от общих перспектив более отдаленного будущего. Когда акции покупают в расчете на ближайшие перспективы, главная опасность в том, что в их цене, быть может, уже нашли отражение те преимущества или неблагоприятные обстоятельства, на которые рассчитывает покупатель. При этом во многих случаях не уделяется почти никакого внимания цене и тому возможному обстоятельству, что в ней уже отражены ожидания высокой доходности. Ориентация на краткосрочность проявляется и в действиях некоторых профессиональных инвесторов. В 1986 г. коэффициент оборачиваемости акций на Нью-Йоркской фондовой бирже (объем проданных акций, деленный на среднее число котирующихся акций) был равен 64%, а в 1976 г. — 23%4. О повышении этого коэффициента говорит динамика средних за трехлетние периоды: New York Stock Exchange Fact Book. New York: New York Stock Exchange, Inc., 1987. Годы Оборачиваемость(в %) 1975-1977 1978-1980 1981-1983 1984-1986 22 30 42 56 307 Часть четвертая. Оценка обыкновенных акций и условных прав О краткосрочности ориентации говорят также показатели оборачиваемости портфелей. Опрос 778 менеджеров денежного рынка, проведенный компанией CDA Investment Technologies, Inc., показал, что за четыре квартала 1986 г.
у 141 крупной инвестиционной компании оборачиваемость портфеля акций за год превысила 100%5. По данным другого обследования, в 1983 г. среднегодовая оборачиваемость портфелей пенсионных фондов составила 62%, а 10 годами ранее — только 21 %6. Очевидно, что период владения акциями существенно сократился, и одна из причин этого в том, что спонсоры пенсионных фондов стремятся оценивать работу менеджеров по их квартальной эффективности. Прогнозирование: выбор акций роста Отбор на основе ближайших перспектив можно критиковать за мимолетность и поверхностность критериев. Эта критика не затрагивает выбора, основанного на долговременных перспективах, на инвестиционной ценности акций. В прошлом ряд знаменитых компаний продемонстрировали намного большую, чем в среднем, способность к росту и прибыльности. Акции таких растущих компаний считали особенно пригодными для долгосрочного инвестирования. Очевидно, что инвестор, который способен опознать растущую компанию, когда ее акции стоят еще не слишком дорого, обречен на длительный успех. Некоторые инвесторы обладают бесспорной способностью с поразительной точностью делать правильный выбор, и они хорошо заработали благодаря своей способности точно предвидеть. Доступен ли хотя бы отчасти такой успех массе внимательных и разумных инвесторов? Вопрос распадается на три части: 1) что такое «растущая» компания? 2) есть ли методы более или менее точного выявления таких компаний? 3) в какой степени уплаченная цена оправдана ожидаемым ростом? Что такое «растущая» компания? Мы не знаем общепризнанного определения растущей компании. В данной книге мы будем считать, что это — компания, работающая на растущем рынке продукции или услуг, которая в предыдущие 5 или 10 лет росла ежегодно в среднем не менее чем на 12%, и, похоже, что так будет и дальше. Эта скорость роста на 60% больше, чем долгосрочный прогноз роста индекса S&P 500 (7,5%)7. Это правило о 12-процентном росте не относится к компаниям, Spectrum Turnover Report. 1986, December 31. CDA Investment Technologies, Inc. Silver Spring. Md. Will Money Managers Wreck the Economy? // Business Week, 1984, August 13, p.86—93. См. главу 32 «Ставка капитализации для прибыли и дивидендов». Глава 27. Инвестирование в обыкновенные акции в конце 1980-х годов. 308 пережившим спад (циклический или по другой причине) и теперь восстанавливающимся. Такие акции не входят в наше определение акций роста; это, скорее, пример того, как цена акций сближается с их инвестиционной ценностью или стоимостью. Существуют ли методы выявления таких компаний? Наш природный энтузиазм по поводу отличной статистики и поразительно благоприятных отраслевых перспектив несколько умеряется трезвым размышлением. Из опыта известно, что даже самые успешные компании обычно следуют традиционной Б-образной кривой роста. Все начинается с преодоления полосы препятствий, затем следует период ослепительного процветания и непрерывного роста, а потом наступает зрелость, характеризуемая прекращением экспансии, а также, быть может, утратой лидерства и даже, может быть, прибыльности. Так что компания, которая слишком долго наслаждалась плодами растущей прибыльности, именно по этой причине может пребывать в точке перелома тенденций: завидная прибыльность стимулирует конкуренцию. Поэтому тот, кто ищет растущую компанию, оказывается перед дилеммой. Если выбрать новую компанию, которая только начала разбег, можно наткнуться на проблемы малой компании, о которых мы говорим ниже. Если же, напротив, выбрать компанию, которая демонстрирует рост на протяжении уже нескольких деловых циклов, есть опасность, что впереди период зрелости или даже упадка. Оценка малых компаний на ранних этапах их жизненного цикла представляет ряд проблем. Во-первых, возможности финансового анализа ограничены тем, что: 1) нет достаточных статистических данных для анализа тенденций; 2) трудно оценить конкурентные факторы; 3) возможности успеха ограничены скудностью финансовых и управленческих ресурсов и 4) неопределенное будущее зависит от технологических или других нефинансовых факторов. Во-вторых, рост таких компаний не отличается плавностью ускорения или замедления. Успех, если он завершает дело, приходит в виде серии прорывов на товарные рынки. Определение времени этих прорывов чрезвычайно важно для процесса оценки. Возможно, удастся набросать картину финансовых достижений на ближайшие три—пять лет. Модель компании, готовой перейти на следующую фазу роста, с ожидаемым уровнем производства и прибыли, может оказаться приблизительно верной картинкой развивающегося предприятия, обладающего потенциалом истинного становления. При вычислении текущей стоимости такой фирмы нужно брать ставку дисконтирования, отражающую присутствующий риск. Аналитик ценных бумаг может не справиться с оценкой такого будущего. Этот факт важен, поскольку инвестор должен понимать, что он делает ставку на процессы и на людей, для объективного анализа которых нет достаточных оснований. Но если возможен систематичес 308 Часть четвертая. Оценка обыкновенных акций и условных прав кий и достаточно правдоподобный анализ, усердие аналитика будет вознаграждено. Так называемый «эффект малой компании» представляет собой залог того, что подобранный портфель малых компаний принесет инвестору в длительной перспективе больший доход — даже с учетом их ненадежности, — чем диверсифицированная группа более крупных и более зрелых компаний. Этот эффект размера отражает систематическую недооценку малых компаний и свидетельствует о неадекватности идей об эффективности рынка. Эффект малых компаний можно измерить, например, с помощью индекса \yilshire 5000, дающего равновзвешенный индекс цен и взвешенный по стоимости индекс полной доходности. Десятилетний период заканчивается 31 декабря 1986 г. (изменчивость измерена средним квад-ратическим отклонением, показанным в скобках) (в %): 1 год 2 года 5 лет 10 лет \?ц8гиге 5000 равновзвешенный 21,2 30,8 26,3 24,7 индекс цен (не учитывая дохода) (18,0) (15,1) \?П8Ыге 5000 взвешенный по стоимости 16,1 24,1 18,4 14,9 индекс полной доходности (включая доход) (9,7) (13,0) Сопоставление двух индексов показывает, что даже при исключении дивидендов акции с малой капитализацией существенно эффективнее акций с большой капитализацией. Если равновзвешенный индекс был бы основан на полной доходности, разница в эффективности была бы еще большей. Выявление растущей компании или растущей отрасли не такое простое дело, как может показаться. Для этого недостаточно проанализировать статистику, нужны специальные исследования и оценки экспертов. В какой степени цена отражает ожидаемый рост? Третья проблема самая серьезная. Предположим, что мы с определенной степенью уверенности выбрали растущую компанию. Какую цену стоит заплатить за ее акции? Оценка, опирающаяся на долгосрочный прогноз высокой эффективности, рискует оказаться ошибочной. Чтобы снизить вероятность ошибок, мы предполагаем, что 1) высокие темпы роста сохранятся не более семи лет и 2) аналитик будет использовать прогноз величины прибыли или дивидендов на четвертый год, что соответствует среднему значению за семилетний период. При любом методе анализа инвестор должен быть убежден, что цена — с учетом риска и ожидаемого роста — разумна. Иными словами, нужны точные количественные критерии разумности цены. Мы рассматривали преимущественно не достоинства, а опасности, связанные с инвестированием в акции роста. Надо отдавать себе отчет, что если анализ растущих компаний проведен грамотно, разумно и Глава 27. Инвестирование в обыкновенные акции в конце 1980-х годов. 309 тщательно, он должен обеспечить немалый успех. Опытные инвесторы, с успехом работающие в этом секторе рынка, являются живым свидетельством того, что этот путь плодотворен. Ориентация на запас надежности Третий подход к выбору акций для инвестирования основан на принципе надежности. Аналитики, убежденные в том, что акции стбят большего, чем за них просят сегодня, и уверенные в будущем успехе компании, включат ее акции в инвестиционный портфель. При этом можно пользоваться двумя методами инвестирования. Первый заключается в том, что нужно покупать при низком рынке. При этом нужно покупать достаточно представительные и активные акции. Второй подход заключается в том, что нужно находить отдельные выпуски недорогих акций. Такие акции могут быть доступны даже когда уровень рынка в целом не особенно низок. В любом случае запас надежности обеспечивается тем, что выявленная аналитиком внутренняя ценность (стоимость) акции выше ее рыночной цены. Если это условие соблюдено, инвестор вкладывает деньги правильно. Но два эти метода существенно различаются, о чем речь ниже. Низкий рынок. В низшей точке циклического рыночного спада обычно удается выделить недооцененные выпуски с помощью метода, используемого при оценке отдельных акций или составных индексов, таких, как S&P 500 или 400, или список промышленных акций Dow-Jones. Здесь сходятся аналитический (то есть стоимостной) и перекрестный подходы, поскольку при очень низком уровне рынка практически все акции оказываются недооцененными. Хроническая недооценка прибыльности корпораций в 1974—1982 гг. вновь сделала актуальным инвестирование в недооцененные акции. Беспрецедентная волна слияний, поглощений и выкупа корпораций в кредит с переводом в частный сектор стали закономерным ответом финансовых менеджеров и инвесторов, которые занялись поиском компаний с сильно недооцененной прибыльностью. На наш взгляд, эта волна слияний и поглощений подтверждает преимущества аналитического подхода к инвестированию. Нормальный рынок. При более или менее уравновешенном состоянии рынка трудно найти первоклассные акции по приемлемой цене. В такой ситуации недооцененными могут оказаться только определенные облигации и привилегированные акции, а также второстепенные обыкновенные акции. Последние в большинстве случаев оказываются дешевыми по чисто количественным критериям, но их перспективы на будущее достаточно средние. Можно добиться неплохой отдачи, но качественная картина будет неизбежно посредственной. 309 Часть четвертая. Оценка обыкновенных акций и условных прав В результате некоторые компании с устойчивой репутацией, надежным финансовым положением, занимающие видные позиции в отрасли и имеющие хорошие перспективы на отдаленное будущее, но не обещающие ускоренного роста, оказываются недооцененными фондовым рынком. Это особенно заметно в годы пониженной прибыльности, когда такие акции продаются довольно дешево. Этот последний критерий — цена должна быть существенно ниже, чем внутренняя стоимость — дает возможность делать безошибочный выбор при инвестировании в обыкновенные акции. Оценка отдельных выпусков. Аналитик ищет недооцененные ценные бумаги. Дело в том, что нужно рекомендовать для инвестирования группу акций, текущая цена которых в достаточной степени ниже их действительной стоимости. Подход, предполагающий индивидуальную оценку каждого выпуска для выявления его действительной стоимости, далеко не нов, но многие в 1960-х и в начале 1970-х предпочли ему вложение в акции роста. Это была эпоха «однозначных решений»: нужно было, не глядя на цену, покупать и держать акции роста. В результате возник двухъярусный рынок, на котором привилегированные акции роста — «стильная компашка» — имели завышенное в два—три раза отношение цены акции к прибыли на акцию. Все это тянулось до длительного спада 1973—1974 гг., когда случился обвал цен на акции роста и инвесторы опять вернулись к стоимостному подходу. Это изменение подхода особенно заметно в идущем поиске кандидатов для слияний и поглощений. Готовы к прошлой войне Военных всегда критикуют за то, что они готовятся к прошлой войне. Та же беда и с инвестиционными стратегиями. Задним числом становятся понятны особенности и возможности прошлого рыночного цикла, так же как неиспользованные методы защиты и неиспользованные стратегии. Даже после обвала фондового рынка в 1973—1974 гг., когда открылись изумительные возможности для инвестирования, обрела популярность идея подстройки к рынку. Даже инвесторы, избегающие участия в стадных движениях рынка, были просто не способны заботиться о долговременном росте. Подъем, длившийся с августа 1982 г. по июнь 1983 г., опирался на технологии, возобновление хозяйственного роста и внебиржевые акции. Индекс внебиржевых котировок поднялся на 105,8%, тогда как котировки индекса Б&Р 500 выросли только на 66,9%. Как раз когда рынок был близок к пику, процветал рынок первоначального публичного предложения, а рисковые товарищества просто купались в деньгах. Глава 27. Инвестирование в обыкновенные акции в конце 1980-х годов. 310 Но с июня 1983 г. по июль 1984 г. индекс внебиржевых котировок упал на 31,5%, а индекс S&P 500 — только на 13,6%. В ответ на падение внебиржевых котировок во второй половине 1983 г. в 1984 г. стал популярен возврат к «аналитическому инвестированию в стиле Грэма и Додда»8. В этих примерах поучительно то, что после завершения каждой фазы обещаний и прибыли менее удачливые менеджеры рынка денег начинают осваивать стратегии более удачливых менеджеров, тогда как сами стратегии уже утратили свою эффективность. Пассивное управление Пассивное управление, когда портфель подбирают под индекс, вновь входит в моду после каждого сжатия эффекта малых компаний. Активные инвесторы, как правило, не составляют портфели пропорционально рыночному весу выпусков, а стараются обеспечить равновзвешен-ность. Когда рынок ведут большие испытанные компании, активные менеджеры в среднем склонны согласиться с понижением общей доходности. Когда ситуация благоприятна для не столь крупных и менее зрелых компаний, активное управление приносит довольно хорошие результаты даже с учетом увеличивающейся изменчивости. Существуют, конечно, и другие причины для перехода к стратегии пассивного управления: очень высокая концентрация активов, временное непонимание динамики различных секторов рынка и акцент на общерыночный уровень, а не на доходность отдельных ценных бумаг. Программы страхования портфелей, к примеру, сконструированы так, что они более эффективны для индексных портфелей, которые точно повторяют траекторию фьючерсных контрактов. Опционы, выписываемые на портфель акций, также работают лучше, когда менеджер может сосредоточиться на достойной оценке опциона, а не на оценке подпирающих его акций. Сторонники индексирования международных пакетов акций приводят еще один аргумент: во многих странах финансовая отчетность не позволяет использовать основную технику анализа. На приливы и отливы средств в пассивно управляемые пулы акций больше всего влияет опыт недавнего прошлого. Это почти неизбежно. Редко удается предсказать, сможет ли активное управление дать хорошие результаты в следующей фазе рынка. Два поколения авторов этой книги убеждены, что в рамках циклических движений рынка, при наличии всех разнонаправленных тенденций и факторов, последовательная и добросовестная приверженность ориентации на внутреннюю стоимость дает хорошие результаты и позволяет действовать почти без всякого риска. Два последовавших года оказались благоприятными практически для всех групп акций. 311 Часть четвертая. Оценка обыкновенных акций и условных прав Внимание к внутренней стоимости Результатом усиления нестабильности рынка акций в конце 1960-х годов стали значительные прибыли и потери инвесторов. Диверсификация опять в моде, а доверие к идее, что источником запаса надежности является прежде всего учет внутренней стоимости, стало более широким. Инвесторы начали возвращаться к тому, что полезно измерять абсолютную эффективность ценных бумаг, а не только их положение относительно группы равных. Эти тенденции благоприятны для сторонников фундаментального анализа стоимости компаний, отраслей и секторов. Но это еще не все. В условиях длительного подъема рынка, начавшегося в августе 1982 г., внимание часто отвлекалось от отдельных компаний к рынку сертификатов на акции и к таким арифметическим конструкциям, как индексы, средние и композиты, которые сконструированы так, чтобы замаскировать или устранить индивидуальные различия между акциями. Большой объем ежедневных сделок, отражаемый в учетных книгах депозитарной трастовой компании, говорит об активной деятельности арбит-ражеров, об операциях со слишком большими для брокеров и дилеров пакетами акций, о хеджировании портфельных рисков и об избыточности усилий, направленных на контроль всех форм рыночного риска. Меньшая часть этой бешеной активности представляет собой инвестиционные операции, направляемые систематическим анализом и оценкой корпораций. Наблюдателя, склонного размышлять об эффективности рынков ценных бумаг, осуществляющих распределение скудных ресурсов капитала, эта сцена могла бы серьезно встревожить. Но аналитик, профессионально осуществляющий оценку действующих компаний, может только радоваться тому, что внимание его конкурентов и других инвесторов отвлечено от серьезного дела — анализа ценных бумаг, что создает для него исключительные возможности — выявить недооценку не только отдельных компаний, но целых отраслей и секторов. Вместе с такими возможностями приходит уверенность в том, что в конечном итоге движение инвестиционного капитала подчиняется фундаментальным экономическим принципам.
<< | >>
Источник: Коттл С, Мюррей Р. Ф., Блок Ф. Е.. Анализ ценных бумаг Грэма и Додда . 2000

Еще по теме Глава 27 Инвестирование в обыкновенные акции в конце 1980-х годов: долг аналитика ценных бумаг:

  1. 19 ИНВЕСТИРОВАНИЕ В ОБЫКНОВЕННЫЕ АКЦИИ И ТОРГОВЛЯ ИМИ
  2. Часть 5 Роль аналитика ценных бумаг
  3. ГЛАВА 22 ПРИВИЛЕГИРОВАННЫЕ И ОБЫКНОВЕННЫЕ АКЦИИ
  4. Глава 10 КРИЗИС И ЛЕВИАФАН: ОТ ВТОРОЙ МИРОВОЙ ВОЙНЫ, ДО 1980-Х ГОДОВ
  5. Глава 6 ОБЫКНОВЕННЫЕ АКЦИИ КАК ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ИНСТРУМЕНТ
  6. Право на конвертацию облигации в иные ценные бумаги (облигации с иными правами, обыкновенные и привилегированные акции).
  7. ГЛАВА 8. ОБЫКНОВЕННЫЕ АКЦИИ, ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ПРОЦЕСС И ДОЛГОСРОЧНЫЙ ЗАЕМНЫЙ КАПИТАЛ
  8. § 16.2. ОБЫКНОВЕННЫЕ АКЦИИ
  9. ОСНОВНЫЕ ВИДЫ ЦЕННЫХ  БУМАГ Акции
  10. § 19.2. ОБЫКНОВЕННЫЕ АКЦИИ
  11. Обыкновенные акции