<<
>>

Бета канула в Лету? Критика МОДА

В июне 1992 г. ученые из Чикагского университета Юджин Фама и Кен Френч опубликовали в «Journal of Finance» статью, которая привлекла всеобщее внимание выводом, сделанным в ней авторами:

Хороге говоря, наши изыскания не подтвердили основополагающий постулат модели [оценки долгосрогных активов], согласно которому средняя доходность акций прямо пропорциональнарыногной бете[50].

В то время это была самая последняя работа в длинной череде эмпирических исследований, подвергающих сомнению полезность беты для объяснения премии за риск акций (сверх безрисковой ставки). Так, Банц (1981 г.) и Рейнганум (1981 г.) обнаружили очевидный эффект размера, объясняющий «временной срез» доходности помимо беты. Базу (1983 г.) выявил сезонный (январский) эффект. Бхандари (1988 г.) показал, что важную роль в этом вопросе играет степень долговой нагрузки. А Статтман (1980 г.), равно как Розенберг, Рейд и Ланстайн (1985 г.), выяснили, что

средняя доходность прямо пропорциональна коэффициенту балансовая/ры- ночная стоимость собственного капитала фирмы[51].

Если бета еще и не окончательно канула в Лету, то уже явно близка к тому. Фама и Френч обнаружили, что доходность акций обратно пропорциональна размеру компании, выраженному через капитализацию ее акций, и прямо пропорциональна отношению балансовой стоимости собственного капитала компании к его рыночной стоимости. Если принимать во внимание эти переменные, то бета не добавляет ничего нового к объяснению доходности акций.

Б прикладном плане из всего этого следует, что требуемую доходность акций компании можно определить, просто соотнеся среднюю премию за риск (сверх безрисковой ставки) с размером компании и ее коэффициентом рыночная/балансовая стоимость. Это может дать лучшие результаты, нежели поиски беты или использование МОДА. Другое следствие из описанных выше открытий — кстати, подсказанное Фамой и Френчем — необходимость применять многофакторную модель, подобную МАЦ (которую мы разберем в следующем разделе).

Вместе с тем есть немало работ, вступающих в противоречие с этими выводами и дающих практикам веские основания не отказываться от МОДА. Особого внимания в этом смысле заслуживает статья Котари, Шанкена и Слоуна[52], которая содержит несколько важных положений. Во-первых, и, пожалуй, самое главное:

Наше исследование ожидаемой доходности выявило экономигески и статис- тигески знагимое (в годовом исгислении примерно 6— 9%) влияние беты как меры возмещения риска...

Во-вторых, эти авторы указывают на слабость статистического анализа Фамы и Френча: те не могут просто так отмахнуться от необычайно высокой (связанной с бетой) премии за риск (6%), установившейся на рынке после 1940 г. В-третьих, если оценивать бету на основании годовых значений доходности (дабы избежать влияния сезонного фактора), то в период 1941 — 1990 гг. обнаруживается статистически значимая линейная зависимость между бетой и доходностью. В-четвертых, связь между размером компании

и доходностью действительно существует, однако предельный экономический вклад фактора размера крайне невелик (менее 1%). Наконец, выявленная связь между доходностью и коэффициентом балансовая/рыночная стоимость есть следствие искажений, обусловленных «эффектом выживших», которыми страдают данные Compustat, и в силу этого не может считаться экономически значимой.

Для того чтобы разобраться в этом последнем доводе, давайте посмотрим, как формировалась база данных Compustat. В 1978 г. она расширилась с 2700 до 6000 компаний, пополнившись изрядным числом малых фирм, удержавшихся в бизнесе к 1978 г. Доходность таких фирм, по определению, выше, чем у их менее удачливых «коллег», которые к тому времени уже прекратили свое существование и потому не были включены в базу данных. Следовательно, статистика Compustat, относящаяся к малым фирмам, дает искаженное представление об общем уровне доходности, завышая его. База данных CRSP (The Center for Research and Securities Prices - Исследовательский центр по ценным бумагам и ценам) лишена такого рода искажений, поскольку содержит сведения обо всех компаниях, когда-либо зарегистрированных на бирже, не исключая те из них, которые потерпели неудачу и обанкротились. Как выяснили Котари, Шанкен и Слоун, в группе компаний, входящих в базу данных CRSP, но не охваченных Compustat, доходность оказалась ниже, чем по совокупности компаний, входящих в обе базы данных.

Ну и какой же вывод отсюда следует? Существующую теорию может опровергнуть только более совершенная теория, а таковая, похоже, еще не появилась на свет. Стало быть, мы продолжаем пользоваться МОДА (а иногда еще и МАЦ), памятуя обо всех ловушках, которые в них таятся.

<< | >>
Источник: Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж.. Стоимость компаний: оценка и управление. — 3-е изд., перераб. и доп. 2005

Еще по теме Бета канула в Лету? Критика МОДА:

  1. Мода и Высокая мода
  2. Мода: проблемы и противоречия
  3. Мода как фактор потребительского поведения
  4. 3.1.3. Бета
  5. 12.3. VaR- бета
  6. Неподдержанные и заново поддержанные инструменты бета
  7. Что такое коэффициенты бета?
  8. 5.2.1.1. Коэффициент бета
  9. 3.9. Прогнозирование величины бета
  10. Бета – волны: от нормального мышления до паники
  11. 5.4.3. Бета-коэффициенты рисковых ценных бумаг
  12. Концепция бета-коэффициента
  13. Информация Ibbotson Associates о коэффициентах бета
  14.               Коэффициент бета. Премия за риск
  15. 15.5. Приложение. Влияние использования заемного капитала на бета
- Бюджетная система - Внешнеэкономическая деятельность - Государственное регулирование экономики - Инновационная экономика - Институциональная экономика - Институциональная экономическая теория - Информационные системы в экономике - Информационные технологии в экономике - История мировой экономики - История экономических учений - Кризисная экономика - Логистика - Макроэкономика (учебник) - Математические методы и моделирование в экономике - Международные экономические отношения - Микроэкономика - Мировая экономика - Налоги и налолгообложение - Основы коммерческой деятельности - Отраслевая экономика - Оценочная деятельность - Планирование и контроль на предприятии - Политэкономия - Региональная и национальная экономика - Российская экономика - Системы технологий - Страхование - Товароведение - Торговое дело - Философия экономики - Финансовое планирование и прогнозирование - Ценообразование - Экономика зарубежных стран - Экономика и управление народным хозяйством - Экономика машиностроения - Экономика общественного сектора - Экономика отраслевых рынков - Экономика полезных ископаемых - Экономика предприятий - Экономика природных ресурсов - Экономика природопользования - Экономика сельского хозяйства - Экономика таможенного дел - Экономика транспорта - Экономика труда - Экономика туризма - Экономическая история - Экономическая публицистика - Экономическая социология - Экономическая статистика - Экономическая теория - Экономический анализ - Эффективность производства -