<<
>>

8.2 Как учесть политику финансирования в инвестиционном анализе

Активное использование долговых инструментов, развитие самого сегмента кредитных ресурсов как части финансового рынка ставит перед аналитиками вопрос об адекватности отражения в инвестиционном анализе последствий финансирования фирмы с помощью разных финансовых инструментов.

На предыдущих этапах изучения финансовых решений фирмы мы не акцентировали внимания в инвестиционном анализе на наличии заемного финансирования. Однако учитывая значение структуры капитала для анализа компании на несовершенном рынке капитала, мы должны поставить вопрос о развитии подходов к инвестиционному анализу. Для этого создана система моделей, получивших название моделей скорректированной приведен-ной стоимости (Adjusted Present Value, APV). Модели APV построены на двух принципах. Во-первых, это принцип деления дополнительных потоков денежных средств, генерируемых компанией при условии осуществления инвестиционного проекта, на потоки операционные (base case cash flows) и потоки, вызванные эффектами финансирования или побочные потоки (side effects). Эти потоки происходят от разных факторов, следовательно их риски объясняются также разными причинами. Поэтому, во-вторых, используется принцип разделения ставок дисконтирования на ставку для потока операционного происхождения и ставку для «побочных» эффектов. Конечный результат определяется на основе суммы двух разных компонентов. Первый компонент —приведенный поток операционного происхождения, где ставка дисконтирования выражает риск активов и строится как ожидаемая доходность активов, увязанная с бета активов. Для такого анализа

105

Раздел I. Методические указания к изучению ключевых тем курса

необходим бета долга. Проводимые исследования показывают, что бета компаний со стабильными кредитными характеристиками колеблется в пределах 0,25—0,45. База данных по бета долга пока не накоплена, такие исследования пока немногочисленны. Второй компонент— это приведенные побочные эффекты, где ставки дисконтирования также могут различаться в зависимости от того, каковы причины появления побочных эффектов.

Суммирование двух компонентов основано на правиле суммирования стоимостей (value additivity rule):

APV = NPVbaa+NPVfinandng,

где NPVbasc — это NPV проекта при условии финансирования на 100% за счет собственного капитала; NPVfinancing — суммарный NPV побочных потоков.

Полезно подумать, в чем заключаются отличия APV от NPV? Прежде всего, APV отличается тем, что выгоды от способов финансирования включаются в потоки денежных средств, а не в ставки дисконтирования, как в случае стандартного NPV-анализа. Но есть более существенные отличия. APV основан на разделении потоков и ставок, поэтому предполагает более тщательный анализ факторов риска. Поэтому этот метод позволяет проводить анализ в ситуации, когда структура капитала не является постоянной, когда она не близка к оптимальной, и поэтому, строго говоря, подход среднезвешенных затрат на капитал не может быть применен коррректно. APV создает аналитическую гибкость, поскольку вычленяет в качестве самостоятельной составляющей потоки, вытекающие из способа финансирования. Важно отметить, что диапазон побочных эффектов способа финансирования может быть расширен за счет нескольких ситуаций:

• предоставления субсидий;

• использования нерыночных ставок заимствования, например, во внутреннем кредитовании в рамках холдинговых структур;

• возникновения экономии на налоге на прибыль благодаря эмиссионным расходам.

Для аналитиков APV необходим и для оценки стоимости компаний в ситуациях изменяющейся структуры капитала.

106

8. Взаимосвязь инвестиционных решений и решений о финансировании фирмы

<< | >>
Источник: Й.В. Ивашковская . КОРПОРАТИВНЫЕ ФИНАНСЫ. 2007

Еще по теме 8.2 Как учесть политику финансирования в инвестиционном анализе:

  1. 3.2. Анализ инвестиционной деятельности организации и разработка базовых параметров инвестиционной политики
  2. Лизинг как форма финансирования инвестиционных проектов - виды и преимущества
  3. Анализ источников финансирования инвестиционной стратегии
  4. 5.6 Значение теоретических моделей анализа структуры капитала для формирования политики финансирования фирмы
  5. 4.4. Базовая модель инвестиционно-финансового анализа ЭЭ ИИП с учетом оценки стоимости капитала при финансировании инноваций
  6. 1.7. Финансирование инвестиционного проекта. Разработка схемы финансирования
  7. АМОРТИЗАЦИОННАЯ ПОЛИТИКА ПРЕДПРИЯТИЯ КАК ЭЛЕМЕНТ ЕГО ИНВЕСТИЦИОННОЙ СТРАТЕГИИ
  8. Анализ скидок как инструмент сбытовой политики
  9. 8.3 Как использовать модели инвестиционного анализа для выявления оптимальной структуры капитала
  10. 13.1. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ РЕЙТИНГ КАК ИНСТРУМЕНТ ЭКОНОМИЧЕСКОГО АНАЛИЗА, ПРОГНОЗА И ПЛАНИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИЙ
  11. Баланс как инструмент анализа и формирования хозяйственной политики предприятия
  12. Анализ социальных рисков, связанных с переходом к бюджетному финансированию вузов на основе базовых нормативов финансирования и коэффициентов дифференциации
  13. Анализ динамики инвестиционного климата в регионе и его инвестиционной активности в разных фазах инвестиционного цикла
  14. Тема 8. Бизнес-план инвестиционного проекта. Финансирование инвестиционного проекта
  15. 5.4 Почему и каким образом нужно учесть в построении модели издержки финансовой неустойчивости
  16. ГЛАВА 9 ИНВЕСТИЦИОННАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ И ИНВЕСТИЦИОННАЯ ПОЛИТИКА В РОССИИ