8.2 Как учесть политику финансирования в инвестиционном анализе
Активное использование долговых инструментов, развитие самого сегмента кредитных ресурсов как части финансового рынка ставит перед аналитиками вопрос об адекватности отражения в инвестиционном анализе последствий финансирования фирмы с помощью разных финансовых инструментов.
На предыдущих этапах изучения финансовых решений фирмы мы не акцентировали внимания в инвестиционном анализе на наличии заемного финансирования. Однако учитывая значение структуры капитала для анализа компании на несовершенном рынке капитала, мы должны поставить вопрос о развитии подходов к инвестиционному анализу. Для этого создана система моделей, получивших название моделей скорректированной приведен-ной стоимости (Adjusted Present Value, APV). Модели APV построены на двух принципах. Во-первых, это принцип деления дополнительных потоков денежных средств, генерируемых компанией при условии осуществления инвестиционного проекта, на потоки операционные (base case cash flows) и потоки, вызванные эффектами финансирования или побочные потоки (side effects). Эти потоки происходят от разных факторов, следовательно их риски объясняются также разными причинами. Поэтому, во-вторых, используется принцип разделения ставок дисконтирования на ставку для потока операционного происхождения и ставку для «побочных» эффектов. Конечный результат определяется на основе суммы двух разных компонентов. Первый компонент —приведенный поток операционного происхождения, где ставка дисконтирования выражает риск активов и строится как ожидаемая доходность активов, увязанная с бета активов. Для такого анализа105
Раздел I. Методические указания к изучению ключевых тем курса
необходим бета долга. Проводимые исследования показывают, что бета компаний со стабильными кредитными характеристиками колеблется в пределах 0,25—0,45. База данных по бета долга пока не накоплена, такие исследования пока немногочисленны. Второй компонент— это приведенные побочные эффекты, где ставки дисконтирования также могут различаться в зависимости от того, каковы причины появления побочных эффектов.
Суммирование двух компонентов основано на правиле суммирования стоимостей (value additivity rule):APV = NPVbaa+NPVfinandng,
где NPVbasc — это NPV проекта при условии финансирования на 100% за счет собственного капитала; NPVfinancing — суммарный NPV побочных потоков.
Полезно подумать, в чем заключаются отличия APV от NPV? Прежде всего, APV отличается тем, что выгоды от способов финансирования включаются в потоки денежных средств, а не в ставки дисконтирования, как в случае стандартного NPV-анализа. Но есть более существенные отличия. APV основан на разделении потоков и ставок, поэтому предполагает более тщательный анализ факторов риска. Поэтому этот метод позволяет проводить анализ в ситуации, когда структура капитала не является постоянной, когда она не близка к оптимальной, и поэтому, строго говоря, подход среднезвешенных затрат на капитал не может быть применен коррректно. APV создает аналитическую гибкость, поскольку вычленяет в качестве самостоятельной составляющей потоки, вытекающие из способа финансирования. Важно отметить, что диапазон побочных эффектов способа финансирования может быть расширен за счет нескольких ситуаций:
• предоставления субсидий;
• использования нерыночных ставок заимствования, например, во внутреннем кредитовании в рамках холдинговых структур;
• возникновения экономии на налоге на прибыль благодаря эмиссионным расходам.
Для аналитиков APV необходим и для оценки стоимости компаний в ситуациях изменяющейся структуры капитала.
106
8. Взаимосвязь инвестиционных решений и решений о финансировании фирмы
Еще по теме 8.2 Как учесть политику финансирования в инвестиционном анализе:
- 3.2. Анализ инвестиционной деятельности организации и разработка базовых параметров инвестиционной политики
- Лизинг как форма финансирования инвестиционных проектов - виды и преимущества
- Анализ источников финансирования инвестиционной стратегии
- 5.6 Значение теоретических моделей анализа структуры капитала для формирования политики финансирования фирмы
- 4.4. Базовая модель инвестиционно-финансового анализа ЭЭ ИИП с учетом оценки стоимости капитала при финансировании инноваций
- 1.7. Финансирование инвестиционного проекта. Разработка схемы финансирования
- АМОРТИЗАЦИОННАЯ ПОЛИТИКА ПРЕДПРИЯТИЯ КАК ЭЛЕМЕНТ ЕГО ИНВЕСТИЦИОННОЙ СТРАТЕГИИ
- Анализ скидок как инструмент сбытовой политики
- 8.3 Как использовать модели инвестиционного анализа для выявления оптимальной структуры капитала
- 13.1. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ РЕЙТИНГ КАК ИНСТРУМЕНТ ЭКОНОМИЧЕСКОГО АНАЛИЗА, ПРОГНОЗА И ПЛАНИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИЙ
- Баланс как инструмент анализа и формирования хозяйственной политики предприятия
- Анализ социальных рисков, связанных с переходом к бюджетному финансированию вузов на основе базовых нормативов финансирования и коэффициентов дифференциации
- Анализ динамики инвестиционного климата в регионе и его инвестиционной активности в разных фазах инвестиционного цикла
- Тема 8. Бизнес-план инвестиционного проекта. Финансирование инвестиционного проекта
- 5.4 Почему и каким образом нужно учесть в построении модели издержки финансовой неустойчивости
- ГЛАВА 9 ИНВЕСТИЦИОННАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ И ИНВЕСТИЦИОННАЯ ПОЛИТИКА В РОССИИ