<<
>>

2.2 Методические аспекты анализа результатов и оценки эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов России

В предыдущем параграфе нами был обоснован концептуальный подход к анализу деятельности отечественных паевых инвестиционных фондов. Далее возникает необходимость уточнения отдельных методических вопросов анализа.

Прежде всего, требуется уточнение объекта исследования, а также принятие решений по поводу временного масштаба анализа и исходных данных, которые будут для него использованы.

Ранее нами было отмечено, что большинство отечественных фондов начали свою деятельность в последние один-два года. С другой стороны, для статистической оценки качества управления активами и профессионализма менеджмента фонда анализ, как представляется, должен проводиться за достаточно длительный период.

Это означает, что большинство фондов, фактически, не могут являться объектами анализа из-за недостаточной длительности истории их деятельности. Состав факторов, которые, как представляется, должны влиять на принятие решения о перечне фондов, которые необходимо рассматривать как объект анализа, представлен ниже. 1.

Недостаточность длительности истории многих ПИФов, что не позволяет адекватно оценить качество деятельности по доверительному управлению их активами. 2.

Доминирование на отечественном рынке фондов акций; незначительный удельный вес фондов облигаций, денежного рынка, недвижимости и венчурных инвестиций. 3.

Существенный удельный вес интервальных фондов, рассчитывающих стоимость своих паев раз в месяц. 4.

Трудности с получением данных для анализа. Далеко не все управляющие компании предоставляют на своих интернет-сайтах в удобном для последующего анализа (табличном виде) данные по стоимости своих паев за достаточно большой период времени.

5. Особенности функционирования открытых и интервальных фондов, их ориентация на мелкого, «розничного» инвестора, вследствие чего они представляют наибольший интерес для анализа (закрытые фонды акций не нацелены на мелкого инвестора: минимальные суммы вложений в них составляют порядка десятков млн.

руб. [129], что делает данные инструменты фактически недоступными для большинства населения). С другой стороны, существенная доля закрытых фондов акций не позволяет полностью исключить их из рассмотрения. При этом ещё одним существенным фактором является недостаточная длительность работы закрытых паевых фондов на рынке.

Вследствие перечисленных факторов при разработке методики были выбраны следующие критерии.

Глубина анализа составила приблизительно три года до момента подготовки материалов настоящего диссертационного исследования (с марта 2001 г. по март 2004 г.). Это, с одной стороны, позволяет статистически оценить качество управления, поскольку оценка проводится за достаточно длительный период времени; с другой стороны, число фондов, проработавших всё это время на рынке (данные по которым имеются), также существенно и позволит делать выводы об отрасли в целом.

В качестве исходных были использованы данные, представленные на интернет-ресурсе www.investfunds.ru [137], где они предлагаются в свободном доступе и могут быть подвергнуты проверке. В качестве исходных по безрисковым ставкам были взяты значения доходности государственных краткосрочных облигаций (ГКО), представленные на сайте Банка России [128].

В качестве временного масштаба (периодичности, с которой будет проводиться расчёт доходностей и других характеристик управления) был выбран месячный. Данный выбор был обусловлен следующими соображениями:

— оценка паев ряда фондов (интервальных) производится раз в месяц. Использование месячного временного масштаба позволит обеспечить сопоставимость результатов анализа по различным фондам. Таким образом, использование более мелкого временного масштаба мы считаем нецелесообразным.

— использование более крупного масштаба (например, квартальных данных) приведёт к существенной потере информации, уменьшению числа точек данных, что неизбежно отрицательно скажется на качестве результатов анализа.

Таким образом, обследуемую совокупность в целом можно охарактеризовать как отечественные паевые инвестиционные фонды (открытые, интервальные и закрытые фонды акций и смешанных активов), имеющие опыт работы порядка трёх лет по состоянию на апрель 2004 г.

В совокупность также были включены закрытые фонды акций и смешанных активов независимо от опыта их деятельности, поскольку число фондов данного типа крайне невелико. Как уже упоминалось ранее, фонды облигаций, недвижимости и т.д. не являются предметом подробного анализа в рамках настоящего исследования вследствие их крайне незначительного веса в индустрии отечественных инвестиционных фондов (кроме того, фонды облигаций могут держать в составе своих активов существенные портфели акций, что, по существу, делает их фондами смешанных активов).

Далее необходимо дать общую характеристику исследуемым фондам — их характеристики в последующем будут влиять на ход анализа и его результаты.

Общая картина фондов, вошедших в исследуемую совокупность, представлена в Приложении Д. В таблице 2.2 по данным Национальной лиги управляющих [129] представлены краткие сведения по фондам, вошедшим в обследуемую совокупность, с разбивкой по признаку срочности инвестирования.

ОА - открытый фонд акций; ОС - открытый фонд смешанных активов.

Можно заметить, что в исследуемую совокупность попали семь фондов акций и пять фондов смешанных активов. В большинстве открытых фондов минимальная сумма инвестирования является несущественной (так, чтобы стать пайщиком ПИФа «Пётр Столыпин» потребуется не менее трёх тысяч рублей, для инвестирования в ПИФы «Солид-Инвест», «Фонд Сбалансированный», «Фонд Акций» будет достаточно одной тысячи, а обладая всего 100 рублями, можно стать реальным пайщиком фонда «Капитал»). Можно говорить о том, что открытые фонды потенциально могут выполнять функции по привлечению средств массового «розничного» пайщика в инвестиционный оборот. Более того, следует отметить, что в исследуемую совокупность попали фонды с сильно различающимися показателями стоимости активов и опыта работы. Также можно заключить, что массовому инвестору доступны как фонды акций, так и фонды смешанных активов.

В таблице 2.3 представлены краткие сведения по интервальным фондам, вошедшим в исследуемую совокупность.

Как видно из таблицы 2.3, число вошедших в исследуемую совокупность интервальных фондов примерно сопоставимо с числом открытых.

Минимальные суммы инвестиций, хотя и несколько превышают аналогичные показатели фондов акций, всё же, на наш взгляд, могут в подавляющем большинстве случаев считаться доступными для массового инвестора. Этого нельзя сказать о большинстве закрытых фондов, краткие сведения по которым представлены в таблице 2.4.

Можно сделать вывод, что закрытые фонды характеризуются прежде всего очень большими минимальными суммами инвестиций, что делает их менее интересными для нашего исследования, поскольку важной функции по привлечению массового инвестора на фондовый рынок они выполнить не в состоянии. Кроме того, небольшое число этих фондов, недавняя история их функционирования, как и отсутствие информации об инвестиционных идеях, для реализации которых эти фонды были учреждены, позволят провести лишь общую оценку их деятельности.

Таким образом, нами для анализа были отобраны 28 фондов различных типов. Это, на наш взгляд, позволит делать выводы об отрасли ПИФов в целом.

Ранее нами уже упоминалось, что одна из основных целей нашего анализа заключается в оценке обоснованности доверия (компетентности траста) управляющим со стороны пайщиков фондов. Решение этой задачи потребует наряду с оценкой качества управления, предлагаемого управляющей компанией, и оценку издержек, которые пайщики фондов обычно вынуждены нести, чтобы это управление оплатить - мы сможем сопоставить качество услуг с их ценой, степень заботы управляющих компаний об интересах пайщиков со степенью их преследования собственных целей.

В целом, издержки по отрасли представляются нам достаточно высокими. В Приложении Е по данным Национальной лиги управляющих [129]

86 представлены сведения по некоторым затратам клиентов ПИФов, включённых в исследуемую совокупность, а также доходности фондов. Поскольку порядок значений остаётся достаточно стабильным по всей совокупности, в таблице 2.5 представлены сведения лишь по каждому второму фонду.

Таблица 2.5 — Сведения по периодическим статьям затрат пайщиков фондов

№ п/п Тип фонда Наименование фонда Вознаграж дение УК с учётом НДС, % Вознагражде

ние спецдепозита рия и др., % Расходы, подлежащие возмещению за счет имущества, составляющего фонд, % 1 ОА Добрыня Никитич 3 1,8 0,3 2 ОА Паллада - фонд корпоративных ценных бумаг 2,5 2,2 1,1 3 ОА Петр Столыпин 3,48 2 0,5 4 ОА Солид-Инвест 4,32 3 1,5 5 ОС Капитал 4,2 3,3 1,5 6 ОС Партнерство 3,6 4,5 1,9 7 ИА Высокие технологии 3 1,2 2 8 ИА ЛУКОЙЛ Фонд Отраслевых инвестиций 3,6 0,996 0,528 9 ИА Поддержка 1,2 1,7 1,7 10 ИА Нефтяной Фонд Промышленной Реконструкции и Развития 1,8 1,2 2 11 ИС Алемар - первый сибирский 3,5 3 2 12 ИС Альфа-Капитал 3,6 2,27 1,23 13 ЗА Медиаинвест 1,5 0,775 2,4 14 ЗС Объединенный Сибирский 1,2 6,96 5

Как видно из таблицы 2.5, периодические издержки собственников фонда очень существенны.

В большинстве случаев вознаграждение управляющей компании будет превышать 3% (в год), примерно такой же порядок обычно имеет вознаграждение спецдепозитария. С учётом остальных издержек (включая потери при покупке и выкупе паев), можно предположить, что нормальные издержки «розничного» инвестора будут составлять приблизительно 5-10% годовых. В какой степени можно этот показатель считать существенным и какое внимание ему необходимо уделить при проведении анализа? Сопоставим его со стоимостью брокерского обслуживания на российском рынке (брокер исполняет поручения клиента — его деятельность отличается от деятельности ПИФа в основном тем, что брокер обычно не осуществляет управления активами — не принимает инвестиционных решений, если с ним не заключено соответствующее дополнительное соглашение). По нашему мнению, задача сопоставления стоимости услуг ПИФов и услуг брокерских компаний даже не требует какого-либо существенного исследования рынка услуг последних — достаточно привести лишь один пример: в достаточно известной на российском рынке крупной брокерской компании Веб-инвест по стандартному контракту на брокерское обслуживание комиссионные по сделке составляют 0,04% от суммы сделки, при этом дополнительная плата за депозитарное обслуживание не взимается [129]. Комиссионное вознаграждение также известной компании «Финам» составляет, к примеру, 0,084% [138]. Если предположить, что пайщики ПИФов — это инвесторы, заинтересованные в достаточно долгосрочном вложении средств, их издержки при обращении к услугам подобной брокерской компании вряд ли превысят 0,5-1% в год — если они в течение года пожелают несколько раз изменить торговые позиции. Выше нами уже было показано, что нормальные издержки «розничного» пайщика отечественного ПИФа будут составлять приблизительно 5-10% годовых. Таким образом, услуги паевого фонда обойдутся вплоть до 10 раз дороже услуг недорогой брокерской компании. Более того, максимальная граница стоимости услуг ПИФов (10%) уже сопоставима с действующими в стране в настоящее время процентными ставками.

Таким образом, можно сделать вывод о том, что отечественные ПИФы — достаточно дорогой инвестиционный инструмент.

Вознаграждение управляющей компании паевого фонда многократно превышает стоимость брокерского обслуживания в недорогой инвестиционной компании (даже с учётом депозитарного обслуживания в случае последней). При этом клиент фактически получает лишь одну дополнительную услугу — принятие за него инвестиционных решений. При этом следует отметить, что фактически эта функция требует использования трудовых ресурсов всего нескольких специалистов, а, как было показано выше, активы многих фондов превышают 1 млрд. руб. (вознаграждение управляющей компании, равное 3% при стоимости активов, равной 1 млрд. руб. фактически означает, что услуги по принятию решений несколькими специалистами обходятся пайщикам примерно в 30 млн. руб. в год). Результаты проведённого нами сопоставления стоимости брокерских услуг и участия в ПИФе на российском рынке необходимо учесть при оценке качества доверительного управления по критериям, выработанным ранее (см. п. 2.1) — необходимо определить, в какой степени высокая стоимость услуг управляющих компаний соответствует качеству их управления. Если этого соответствия обнаружено не будет, можно будет говорить о том, что высокие издержки являются фактором, сдерживающим развитием отрасли ПИФов в России — поскольку издержки пайщиков представляют собой ни что иное, как недополученную доходность, причём достаточно существенную.

Ещё одной важной задачей является выбор эталонного портфеля, который потребуется, в частности, для расчёта ряда показателей эффективности управления (коэффициент Шарпа, апостериорные альфа и бета), как и для графической оценки результативности управления портфелем. В качестве эталонного портфеля целесообразно выбрать один из индексов рынка акций.

Представим динамику доходности распространённых индексов акций отечественного рынка приблизительно за последние три года нарастающим итогом по данным интернет-портала finam.ru [138].

активы пиф

Как видно из рисунка 2.9, индексы очень тесно коррелируют друг с другом, демонстрируя практически одинаковую динамику. При этом индекс ММВБ10 в течение последних лет несколько опережает индексы ММВБ и РТС. Для целей дальнейшего анализа выберем индекс РТС, который, на наш взгляд, является традиционным индикатором отечественного рынка акций (в частности, именно этот индекс в качестве эталона используется на интернет-портале Национальной лиги управляющих [129]).

Таким образом, в предыдущем параграфе диссертации нами с учётом характерных особенностей отечественного фондового рынка и отечественной индустрии паевых инвестиционных фондов был сформирован концептуальный подход к оценке качества доверительного управления активами фондов и компетентности доверителей. В данном разделе диссертационной работы мы уточнили отдельные методические аспекты анализа деятельности ПИФов. В частности, были приняты обоснованные

90

решения по глубине ретроспективного анализа и временному масштабу (периодичности расчёта показателей), по совокупности ПИФов, подлежащих обследованию. Также были подвергнуты оценке издержки пайщика «среднестатистического» российского ПИФа, было показано, что они очень существенны и на порядок превышают издержки на брокерское обслуживание при разумном выборе брокера. Это позволит нам в дальнейшем сопоставить качество услуг управляющих компаний с их стоимостью, предложить направления повышения эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов.

На данном же этапе проведённая исследовательская работа позволила нам разработать конкретную методику анализа и оценки деятельности ПИФов, которая будет произведена в третьей главе. Данная методика представляет собой совокупность разработанных выше в разделе методических аспектов исследования и алгоритма проведения исследования, который представлен ниже. Основными направлениями оценки по алгоритму, на наш взгляд, могут быть следующие. 1.

Предварительная оценка эффективности управления фондов (по группам фондов). На данном этапе планируется произвести расчёт количественных показателей эффективности управления активами фондов с разбивкой по группам. Будут рассчитаны периодические (в том числе, средние) доходности, коэффициент Шарпа, апостериорные альфа и бета. Это позволит составить общее представление об эффективности деятельности управляющих компаний. 2.

Детальная оценка эффективности управления отдельных фондов (по группам фондов). На данном этапе анализа вдобавок к уже рассчитанным количественным показателям эффективности управления мы используем графические техники анализа: сопоставим кривые стоимости пая с кривыми стоимости эталонного портфеля (индекса РТС), построим «подводные» кривые. Это позволит учесть особенности отечественного фондового рынка (его в значительной степени спекулятивный характер и склонность демонстрировать резкие движения котировок — тенденции или так называемые тренды); оценить, в какой степени инвесторы того или иного фонда (группы фондов) защищены от негативного развития событий на фондовом рынке. Результаты этого и предыдущего этапов позволят составить достаточно подробное представление об эффективности российской индустрии паевых фондов — как с точки зрения способности управляющих компаний демонстрировать более качественные результаты по сравнению с индексом рынка, так и с точки зрения их способности обеспечить безопасность своих инвесторов-пайщиков на развивающемся отечественном фондовом рынке.

3. Обобщение полученных результатов, формирование выводов и обоснованных рекомендаций. Проведённое исследование позволит сделать научно обоснованные выводы относительно эффективности управления отдельными фондами, их групп, отрасли ПИФов в целом. Мы также сможем провести корректное сопоставление качества управления и достаточно высокой цены, которую пайщикам предлагается платить за получаемые услуги по управлению своими активами. Это позволит рассмотреть наблюдающийся в последнее время феномен — «взрывной» рост популярности ПИФов — в свете научно обоснованной оценки их деятельности. Следовательно, мы сможем провести анализ факторов этого роста — в частности, станет ясно, в какой степени он объясняется просто высокой доходностью рынка акций в последние годы и присутствием «лишних» инвестиционных ресурсов в экономике, а в какой — действительно эффективным управлением активами фондов (в случае, если такое будет констатировано). Это, в свою очередь, позволит нам судить об уязвимости отрасли паевых фондов в России по отношению к неблагоприятному развитию событий на рынке — долгосрочному падению, которое может быть вызвано, например, падением цен на сырьевые товары либо обострением политической обстановки. Далее, в случае, если будет обнаружено, что отрасль является уязвимой, мы сможем предложить научно обоснованные рекомендации по повышению эффективности деятельности по доверительному управлению активами фондов.

Исходя из проведённого исследования по вопросам методологии и методики анализа эффективности управления отечественными паевыми инвестиционными фондами, можно сделать следующие выводы. Прежде всего, мы разработали комплексный подход к оценке деятельности по управлению активами ПИФов. Предложенный нами подход учитывает особенности отечественной отрасли паевых фондов и отечественного рынка акций в целом: графические техники анализа позволяют оценить вероятность и возможность получения больших убытков — что необходимо, если учесть спекулятивный характер отечественного рынка акций, его склонность демонстрировать сильные ценовые движения а также — значительный удельный вес интервальных и закрытых фондов, пайщики которых в большинстве случаев не могут быстро реализовать свои активы. Выбранный состав показателей также отражает доминирование фондов акций и смешанных фондов на российском рынке — и незначительную долю прочих ПИФов. Предложенный нами для использования состав аналитических инструментов сформирован таким образом, что они дополняют друг друга, взаимно компенсируя присущие им недостатки. Разработанный концептуальный подход позволил далее разработать конкретную методику анализа результатов деятельности отечественных паевых инвестиционных фондов. Всё это далее позволит произвести комплексную оценку результатов деятельности ПИФов, предложить научно обоснованные рекомендации по повышению эффективности деятельности управляющих компаний по доверительному управлению активами ПИФов.

<< | >>
Источник: САДКОВА Ж. А.. ФИНАНСОВАЯ ОЦЕНКА КАЧЕСТВА ДОВЕРИТЕЛЬНОГО УПРАВЛЕНИЯ АКТИВАМИ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ РОССИИ. 2005

Еще по теме 2.2 Методические аспекты анализа результатов и оценки эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов России:

  1. 3 Оценка обоснованности доверия по управлению активами паевых инвестиционных фондов в России и обоснование рекомендаций по повышению эффективности их деятельности
  2. 1Теоретические аспекты деятельности паевых инвестиционных фондов
  3. Организационно-методические подходы к анализу и оценке эффективности инвестиционной деятельности
  4. 3.1. Характеристика экономической эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов акций
  5. Глава VII. ОПРЕДЕЛЕНИЕ СТОИМОСТИ ЧИСТЫХ АКТИВОВ АКЦИОНЕРНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ И ЧИСТЫХ АКТИВОВ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ. ОЦЕНКА АКТИВОВ АКЦИОНЕРНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ И АКТИВОВ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ
  6. САДКОВА Ж. А.. ФИНАНСОВАЯ ОЦЕНКА КАЧЕСТВА ДОВЕРИТЕЛЬНОГО УПРАВЛЕНИЯ АКТИВАМИ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ РОССИИ, 2005
  7. 3.2 Оценка финансовой деятельности паевых инвестиционных фондов смешанных активов
  8. 2 Формирование концептуального подхода и разработка методики финансовой оценки качества доверительного управления активами паевых инвестиционных фондов в России
  9. 1.3 Процесс возникновения и этапы развития паевых инвестиционных фондов в России
  10. 12.3. ОСОБЕННОСТИ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ
  11. 3.3 Рекомендации по повышению финансовой результативности паевых инвестиционных фондов на рынке ценных бумаг России
  12. 2.1 Формирование концептуального подхода к финансовой оценке качества доверительного управления активами отечественных паевых инвестиционных фондов
  13. Глава VI. ТРЕБОВАНИЯ К СОСТАВУ И СТРУКТУРЕ АКТИВОВ АКЦИОНЕРНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ И АКТИВОВ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ
  14. Глава 9 Анализ финансовых результатов деятельности организации и оценка эффективности их использования
  15. Методические основы оценки эффективности инвестиционных проектов
  16. Статья 14.1. Инвестиционные паи закрытого и интервального паевых инвестиционных фондов, предназначенные для квалифицированных инвесторов
  17. 7.3. АНАЛИЗ И ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ НА РЫНКЕ АКЦИЙ И ПРОИЗВОДНЫХ ФИНАНСОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ
  18. Статья 33. Состав активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов