<<
>>

ВОЛАТИЛЬНОСТЬ, ИЗМЕНЧИВОСТЬ И РИСК

=

Человек так устроен, что он привык верить написанному. В умах многих отечественных специалистов по анализу фондового рынка засело огромное количество не совсем верных представлений и концепций, которые были переписаны из западных учебников.

Одно из таких заблуждений - это мысль о том, что волатильность, попросту говоря, изменчивость вектора движения рыночной цены, должна измеряться размахом колебаний, и будто бы она является мерой риска инвестиций в ту или иную ценную бумагу.

В учебном пособии В. Н. Салина и И. В. Добашиной «Биржевая статистика» (М., 2003) на стр. 136 читаем:

639

Фондовый рынок и мир - Часть IV - Торговые стратегии и алгоритмы © Царихин К. С., 2008

В качестве показателя волатильности акций используется показатель дисперсии цен на акции. Указанный показатель определяет меру колеблемости, а, следовательно, и меру рискованности по каждой акции. Чем выше рассчитанный показатель дисперсии, тем более волатильной является акция, тем рискованнее вложения средств в указанную акцию.

Первый вопрос, который возникает при прочтении этого фрагмента, заключается в следующем: а почему мерой волатильности должна быть именно дисперсия? Может быть, для этой роли больше бы подошло количество изменений направления вектора цены за некоторое время? Или, скажем, волатильность лучше бы характеризовалась не одним из вышеупомянутых показателей, а сразу двумя? Вообще говоря, примитивизм традиционного подхода к определению волатильности бросается в глаза сразу. Исследователи пытаются описать такой сложный и многоаспектный параметр инвестиций, как волатильность, только одним простым показателем.

П р о х о р о в. Делириум тременс. Изменил Родине и помыслом и намерением. Короче, не пьет и не курит. Все бы ничего, но мы тут как-то стояли в туалете, зашла речь о спирте, о его жуткой калорийности, - так этот вот человек ляпнул примерно такое: из всех поглощаемых нами продуктов спирт, при всей его высокой калорийности, - весьма примитивного химического строения и очень беден структурной информацией.

Он еще и тогда поплатился за свои хамские эрудиции: я открыл форточку, втиснул его туда и свесил за ногу вниз - а этаж все-таки четвертый - и так держал, пока он не отрекся от своих еретических доктрин...

(В. В. Ерофеев «Вальпургиева ночь или шаги командора»)

Дисперсия, как и формула молекулы этилового спирта - С2Н5ОН, бедна структурной информацией. Второй вопрос заключается в другом. А почему волатильность является мерой риска? Чтобы ответить на него, давайте попытаемся дать определение риску.

Риск - это вероятность1 нежелательной динамики какого-либо актива в будущем.

Подобно тому, как луч света разлагается призмой на цвета спектра, риск инвестиций в какую-то бумагу распадается на много факторов: это и политический, и экономический риск - я не буду здесь перечислять все то, что уже всем давно известно (здесь я опять прибег к физическим метафорам, простите меня).

Получается, что волатильность в классическом определении к риску не имеет никакого отношения, так как она является статистическим показателям, отражающим размах колебаний цены в прошлом. А риск это априори категория будущего. Кроме того, классическое понимание риска как волатильности не принимает во внимание позицию субъекта торгов. Для держателя длинной позиции риск - это вероятность падения, а для держателя короткой позиции риск - это вероятность роста. На вторичном рынке акций, например, риск ассиметричен. То есть во время роста рынка под воздействием интервенции крупного капитала риск для держателей длинный позиций минимален, а доходность максимальна. А во время падения рынка под влиянием эвакуации крупного капитала вероятность как удара вверх, так и удара вниз велика, так как рынок никем не контролируется. Вот и получается, что во время падения одинаково опасно как покупать, так и продавать. Лучше вообще ничего не делать. Также мне хотелось бы заметить, что...

Как мы помним, применительно к прогнозированию будущих цен акций термин «вероятность» нужно толковать не в строгом математическом смысле.

640

Фондовый рынок и мир - Часть IV - Торговые стратегии и алгоритмы © Царихин К.

С., 2008

N6 Рыночный несистематический риск по какой-то одной акции всегда индивидуализирован.

Он зависит от стиля торговли какого-то конкретного спекулянта или инвестора. Западная финансовая наука почему то исходит из презумпции существования некоего «рыночного риска», который является «объективным» и не зависит от действий трейдера. Между тем если человек не держит позицию открытой, то и риск у него не возникает. А вот у держателей открытых позиций, риск, безусловно, есть. Но он в очень сильной степени зависит как от объёма этой позиции, так и от действий человека. Если на волатильной бумаге спекулянт довольно быстро закрылся по стопу, то он минимизировал риск. А если инвестор держит низковолатильную бумагу, которая находится в длительном нисходящем тренде, то риск получения убытка при закрытии позиции висит над ним, подобно дамоклову мечу.

Согласно классическим канонам в коридоре цен, особенно если он узкий, риск инвестиций низок. Однако на практике дело доходит прямо таки до анекдотических ситуаций: некоторые трейдеры и на таком рынке умудряются крупно проигрывать, потому что они по многу раз покупают у верхней и продают у нижней границы коридора, ожидая рывка цены. На биржевом жаргоне такая ситуация называется «точило». «Точило» медленно, раз за разом стачивает исходный депозит трейдера. С другой стороны если торговец аккуратно работает небольшим объемом даже на сильноволатильном рынке, то риск его операций может быть сведен к минимуму (особенно если он не пренебрегает стоп-приказами).

Для того чтобы читатель наглядно представил себе все эти моменты, на рис. 4.3 я привел несколько условных примеров. Они показывают, как реальный риск инвестиций порой совершенно не зависит от значения дисперсии.

Л

Рис. 4.3. Дисперсия и риск. Условные примеры.

641

Фондовый рынок и мир - Часть IV - Торговые стратегии и алгоритмы © Царихин К. С., 2008

- цена; .,--- средняя от цены.

А - плавный понижательный тренд. Дисперсия мала, однако риск держателей длинных позиций весьма велик, потому, что цены падают...

медленно! По этому поводу А. Элдер остроумно заметил: «Вы можете потерять уйму денег на таком сонном рынке ...» []. Для дэйтрейдеров и скальперов эта ситуация также весьма рискованна. Они могут получить большие убытки, многократно открываясь и закрываясь внутри дня «с плечом». В целом в данной ситуации риск трейдера скрытый, неявный, а потому и самый опасный.

Б - классический восходящий тренд. Дисперсия велика - в основном за счет того, что цена сильно отклоняется от собственной средней. Для долгосрочных инвесторов риск практически отсутствует, зато для держателей коротких позиций и продавцов непокрытых опционов CALL он очень велик.

В - горизонтальный тренд с высокой частотой колебаний цены. Дисперсия велика - за счет того, что цена многократно пересекает среднюю, давая много экстремальных значений. Однако риск для долгосрочного инвестора практически равен нулю.

Но вернемся к математическим аспектам риска. Мои оппоненты могут возразить: что нам мешает подать на вход вместо исторических данных то вероятностное распределение, которое, по нашему мнению, адекватно будущему? К сожалению, дело в том, что применительно к фондовому рынку в самом словосочетании «вероятностное распределение» уже заложено противоречие (об этом мы говорили в начале II части, вспомните аксиоматику теории вероятностей А. Н. Колмогорова). Распределение - это категория прошлого. Вероятность - это категория будущего. Их можно совместить, если речь идет, скажем, о бросании игральных костей, монетки или экспериментах, подобных этому. Однако на фондовом рынке, как ни крути, будущее никак нельзя «выудить» или «разархивировать» из прошлого. Соответственно, на фондовом рынке подлинного «вероятностного распределения» быть не может. А может быть его математическая имитация, своего рода «игра с цифрами».

А теперь пришло время ответить на вопрос, который мы задали в начале. Почему именно волатильность является мерой риска? И почему измерителем волатильности является

дисперсия? Как нам разорвать порочную цепь: риск -волатильность - дисперсия?

Дело в том, что когда в середине XX в.

американские исследователи, в первую очередь Уильям Шарп и Гарри Марковитц, закладывали основы теории портфельного

инвестирования, они

остановились на дисперсии как на мере волатильности (а, следовательно, и мере риска), исходя из сугубо математических соображений. Как мы уже знаем, У. Шарп (р. 1934) Марковитц свел задачу

642

Фондовый рынок и мир - Часть IV - Торговые стратегии и алгоритмы © Царихин К. С., 2008

нахождения оптимального портфеля к задаче квадратической оптимизации при линейных ограничениях. А дисперсия идеально подходила как один из входных параметров для такой задачи. Вот, в общем-то, и всё.

С моей точки зрения дисперсия цен (доходностей) какого-то финансового инструмента - очень важный показатель. Он даёт возможность аналитику понять, а каким размахом колебаний характеризовался этот финансовый инструмент в прошлом. Однако при прогнозировании будущих параметров цен этот показатель бесполезен. Надо также понимать, что...

N3 Трейдера интересует не размах колебаний цены в прошлом, а то, куда пойдёт цена в будущем.

На мой взгляд, одним из интересных аспектов рыночной волатильности является скорость роста/падения внутри коридора цен. В классическом теханализе эта тема практически не затронута. Известно, например, что во время восходящего тренда в целом рынок растет быстрее, чем падает. А во время нисходящего - наоборот. А как ведет себя скорость роста/падения в горизонтальном коридоре?

На рис. 4.4 изображен график движения курса обыкновенных акций РАО «ЕЭС России» в октябре-ноябре 2004 г.

Рис. 4.4. График обыкновенных акций РАО «ЕЭС России». ММВБ, дневной масштаб,

октябрь-ноябрь 2004 г.

При анализе этого графика - а это график дневного масштаба, мы должны вспомнить о том, что это набор дискретных идеограмм (свечей), которые формируют континуальный смысл. Итак, перед нами откат после роста. Рынок двигался сначала в коридоре цен, который был слабо наклонен вниз, а потом слабо наклонен вверх.

В то время было совершенно неясно, куда дальше пойдет цена. Однако одно обстоятельство заставило меня думать, что

643

Фондовый рынок и мир - Часть IV - Торговые стратегии и алгоритмы © Царихин К. С., 2008

движение вниз будет более вероятным. Как мы видим, чтобы упасть с 9,50 р. до 9,00 р. рынку понадобился один день - 12 октября (1). А рост с 8,95 р. до 9,45 р. занял пять торговых дней (2). Затем опять мощное падение на 50 копеек (3). И опять за один день! Чтобы снова приблизиться к уровню 9,35 р. (4) рынку понадобилось двенадцать торговых дней, причем по ходу дела мы увидели минимальный уровень 8,68 р. (5). То есть рынок легче шел вниз, чем вверх. В дальнейшем ситуация стабилизировалось и показалось даже, что цена снова начнет расти. Однако эвакуация крупного капитала, начавшаяся 18 ноября (6), поставила крест на всех этих надеждах.

Так почему же в рамках горизонтального коридора скорость роста цены отличается от скорости падения, и какова прогностическая ценность изменений этой скорости? По моему мнению, дело тут вот в чем. Горизонтальный коридор на вторичном рынке акций характеризуется динамическим равновесием между ценой, акциями вторичного рынка и стационарной денежной массой (вспомним материалы части II). Однако это равновесие весьма неустойчиво. Его может нарушить интервенция или эвакуация крупного капитала. Однако даже если крупные игроки себя никак не проявляют, мелкие и средние спекулянты формируют свою систему предпочтений, основываясь на информационно-новостном потоке. Вот и получается, что в какие-то отдельные моменты времени пресловутая «биржевая толпа» охотнее покупает или наоборот, охотнее продает. Это приводит к тому, что структура спроса и предложения становится несимметричной (см. рис. 4.5). — — - А Б В Рис. 4.5. Асимметрия спроса и предложения в окне заявок - «стакане».

А - «крепкие биды» и «жидкие аски». Биржевая толпа настроена покупать. Покупателей заметно больше и продавцов на всех не хватает. Именно поэтому цена идет вверх легко.

Б - «жидкие биды» и «крепкие аски». Биржевая толпа настроена продавать. Продавцов заметно больше и покупателей на всех не хватает. Именно поэтому цена идет вниз легко.

В - объем заявок на покупку и продажу примерно равен. Если в этой ситуации цена и будет куда-то двигаться, то это движение будет очень медленным.

Прогностическая ценность асимметрии скорости роста/падения заключается в том, что она позволяет прозондировать умонастроения мелких и средних торговцев, что весьма

644

Фондовый рынок и мир - Часть IV - Торговые стратегии и алгоритмы © Царихин К. С., 2008

важно. В некоторых случаях такая асимметрия свидетельствует также и об интервенции или эвакуации крупного капитала.

Вообще говоря, во избежание путаницы, я предлагаю дать терминам «волатильность» и «изменчивость» разные определения.

Волатильность - эта мера размаха колебаний. Она может выражаться дисперсией.

Изменчивость - это количество смены вектора движения цены за определённое время. Она может измеряться такими показателями, как индикатор изменчивости рынка (ИИР) и индикатор перехлёста диапазонов (ИПД).

Суммируя все вышесказанное, можно утверждать, что классическая «волатильность» является многогранным понятием, которое адекватно может быть отражено вектором (или даже матрицей) значений, среди которых мы можем упомянуть дисперсию, частоту колебаний, скорость роста/падения внутри ценового коридора, и, возможно, некоторые другие показатели. Кроме того, волатильность как таковая напрямую не связана с риском. Волатильность - это мера разбалансированности рынка; она отражает интенсивность хаотических метаний «биржевой толпы» под воздействием информационно-новостного потока. А риск - это многоаспектное понятие, относящееся к будущему и принимающее во внимание позицию субъекта торгов. Риск навряд ли может быть просчитан чисто математическими методами.

645

Фондовый рынок и мир - Часть IV - Торговые стратегии и алгоритмы © Царихин К. С., 2008

<< | >>
Источник: К. С. Царихин. Фондовый рынок и мир - Введение - Учебник Энциклопедия Стимулятор творческого мышления.. 2008

Еще по теме ВОЛАТИЛЬНОСТЬ, ИЗМЕНЧИВОСТЬ И РИСК:

  1. Модель 4: Модель выравнивания степени изменчивости (волатильности) позиций
  2. Несистематический риск и волатильность ценных бумаг
  3. Изменчивые ожидания
  4. Ошибка изменчивости
  5. Две дуальные формы бурной изменчивости
  6. Классификация на основе критериев сложности и изменчивости систем
  7. Часть 2. Исторические надбавки за риск вложений собственного капитала в цене акций и риск компаний
  8. Гудвилл, нематериальные активы с неопределенным сроком службы и тестирование на изменчивость стоимости гудвилла
  9. РЫНОЧНЫЙ РИСК И РИСК КАЗИНО
  10. > Волатильность.
  11. > Предполагаемая волатильность.
  12. ВОЛАТИЛЬНОСТЬ И ВЕГА
  13. ПОДРАЗУМЕВАЕМАЯ ВОЛАТИЛЬНОСТЬ
  14. ИЗМЕНЕНИЕ ВОЛАТИЛЬНОСТИ ВО ВРЕМЕНИ
  15. ТОРГОВЛЯ ВОЛАТИЛЬНОСТЬЮ
  16. ПЛАВАЮЩИЕ ВОЛАТИЛЬНОСТИ
  17. ГЛАВА 12. ВНУТРЕННЯЯ ВОЛАТИЛЬНОСТЬ
  18. 5 Короткая торговля волатильностью
  19. Волатильность счета капитала
  20. ВОЛАТИЛЬНОСТЬ