<<
>>

Понятие рычага (левериджа)

^

Как уже было отмечено ранее, само понятие «рычага» («левериджа») указывает на наличие в общей структуре затрат компании постоянной составляющей, которая тем не менее может возникнуть в результате самых разных действий и явлений.

Как правило, леверидж — благоприятный фактор для бизнеса, возникновение которого, однако, может породить и определенные проблемы. Понятие операционного рычага означает, что некоторая часть текущих затрат предприятия остается постоянной в довольно широком диапазоне и не зависит от изменений объема производства. Таким образом, прибыль будет меняться не прямо пропорционально объему выпуска продукции и выручке, а быстрее. Положительный эффект этого явления сохраняется, как мы увидим, если эти объемы достаточно высоки. Если же онн сокращаются ввиду неблагоприятной ситуации на рынке, то операционная прибыль может пострадать также в большей степени, чем этого можно было бы ожидать при пропорциональном сокращении выручки и затрат. Также мы будем говорить о финансовом рычаге, если в структуре капитала компании присутствуют обязательства с фиксированными платежами, например процентные кредиты и займы. Рентабельность соб- *? ственного капитала при изменении объема выпуска будет увеличиваться или уменьшаться в большей степени, чем сами объемы, — как в сторону роста, так и падения.

\

Несмотря на некоторое сходство этих двух типов рычага, между ними существуют различия как в методе расчета их показателей, так и в статьях баланса, на которые они влияют. Оба типа могут иметь место - на любом предприятии, а их величина будет зависеть от выбранной руководством технологии производства и структуры финансирования бизнеса. При этом влияние каждого на чистую прибыль и рентабельность собственного капитала каждого из двух типов рычага, как правило, будет взаимно усиливаться.

Операционный рычаг

Идея различать постоянные и переменные затраты по тому признаку, что первые меняются лишь изредка от периода к периоду, а вторые — еще и в зависимости от объемов производства, далеко не нова.

Такое разделение затрат в зависимости от их поведения является основой для анализа безубыточности. Смысл критической точки» {точки безубыточности) основывается на простом расчете, сколько нужно произвести товаров или услуг, чтобы полностью окупить издержки и при дальнейшем наращивании производства начать получать прибыль. Разумеется, следует предполагать, что цена единицы продукции достаточно высока для того, чтобы не только компенсировать все прямые (то есть переменные, меняющиеся пропорционально объему производства) затраты на ее производство, но и получить операционную маржу (вклад), обеспечивающую покрытие части постоянных затрат. Если при этом объем продукции превысит уровень безубыточности, вклад от продажи каждой последующей единицы продукции будет формировать прибыль, — если, конечно, для обеспечения более высоких объемов производства не потребуется дополнительных постоянных затрат.

Здесь хотелось бы предостеречь читателя от определенной поспешности в выводах. Понятие постоянности затрат довольно условно: чем более длительные временные интервалы мы рассматриваем, тем большее количество составляющих затрат становится переменными. Любое принимаемое руководством решение или изменение его политики также приведут к увеличению или снижению затрат, что, в принципе, позволяет назвать любые затраты переменными. Поэтому, проводя

разделение постоянных и переменных затрат, нужно проявлять некоторую гибкость.

Как уже было сказано, большая доля постоянных издержек обычно способствует быстрому росту прибыли при расширении производства свыше объема безубыточности, — вплоть до того момента, когда будет принято решение о скачкообразном увеличении постоянных издержек на будущие периоды для еще большего наращивания выпуска. Это объясняется большим вкладом, вносимым в прибыль каждой произведенной единицей продукции при относительно низких переменных издержках.

Анализ производственной деятельности, осуществляемой при наличии операционного рычага, довольно прост.

Мы можем записать основные выражения следующим образом:

прибыль = выручка от реализации товаров и услуг — -

себестоимость продукции,

,-,о выручка от реализации = объем продаж х цена, . ;

себестоимость продукции = постоянные издержки +

+ переменные затраты. 1

4\

Формально описать условие наличие рычага довольно просто. Нас интересует прибыль / как функция от объема V. Эти величины зависят от цены за единицу продукции Р, переменных затрат на единицу продукции С и постоянных затрат Р. С учетом этого выражение примет следующий вид:

1 = УР-УС-Р.

Эту формулу можно представить и в таком виде:

1^У(Р-С)-Р.

Из последнего равенства видно, что прибыль зависит от количества реализованных товаров и услуг, умноженного на разницу {Р-С) между ценой за единицу товара и переменными затратами на единицу товара. Эта разница и будет представлять собой вклад (маржу) единицы товара в покрытие постоянных затрат и формирование прибыли.

По мере наращивания объема реализации сумма индивидуальных вкладов каждой проданной единицы продукции составит общую величину прироста прибыли (или сокращения убытка). При этом величина постоянных затрат (Р) остается неизменной, а относительный прирост прибыли окажется более быстрым, чем непосредственно наращивание объема производства.

Выразить соотношения рычага можно также, выразив прибыль через рентабельность продаж {5). Используя предыдущие выкладки, имеем

1

и, раскрыв I, получим

УР

Наконец, переписав это выражение, получим окончательно

Р-С Р р' УР'

' Из этого равенства видно, что соотношение прибыли к выручке прямо зависит от вклада каждой проданной единицы продукции. Очевидно также, что постоянные затраты способствуют уменьшению представленного соотношения. Чем больше будут постоянные затраты, тем значительнее будет его сокращение.

Теперь, рассмотрев несколько конкретных примеров, проверим наши выводы на практике. Будем считать, что постоянные затраты предприятия с ограниченным числом направлений деятельности, составляющие'$200 ООО, довольно высоки по отношению к производимому объему и перемен ныл! затратам на единицу продукции. Постоянные затраты в основном представляют собой накладные расходы и затраты, связанные с владением и использованием производственного оборудования, в том числе и амортизацию. Максимальная мощность производства составляет 1000 единиц за период. При этом для простоты мы допустим, что между производством и реализацией продукции нет временных лагов. Продукции продается по $750 за штуку, при этом сумма переменных затрат, включающих затраты на приобретение материалов, оплату труда и обслуживание оборудования, составляет $250 на единицу продукции. Таким образом, на покрытие постоянных затрат и накопление прибыли остается вклад в размере $500 с каждой проданной единицы продукции. $800- 700- ( , 600- VI Г 500- о ч ? 400- ш VI- л 300- 200- Л», 100- Вклад единицы продукции• выручка $750

переменные затраты 250 вклад $500

п 1 1 1 1 1 1 1 1

100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 Объем производства, при котором достигается безубыточность 400 единиц

Прибыли и убытки при увеличении или снижении объема выпуска на 25% Объвм Прирост, % Прибыль Прирост, % 400 — 0 — 500 25% $50000 Неограничен 625 25 112500 125% 781 25 190500 69 976 25 288000 51 Объем Уменьшение, % Убытки Прирост, % 400 — 0 — 300 25% $50000 Неограничен 225 25 87500 75% 169 25 115500 32 127 25 136000 18 Рис. 5.1. ДвС Сотр. График безубыточности простого производства

Изображенный на рис. 5.1 график безубыточности является про* стым представлением описанных условии. Постоянные издержки, равные $200 ООО, остаются на этом же уровне при росте объема до полного исчерпания производственных мощностей. С другой стороны, переменные затраты с производством каждой последующей единицы продукции увеличиваются на $250.

В точке пересечения линий выручки и общих затрат — при этом выпуск равен 400 единиц, — достигается условие безубыточности производства, то есть отсутствия прибыли или убытков. Это означает, что совокупной выручки в сумме $300000, получаемой при таком объеме продаж, хватает, чтобы в точности покрыть постоянные затраты в сумме $200000 и общую сумму переменных затрат в размере $100000 (затраты на производство 400 единиц продукции по $250/шт.). Если увеличить объем производства свыше 400 единиц, то начинает поступать прибыль; при уменьшении объема производства ниже этого уровня предприятие начинает терпеть убытки.

Точку безубыточного производства можно, конечно, найти и численным путем, просто разделив общие постоянные затраты в сумме $200000 на вклад каждой единицы продукции в размере $500. При этом мы придем, разумеется, к тому же результату.

Точка безубыточности (/ = 0):

F $200,000 ^С = “$500_ = 400единиц-

Однако по графику заметно, что увеличение и снижение прибыли происходит непропорционально изменению объема производства. Последовательное увеличение выпуска на 25% от точки безубыточности приводит к более значительному (в процентном отношении) приросту или падению суммы прибыли.

Под графиком приведена таблица, где показано изменение соответствующих величин. Из таблицы видно постепенное снижение темпов роста прибыли от бесконечности до 51% при четырехкратном увеличении выпуска на 25% от критической точки. Точно так же по мере последовательного уменьшения объемов производства на 25% от уровня безубыточности темп накопления убытков постепенно снижается от бесконечности до скромных 18%. Отсюда можно сделать вывод, что при незначительном колебании объема производства в окрестности критической точки — независимо от того, больше объем или меньше этого значения — будет наблюдаться существенное изменение рента бельности бизнеса. Дальнейшее же изменение выпуска вызовет меньшие ее колебания.

«Тем не менее основной вывод должен приниматься за непреложную истину: чем ближе объем продукции компании находится к точке безубыточности, тем более сильное влияние будет оказывать изменение объемов на состояние прибыли. Эксперт, занимающийся финансовым планированием или оценивающий состояние компании, должен попытаться понять, насколько далеко от точки безубыточности находится текущий объем производства, и только затем интерпретировать полученные результаты.

» Очевидно, что чем выше уровень постоянных затрат, тем больше становится влияние операционного рычага. Именно поэтому нам необходимо досконально понимать действие этого элемента структуры затрат. В капиталоемких отраслях, таких как сталелитейная промышленность, горнодобывающая отрасль, лесоперерабатывающее производство, тяжелое машиностроение, большинство производственных затрат на самом деле постоянны для широкого диапазона объемов производства. Это приводит к значительным колебаниям уровня прибыли по мере удаления предприятий этих отраслей от точки безубыточного производства.

С другой стороны, предприятия сферы обслуживания или, например, консультационные фирмы могут легко регулировать свои основные затраты — расходы на содержание персонала, изменяя число занятых работников или корректируя их оклады в соответствии с рыночной ситуацией. В данном случае, операционный рычаг существенно меньше, а управление затратами — легче, поскольку большая их часть является переменными. Поэтому не следует забывать о множестве нюансов, связанных с понятием операционного рычага. На многих предприятиях за последние годы выросла доля временных работников и лиц, работающих по контракту. Это отражает желание работодателей сокращать долю постоянных затрат, что снизит также и объем производства, необходимый для безубыточности бизнеса.

Руководству следует оценить также, не может ли принести пользу и сокращение постоянных затрат в результате применения таких схем, как субконтрактинг или аутсорсинг.’ Проведение подобного анализа стало характерной приметой 90-х гг., когда получили широкое распространение попытки реструктуризации компаний и перестройки структуры связей бизнеса. Конечно, к подобным процедурам следует подходить осмотрительно, поскольку при этом возможна частичная потеря контроля над технологическими процессами и другими важными направлениями деятельности компании. •

Очевидно, что имеются три основные компонента, изменяя которые, менеджмент может управлять соотношениями операционного рычага: ?

Постоянные затраты. а ?

Переменные затраты. | 'ч ?

Цена продукции. i ^

Все эти элементы связаны так или иначе с объемом производства. Изменяя условия нашего примера, мы продемонстрируем влияние каждого из приведенных параметров.

Результат снижения постоянных затрат

Если руководство имеет возможность снизить постоянные издержки благодаря более полному использованию производственного оборудования, снижению накладных расходов, передаче части производства контрагентам или какой-либо другой реструктуризации деятельности, это может привести к существенному снижению уровня производства, достаточного для достижения самоокупаемости. Соответственно эффект резкого увеличения прибыли проявится при значительно более низком объеме выпуска и реализации продукции. Это и показано на рис. 5.2.

Обратите внимание, что сокращение постоянных издержек на одну восьмую (с $200000 до $175000) привело к пропорциональному снижению уровня безубыточности: он сократился с 400 до 350 единиц. Из таблицы видно, что результаты последовательного изменения объема на 25% от новой точки безубыточности весьма схожа с той, что была представлена на рис. 5.1. Из этого вновь следует то, что мы уже отметили: сокращение постоянных затрат — довольно простой и эффективный способ снижения уровня самоокупаемости производства.

Результат снижения переменных затрат

В случае, если руководство предприятия располагает возможностями для сокращения переменных затрат (прямых издержек), увеличивая, таким образом, вклад каждой единицы продукции, эти усилия вызовут смещение точки безубыточности. На рис. 5.3 мы показали результат изменения наклона графика переменных затрат, что приводит

О 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000

Объем производства, при котором достигается безубыточность 350 единиц

Прибыли и убытки при увеличении или снижении объема выпуска на 25% Объем Прирост, % Прибыль Прирост, % d ? 350 — 0 — 438 25% $44000 Неограничен І» 547 25 98500 125% 684 25 167500 69 \* 855 25 252000 51 1 * к' Объем Уменьшение, % Убытки Прирост, % g 350 — 0 — (У 262 25% $44000 Неограничен 196 25 77000 75% 147 25 101500 32 110 25 120000 18 Рис. 5.2. ABC Corp. График безубыточности простого производства »і (результат снижения постоянных затрат на $25000) Ш?

тжУ

г 1> I»; > ^ ч„ м- |’1{' 'п,ч(1{Л

$800-

-*./ •

х, .|)700- 600- 500-

о 2

400- ] *»

, 300- 200“

100- 0

100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 (

Объем производства, при котором достигается безубыточность 381 единица ’

Прибыли и убытки при увеличении или снижении объема выпуска на 254 Объем Увеличение, % Прибыль Прирост, %’ 381 0 — 476 25% $44 000г Неогран кчен 595 25 98500 125% 744 25 167500 69 930 . 25 252000 51 Обьем Уменьшение, % Убытки Прирост, % 381 — 0 — 286 25% $50150 Неогран ичен 215 25 87125 75% 161 25 115475 32 121 25 136475 18 і

Рис. 5.3, АВССогр. График безубыточности простого производства ?, (результат сокращения переменных затрат на $25 на единицу продукции) к расширению области прибыли. При этом, как видно из графика, одновременно сокращается и область возможных убытков.

Тем не менее результаты 10%-ного снижения переменных затрат оказываются не столь впечатляющими, как при сокращении постоянных издержек на одну восьмую. Причина заключается в том, что в данном случае сокращение затронуло лишь незначительную часть общих производственных расходов, поскольку в нашем примере переменные затраты сравнительно невелики.

Вообще важно отметить, что чем меньше объем производства, тем меньше доля переменных затрат в общей сумме издержек. Это, в свою очередь означает, что чем меньше выпуск, тем слабее будет эффект от изменения вклада единицы продукции. Последнее, кстати, иллюстрирует сделанный нами ранее вывод о том, что при проведении анализа операционного рычага необходимо учитывать относительную величину различных видов и статей затрат.

Результат снижения цен

До настоящего момента мы говорили о результате изменения затрат, которые, в принципе, могут и должны управляться менеджментом. <

Цены же, напротив, в основном зависят от сложившейся конкурентной среды. Поэтому изменения цен обычно влияет на сложившееся конкурентное положение фирмы и напрямую влияют на то, какой объем продукции она сможет продать. Таким образом, недостаточно только отслеживать и отражать изменение цены на графике безубыточного производства. При этом, например, повышение цены продукции фирмы может вопреки ожиданиям привести не к росту, а к сокращению получаемой выручки. И напротив, снижение цен может более чем компенсировать уменьшение вклада каждой продаваемой единицы товара за счет резкого увеличения спроса и объема реализации.

На рнс. 5.4 отражен результат снижения цены продукции на S50 за штуку. В процентном отношении такое сокращение составляет 6,

7%. При неизменных постоянных и (удельных) переменных затратах такое снижение цены приводит к росту объема выпуска, необходимого для достижения самоокупаемости, на 11% — до 444 шт. Таким образом, для компенсации потерь компании от снижения цены ей приходится наращивать выпуск в непропорционально большем объеме. Однако при этом, если весь дополнительный объем продукции будет реализован, соответственно вырастет и ее доля на рынке!

' Объем производства, при котором

I-34 достигается безубыточность 444 единицы

Г * ?

Прибыли и убытки при увеличении или снижении объема выпуска на 25% м Объем Увеличение, % Прибыль Прирост, %' и

* \ 444 — 0 — 555 25% $49750г Неограничен 694 25 112300 125% * 867 25 190150 69 Г 1084 25 287800 51 Объем Уменьшение, % Убытки Прирост, % 444 — 0 — f 333 25% $50150 Неограничен И> т 249 25 87950 75% 187 25 115850 32 140 25 136000 18 * ' Рис. 5.4. ЛВС Corp. График безубыточности простого производства (результат снижения цены на $50 за единицу продукции) *ч щ,-

Рис. 5.5. ABC Согр Общая схема расчета безубыточности

•S )

’Н ??

' _.»U,

1 ^1 М' pH

к 1

Совокупное влияние различных факторов на положение точки безубыточности

До настоящего времени мы рассматривали влияние затрат или цен на прибыль по отдельности. Однако на практике в большинстве случаев эти переменные изменяются одновременно, причем это может оказаться непросто заметить и зачастую трудно оценить чнсленно. Задача усложняется еще больше, если речь идет о большом количестве товаров или услуг, что характерно для большинства крупных компаний.

Из графика на рис. 5.5 ясно, что простые линейные выражения, представленные на рис. 5.1-5.4, являются, как правило, только аппроксимацией ступенчатой функции, отражающей последовательные изменения затрат и цен, характерные для реальных условий. Как всегда, практика оказывается сложнее теории.

Анализ целевой прибыли

Расчеты операционного рычага могут применяться на практике при планировании целевой прибыли и денежных потоков компании. При этом должна учитываться относительная величина постоянных и переменных затрат. Исходя из прогноза уровня постоянных ?н удельных переменных затрат С и ожидаемых цен Р можно определить требуемый объем выпуска продукции, достаточный для получения любого уровня прибыли до налогообложения ТР:

объем выпуска для достижения целевой прибыли:

у-Г + ТР

Р-С '

Если требуется установить допустимый уровень переменных затрат для достижения заданного уровня прибыли, то формула приобретает следующий вид:

переменные затраты на производство единицы продукции при заданной целевой прибыли:

т

Читателю предлагается самостоятельно переписать эту формулу для установления цены, обеспечивающей достижение желаемой прибыли до налогообложения, и откорректировать ее, чтобы в формуле учитывалось начисление налога на прибыль. Расчеты подобного рода позволяют оценить смысл используемых при планировании показателен, но не могут заменить методов анализа и прогнозирования, рассмотренные нами в главе 3. Тем не менее подобные расчеты могут оказаться полезным и экспертам, и руководителям, желающим в общих чертах понять последствия использования операционного рычага для своей компании.

Финансовый рычаг

Идея введения элемента постоянных затрат в финансовую систему также применима и к финансовому рычагу. На примере операционного рычага мы убедились, что можно получить некоторое преимущество, сохраняя затраты на определенном уровне при широком измененин объемов производства. В случае финансового рычага преимущество возникает вследствие того, что одолженные под фиксированный процент средства можно использовать на те инвестиционные проекты, которые бы обеспечивали более высокую отдачу, чем составляет сумма процентных платежей по кредиту. Конечно, как мы уже показали в главе 3, разница будет формировать прибыль собственников (акционеров) предприятия, увеличивая, таким образом, рентабельность их капитала. Не вдаваясь в детали, можно утверждать, что до тех пор, пока прибыль компании гарантирует покрытие процентных платежей, изменение показателей рентабельности собственного капитала будут благоприятным для акционеров. Разумеется, результат будет иной, если допустить, что отдача от инвестиций не покрывает процентов к уплате.

Чтобы углубить понимание этой схемы, обратимся к рис. 5.6. На рисунке представлены графики рентабельности капитала при трех различ-

8-284 пых уровнях доходности чистых активов (капитализации)35 компании. Все три кривые построены в предположении, что у компании есть возможность занимать средства но ставке после налогообложения 4% годовых. Если рентабельность чистых активов компании до уплаты процентов после налогообложения36 составляет 20% (кривая А), привлечение средств вызовет резкий рост рентабельности капитала. По мере приближения доли заимствованных средств в структуре капитала к 100% — что, очевидно, представляет довольно опасную крайность — его рентабельность стремится к бесконечности. Кривые В и С отражают действие финансового рычага при более умеренных показателях доходности активов. Несколько снизившись, рентабельность капитала все же характеризуется ростом при увеличении заемного финансирования.

Так же как и в случае с операционным рычагом, для того чтобы формально описать соотношения финансового рычага, начнем с определения его элементов. Прибыль после налогообложения / в этом случае необходимо соотнести с суммой собственного капитала Е н объемом долгосрочных обязательств Б. Обозначим также рентабельность собственного капитала компании через 7?, рентабельность чистых активов (капитализации) до уплаты процентов после налогообложения — через г, а посленалоговую ставку процентов — через г.

Определим сначала рентабельность собственного капитала (НОЕ) как:

*

В свою очередь, рентабельность чистых активов выразим как:

I + Е)1

п ?? = .

? + ?>

*

Теперь раскроем выражение для прибыли: *

1 = г(Е + ?>)- ?>!,

из которого видно, что прибыль представляет собой разницу между полной капитализацией Е+О и издержками по уплате процентов после налогообложения 01. Подставив это выражение в первоначальное выражение рентабельности капитала, окончательно получим: и 'II':

< Заемные средства в структуре капитала

ч

ч

Г|»ОГ> ?

Ш!

Рис. 5.6. АВС Сотр. Рентабельность собственного капитала с учетом влияния 1 финансового рычага (процентные платежи по долговым обязательствам после налогообложения составляют 4%)

« 'I*.'

А: Доходность чистых активов = 20% В: Доходность чистых активов * 12% С: Доходность чистых активов = 5% _ г(Е + 0)-01

, Окончательно рентабельность собственного капитала можно запи* Сать следующим образом: '

I Н = г + ~{г~г)

Е

1 В этой формуле эффект рычага выражается вторым слагаемым. Если в структуре капитала компании присутствуют заемные средства, рентабельность собственного капитала будет увеличиваться до тех пор, пока стоимость долга после налогообложения1 не превысит рентабель- ности созданных за его счет активов. Разница между рентабельностью активов и стоимостью долга и будет чистым вкладом финансового рычага.

Применив полученные формулы к одному из графиков, представленных на рис. 5.6, получаем следующие результаты: при i -4% и г- 12%: 1.

Если D - 0 и Е- $100, то R будет 12,0%.

, 2. Если D = $25 и Е- $75, то R будет 14,7%.

3. Если D - $50 и Е - $50, то R будет 20,0%. 1

4. Если!) = $75иЕ= $25,тоRбудет36,0%.

Из этого примера мы видим, что при увеличении доли заемного финансирования компании рентабельность собственного капитала ROE компании быстро растет. Читателю предлагается самостоятельно рассмотреть обратную ситуацию, при которой сумма процентов к оплате превышает отдачу от использования заимствованных средств, направленных на соответствующие инвестиции. Б этом случае ROE будет, увы, так же быстро убывать, — и даже может принимать отрицательные значения, В этом и состоит «обратная сторона медали» финансового рычага — быстрый рост рентабельности собственного капитала при высокой рентабельности активов может обернуться резким его падением при неэффективном их использовании.

Теперь проанализируем влияние рычага на рентабельность чистых активов, которое мы оценим, изменив формулу

R = r + ^(r-i)

Ь >м )

так, чтобы она приняла следующий вид: Л

RE + Di r~~E+D~'

Если положить i = 4%, мы найдем минимальную доходность чистых активов, которая необходима для того, чтобы показатель дохода на капитал составил R = 12%: *

1. Если D - 0 и Е-$100,то гбудет 12%. 2.

Если D - $25 и Е- $75, то г будет 10%. тжщть " ' 3. Если D - $50 и Е - $50, то г будет 8%. '

, 4. Если D— $75 и Е “ $25, то г будет 6%.

Расчеты такого рода являются довольно эффективным способом оценки требуемой рентабельности активов (инвестиций). Заметьте, что требуемая рентабельность чистых активов при появлении рычага резко сокращается и приближается к величине процентов после налоге* обложения, равной 4%.

В то время как оперировать математ1пескими формулами довольно несложно, интерпретация полученных результатов с целью выбора надлежащей стратегии финансирования может вызвать серьезные затруднения. Нет такого предприятия, руководство которого могло бы совершенно произвольно выбирать ту или иную структуру капитала. Кроме того, существуют как определенная практика в конкретной отрасли, так и юридические и договорные ограничения, обязывающие не превышать определенную величину взятых на себя обязательств. Хотя по этому вопросу и нет исчерпывающих регулирующих актов, существует множество способов проверить кредитоспособность предприятия, преимущественно основанных на анализе перечисленных в главе 2 коэффициентов ликвидности.

Кредиторы установят тот предел доли заимствованных средств в структуре капитала компании-заемщика, который соответствовал бы их собственным интересам. Для производственных компании сумма долгосрочных обязательств обычно находится в пределах от 0 до 50% от их чистых активов, в то время как предприятия, оказывающие коммунальные услуги, могут иметь задолженность от 30% до 60%. Предприятия торговли, в свою очередь, обладая более ликвидными активами, вероятно, могут иметь еще более значительную сумму заимствованных средств. В то же время проводимая реструктуризация и реинжиниринг компании во многих случаях может изменить как потребности в капитале, так и необходимый уровень заимствований. Например, субконтрактинг может существенно уменьшить потребность в капитале, и в частности в заимствованиях, благодаря фактическому переводу части активов поставщикам. Широко распространившаяся в 80-х годах практика приобретения контрольного пакета акций с помощью кредита (leveraged buyouts) вызвала существенное превышение уровня долговых обязательств в структуре капитала предприятий по отношению к обычному. Еще раз отметим, что чрезмерное использование финансового рычага подвергает собственников компании риску несоответствия фактических доходов их ожиданиям.

Однако наиболее важным вопросом применения финансового рычага является его влияние на рыночную стоимость компании в целом. Финансовая теория утверждает, что введение финансового рычага в структуру капитала с нулевым значением заимствованных средств повышает стоимость акций компании, что, однако, справедливо, если Капитализация, всего $2000 $2000 $2000 Доля задолженности в капитале компании 0 50% 75% Сумма долга $0 $1000 $1500 EBIT, 30% от капитализации 600 600 600 Проценты по долгу, ставка 8% М Ш шш Прибыль до налогообложения 600 520 480 Налог на прибыль, ставка 40% ш', [ <2081 092) Чистая прибыль в распоряжении акционеров ш. 312

IT37! 288 Распределение прибыли Дивиденды' 360 312 288 Проценты к уплате й 8Q 120 Общий доход инвесторов — акционеров и кредиторов38 360 392 408 Рис. 5.7. ХУ2 Согр. Влияние финансового левериджа на прибыль и распределение доходов ($тыс.)

финансовый рычаг увеличивается только до определенного значения. Фактически увеличение рыночной стоимости компании будет находиться в зависимости, как это показано на рис, 5.7, от сокращения налогооблагаемой базы фирмы на величину издержек на обслуживание долга. По мере увеличения долговых обязательств возрастает и величина этого налогового щита.

Естественно, при наличии в структуре капитала некой воображаемой компании ХУ2 Согр. долговых обязательств распределение прибыли будет фактически производиться между кредиторами (до фактического налогообложения) и собственниками (после). Общая же сумма, подлежащая распределению, окажется выше, чем в случае отсутствия задолженности, на величину, равную произведению налоговой ставки на проценты по долгу. Это и иллюстрирует таблица рис. 5,7. Отметим, что обычно финансовый рынок выше оценивает акции компаний, использующих заемные средства.

Мы видим, что чем выше доля долговых обязательств в капитале компании, тем выше совокупный доход инвесторов — кредиторов и собственников бизнеса. Однако необходимо учитывать и риск, связанный с левериджем. Если доля долговых обязательств с фиксированным процентом достигает значений, при которых становиться вероятным риск неисполнения обязательств, рыночная стоимость акций компании пе рестает расти или даже снижается. В данном случае возникает проблема выбора между ростом дохода вследствие экономии на налогах и возможностью финансовых трудностей или даже банкротства компании. Выбор оптимального рычага для конкретной компании потребует тщательного анализа различных параметров деятельности, обслуживаемых рынков, условий конкурентной среды, стратегического позиционирования и т. д. Более подробно мы рассмотрим эту тему в главе 9, где обсудим некоторые вопросы планирования структуры капитала. Кроме того, за дополнительной информацией читатель может обратиться к литературе, представленной в конце данной главы.

<< | >>
Источник: Э. Хелферт. Техника финансового анализа. 10-е изд. / Э. Хелферт. — СПб.: Питер. — 640 с.: ил. — (Серия «Академия финансов»). 2003

Еще по теме Понятие рычага (левериджа):

  1. 30. Леверидж (финансовый рычаг). Эффект финансового рычага
  2. Леверидж (финансовый рычаг). Эффект финансового рычага
  3. — 1 Понятие, оценка и эффект финансового рычага
  4. Леверидж
  5. § 11.2.1. Гиринг (леверидж)
  6. 3 Финансовый леверидж
  7. 10.5. Производственный леверидж
  8. 5.4. Эффект производственного левериджа
  9. 5.5. Эффект финансового левериджа
  10. 7.4. МЕТОДЫ ЛЕВЕРИДЖА
- Антикризисное управление - Деловая коммуникация - Документоведение и делопроизводство - Инвестиционный менеджмент - Инновационный менеджмент - Информационный менеджмент - Исследование систем управления - История менеджмента - Корпоративное управление - Лидерство - Маркетинг в отраслях - Маркетинг, реклама, PR - Маркетинговые исследования - Менеджмент организаций - Менеджмент персонала - Менеджмент-консалтинг - Моделирование бизнес-процессов - Моделирование бизнес-процессов - Организационное поведение - Основы менеджмента - Поведение потребителей - Производственный менеджмент - Риск-менеджмент - Самосовершенствование - Сбалансированная система показателей - Сравнительный менеджмент - Стратегический маркетинг - Стратегическое управление - Тайм-менеджмент - Теория организации - Теория управления - Управление качеством - Управление конкурентоспособностью - Управление продажами - Управление проектами - Управленческие решения - Финансовый менеджмент - ЭКОНОМИКА ДЛЯ МЕНЕДЖЕРОВ -