<<
>>

МЕТОДЫ, ИСПОЛЬЗУЮЩИЕ ИНФОРМАЦИЮ ФОНДОВОГО РЫНКА

 

Если компания прошла листинг на фондовой бирже, то стоимость ее акций отражается обычно в биржевых котировках цены. Как мы увидели в главе 6, существуют доказательства того, что цена акций быстро и объективно реагирует на становящуюся доступной новую информацию о состоянии компании, и в этом смысле рынок акций может рассматриваться как эффективный.

Так как цена акций отражает всю имеющуюся информацию, то считается, что до поступления новой информации акция «правильно» оценена. Эффективность фондового рынка складывается благодаря усилиям инвесторов, которые отслеживают состояние вошедших в листинг компаний, пытаясь выявить недооцененные акции. Действия этих инвесторов приводят к тому, что недооцененные акции недолго остаются таковыми, потому что инвесторы скупают их, а увеличение спроса ведет к возрастанию цены данного биржевого актива.

Возможно использование информации фондового рынка и для оценки стоимости акций компаний, не вошедших в листинг. Первым этапом этой процедуры будет определение некоторой вошедшей в листинг компании из данной отрасли с аналогичными нашей компании характеристиками уровня риска и развития. Коэффициенты фондового рынка, рассчитанные для прошедших листинг компаний, затем могут быть использованы и для оценки акций тех компаний, чьи ценные бумаги не обращаются на бирже. В качестве основных фондовых показателей используются соотношения цена/доход (Р/Е) и дивидендные выплаты на акцию.

МЕТОД, ИСПОЛЬЗУЮЩИЙ СООТНОШЕНИЕ ЦЕНА/ДОХОД (Р/Е)

Соотношение цена/доход увязывает текущую цену акций с текущими доходами компании. Вы можете обратиться к материалу главы 3 и вспомнить, что данное соотношение рассчитывается следующим образом:

Рыночная стоимость акции Доходы на одну акцию

Соотношение Р/Е отражает оценку рынком будущего роста доходов и качество этих доходов. Чем выше соотношение Р/Е, тем более высоко оцениваются рынком перспективы развития компании.

Это уравнение может быть переписано следующим образом:

Рыночная стоимость акции (Р0) = Соотношение Р/Е х Доходы на одну акцию.

Следовательно, мы можем увидеть, что рыночная стоимость акции зависит от величины выгод (доходов), приносимых акцией.

Соотношение Р/Е вошедших в листинг компаний может быть использовано для оценки доходов и не прошедших листинг фирм, для того чтобы определить рыночную цену их акций. Используя последнее из представленных уравнений, стоимость простых акций не прошедших листинг компаний может быть рассчитана как:

Р0 = Соотношение Р/Е компании-аналога х              lt;

х Доходы на одну акцию (по оцениваемой компании).

Ситуация 11.18

Рассчитайте стоимость обыкновенных акций компании CDC Ltd, используя

данный метод.

С использованием соотношения Р/Е стоимость обыкновенных акций компании составит:

^ х ?3,6 млн (доходы, доступные для присвоений акционерами) _

  1. млн (количество обыкновенных акций)

Хотя приведенный расчет довольно прост, эта оценка не может рассматриваться как некое механическое действие. Должны обеспечиваться условия, которые позволят такой подбор компании-аналога, чтобы различия между двумя компаниями не оказывали искажающего влияния на процесс оценки. Как вы могли уже догадаться, потенциальной проблемой при использовании данного метода является нахождение такой прошедшей листинг компании, которая имела бы похожие на оцениваемую компанию характеристики риска и развития. При использовании соотношения Р/Е могут возникнуть и другие проблемы, связанные с различиями в используемой учетной политике, сроками окончания финансового года у оцениваемой компании и компании-аналога. Не прошедшие листинг компании могут использовать иную политику в сфере выплаты вознаграждения членам Совета директоров, что требует проведения корректировок до использования соотношения Р/Е. И наконец, акции не прошедших листинг компаний менее востребованы на рынке, что также необходимо принимать во внимание при расчетах.

Обычно при оценке акций с использованием показанного выше уравнения применяются понижающие коэффициенты, хотя определение их значений также может представлять собой некоторую проблему.

МЕТОД, ИСПОЛЬЗУЮЩИЙ КОЭФФИЦИЕНТ ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ

Другим подходом к оценке стоимости акций не прошедших листинг компаний является использование коэффициента дивидендных выплат (dividend yield ratio). Этот коэффициент увязывает величину дивидендных выплат с текущей рыночной стоимостью акций и, как мы уже увидели в главе 3, рассчитывается следующим образом:

т, , , Полные дивиденды на одну акцию , ЛА Коэффициент дивидендных выплат =                                                                      х 100.

Для акций, прошедших листинг на фондовой бирже, легко может быть рассчитан коэффициент дивидендных выплат, так как известны и рыночная стоимость одной акции, и величина дивидендов, приходящихся на одну акцию. Однако для не прошедших листинг компаний рыночная стоимость акции обычно точно не известна, и поэтому этот коэффициент обычно не может быть использован.

Из представленного выше уравнения может быть выражена рыночная стоимость одной акции, которая определяется следующим образом:

D                                                        /п ч Полные дивиденды на одну акцию w Рыночная стоимость акции (Р0)=———                                          х 100. Коэффициент дивидендных выплат

Переписанное таким образом уравнение может быть использовано для оценки стоимости акций не прошедших листинг компаний. Для этого в уравнение подставляется величина дивидендов на одну акцию не прошедшей листинг компании, стоимость акций которой подвергается оценке, и коэффициент дивидендных выплат прошедшей листинг компании-аналога.

Ситуация 11.19

Рассчитайте стоимость обыкновенных акций компании CDC Ltd, используя данный метол (предположим, что нижний уровень ставки налога на доходы составляет 10%).

При использовании коэффициента дивидендных выплат стоимость обыкновенных акций компании составит:

Как вы можете вспомнить из материала главы 3, дивиденды, показанные в отчетности, должны быть увеличены на сумму изъятого налога, для того чтобы получить полную сумму средств, направленных на выплату дивидендов.

Данный подход к оценке стоимости акций также имеет ряд недостатков. Снова мы сталкиваемся с проблемой нахождения прошедшей листинг компании-аналога, служащей в качестве базы для сравнения. Мы должны учитывать, что дивидендная политика может очень сильно отличаться у компаний в одной и той же отрасли, а также у компаний, прошедших и не прошедших листинг. Не прошедшие листинг компании, например, находятся под меньшим давлением при принятии решений о распределении прибыли в форме дивидендов, чем те, акции которых котируются на бирже. Дивиденды представляют собой только часть потока доходов от бизнеса, поэтому использование их в качестве базы для оценки акций может быть ошибочным решением. Полученная в результате стоимость будет в большей степени характеризовать дивидендную политику компании (которая определяется менеджментом), чем ее способность генерировать доходы.

МЕТОДЫ, ОСНОВАННЫЕ НА ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКАХ

Ранее уже было упомянуто, что стоимость активов компании эквивалентна приведенной ценности генерируемых ей будущих потоков наличности. В связи с этим наиболее правильным и теоретически корректным является использование именно этого подхода для оценки стоимости акций. Методы оценки дивидендов и оценки свободных потоков наличности используют этот подход, они и рассматриваются ниже.

МЕТОД, ИСПОЛЬЗУЮЩИИ ОЦЕНКУ БУДУЩИХ ДИВИДЕНДОВ

Доходы от владения акциями могут быть получены акционерами в форме дивидендов. Следовательно, существует возможность оценить стоимость акций через поток получаемых в будущем дивидендов. Как мы уже увидели в главе 7, цена акций может быть представлена как дисконтированная ценность получаемых в будущем дивидендов и описана следующей формулой: 

Формула

Формула

 


где 2 п — дивиденды, полученные в периоды 1, 2 ...

п; К0 — требуемая инвестором ставка доходности акций.

Хотя эта модель теоретически обоснованна, существуют практические проблемы в прогнозировании будущих дивидендных платежей и расчете требуемой ставки доходности акций. Первая проблема возникает в связи с тем, что величина дивидендов испытывает колебания во времени. Если же мы предположим, что дивидендные выплаты будут оставаться постоянными на протяжении всего рассматриваемого периода, то мы можем использовать модель дисконтированных дивидендов в упрощенном виде:

где Б] — дивиденды, полученные в конце периода 1.

Ситуация 11.20

Предположим, что компания CDC Ltd осуществляет постоянные дивидендные выплаты при издержках обслуживания акционерного капитала в размере 12%. Рассчитайте стоимость обыкновенных акций компании, используя описанный выше метод.

При использовании метода дисконтированных дивидендных выплат стоимость простых акций компании составит:

Допущение о постоянной сумме дивидендов, однако, может быть не очень реалистичным, так как многие компании постоянно пытаются увеличивать величину дивидендных выплат своим акционерам.

Как мы увидели в главе 7, если компания увеличивает размер дивидендных выплат с постоянным темпом роста, модель дисконтированных дивидендных выплат приобретет следующий вид: 

Формула

Формула

 


где g — постоянный темп роста дивидендов (модель предполагает, что Ка больше, чем g).

На практике данный подход может быть использован для прогнозирования дивидендных выплат в течение некоторого определенного периода (скажем, пяти лет). Получение точного прогноза за пределами этого периода может оказаться слишком трудным делом, поэтому предположение о постоянном темпе роста может быть принято только для некоторого ограниченного прогнозирования.

В связи с этим будущий поток дивидендов делится на две отдельные составляющие: первая из них отражает оценку дивидендных выплат на протяжении ограниченного прогнозирования, а вторая — за его пределами (что предполагает использование упрощающих ситуацию допущений). Хотя в данном случае мы решаем одну проблему, возникает другая — определение используемого в расчетах темпа роста.


Рисунок показывает, как при оценке стоимости акций поток будущих дивидендов делится на два элемента. В предыдущей главе подобный подход был использован при расчете SM4 за пределами горизонта планирования.

 

   Рис. 11.3. Метод оценки величины будущих дивидендов 																																																														 

 

   Рис. 11.3. Метод оценки величины будущих дивидендов

 

   Использование дивидендов в качестве базы для оценки может также иметь трудности в связи с их дискретной природой. Различные компании придерживаются различной политики осуществления дивидендных выплат, что может оказать воздействие на расчеты по оценке стоимости акций. В некоторых случаях невыплата дивидендов может иметь место на протяжении длительного периода времени. Существуют, например, быстрорастущие компании, которые предпочитают реинвестировать прибыль в свое развитие, а не выплачивать дивиденды.

МЕТОД СВОБОДНЫХ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ

Еще одним подходом к оценке стоимости акций является использование свободных потоков наличности, генерируемых бизнесом. Свободные потоки наличности были рассмотрены в главе 10. Они представляют собой потоки наличности, доступные для присвоения кредиторами и акционерами, остающиеся после осуществления любых новых инвестиций в активы. Другими словами, они равны чистым потокам наличности от операций компании после вычитания уплаченных налогов и денежных средств, направленных на инвестирование.

Чтобы оценить стоимость акций, мы должны продисконтировать будущие свободные денежные потоки, используя ставку стоимости капитала. Приведенная стоимость свободных потоков наличности, после вычитания из нее суммы средств, причитающихся кредиторам по долгосрочной задолженности по их текущей рыночной стоимости, будет представлять собой часть свободного потока наличности, доступную для присвоения владельцами простых акций. Если мы разделим эту величину на количество выпущенных обыкновенных акций, то получим оценку стоимости одной акции. Следовательно, стоимость акции может быть рассчитана как:

Приведенная стоимость будущих денежных потоков - _ Долгосрочные займы но текущей рыночной стоимости Количество выпущенных обыкновенных акций

Ситуация 11.21

Рассчитайте стоимость простых акций компании CDC Ltd, используя данный метол.

Стоимость акции компании составит:

Потоки

Ставка

Приведенная

наличности,

дисконтирования,

ценность,

?млн

1 0%

?млн

2 003

4,4

0,91

4,00

2 0 04

4,6

0,83

3,82

2 005

4,9

0,75

3,68

2 0 06

5,0

0,68

3,40

Следующие 13 лет

5,4

4,90* '

26.46

41.36

*Это сумма ставок дисконтирования за 13-летний период. Такой подход может быть использован, когда потоки наличности постоянны.

_ _-доотштноЕнчныезаммтптотниущей рыночной стоимости* ^

  1. Количество выпущенных обыкновенных акций
  2. * *

41.Ж6-3.6 " 2,0

  • Этот метод отличается от метода балансовой стоимости, рассмотренного ранее, тем, что при оценке стоимости акции не вычитаются краткосрочные обязательства. Это происходит потому, что они уже учтены при расчете свободных денежных потоков.

** Мы уже оговорили ранее, что обязательства отражены в балансе по их текущей рыночной стоимости.

При рассмотрении материала главы 10 мы увидели, что основной проблемой этого метода является проблема точности прогнозирования. Однако мы можем решить ее описанным выше способом. Свободные потоки наличности могут быть спрогнозированы на некоторый определенный период (скажем, пять лет), а затем рассчитывается величина свободных потоков наличности за пределами этого периода. Определение данной величины является, конечно, проблемой, и важной проблемой, так как она может быть значительной долей общих потоков наличности.

В предшествующей части мы использовали пример, иллюстрирующий оценку стоимости компании при допущении, что на протяжении планируемого периода доходность остается постоянной, а расчет этой стоимости за пределами данного периода ведется по следующей формуле бессрочного перпетуитета:

ТУ - Сх/г,

где С] — свободные денежные потоки в очередном году; г— требуемая инвесторами норма доходности.

Однако другой подход использует допущение о постоянном темпе роста, как мы это показали несколько ранее на примере с дивидендами. Поэтому стоимость компании в целом за пределами планируемого периода будет составлять:

где С — свободные денежные потоки в очередном году; г — стоимость капитала; g— постоянный темп роста свободных потоков денежной наличности.

Хотя определение свободных потоков наличности может казаться простым делом, на практике этот расчет вызывает некоторые затруднения. Политика менеджеров относительно осуществления новых инвестиций может меняться, что будет оказывать значительное воздействие на расчетную величину свободных потоков наличности. Величина свободных потоков денежной наличности с течением времени подвергается значительным колебаниям. Менеджмент не имеет стимулов для поддержания величины свободных потоков наличности на постоянном уровне. Однако для оценки целесообразно сгладить колебания потоков наличности на прогнозируемый период, для того чтобы выявить устойчивую тенденцию.

Задача для самопроверки 11.1

Permian Holdings pic является крупной компанией-конгломератом, прошедшей листинг на Лондонской фондовой бирже. Совет директоров Permian Holdings pic принял решение о реструктуризации компании, и в качестве одного из направлений данного плана предусматривается выделение из состава фирмы одного из крупнейших подразделе-

ний, Miocene pic, как самостоятельной компании. Miocene pic не предусматривается немедленно выводить для прохождения листинга на фондовой бирже.

Состояние счетов Miocene pic показано ниже.

Бухгалтерский баланс на 30 ноября 2002 г.

Отчет о прибылях и убытках за финансовый год, заканчивающийся 30 ноября 2002 г.

?млн              ?млн

Выручка от реализации              153,6

Минус себестоимость реализации              102,4

Валовая прибыль              51,2

Минус расходы на продажу и дистрибуцию              12,3

Административные расходы              10,2

Финансовые издержки              3,6 26,1

Чистая прибыль до налогообложения              25,1

Корпоративный налог              7,9

Чистая прибыль после налогообложения              17,2

Дивиденды              8,2

Нераспределенная прибыль              9,0

Относительно Miocene pic имеется следующая дополнительная информация:

1 ) фирма — независимый оценщик определила недавно текущую ликвидационную стоимость активов компании как:

Балансовая стоимость дебиторской задолженности отражает ее текущую реализационную стоимость;

  1. компания, аналогичная Miocene pic и прошедшая листинг на Лондонской фондовой бирже, HMeet соотношение цена/доход (Р/Е), равное 11 ;
  2. уровень прибыли после уплаты налогов для Miocene pic на предстоящий год ожидается таким же, как и за финансовый год, закончившийся 30 ноября 2002 г. Коэффициент дивидендных выплат ожидается на уровне 40%, а прирост величины дивидендов, как предполагается, будет составлять в обозримом будущем в среднем 4% в год;
  3. стоимость акционерного капитала в форме обыкновенных акций составляет 10%.

Требуется:

  1. ) рассчитать стоимость акций Miocene pic с использованием следующих методов оценки:

а)              балансовой стоимости (по стоимости чистых активов);

б)              ликвидационной стоимости;

в)              на основе Р/Е\

г)              на базе темпа роста дивидендов;

2) объяснить, что означает термин «выделение» в контексте реструктуризации, и показать причины, по которым Permian pic может планировать использование такой формы реструктуризации. 

<< | >>
Источник: Этрилл П.. Финансовый менеджмент для неспециалистов. 3-е изд. / Пер. с англ. под ред. Е. Н. Бондаревской. — СПб.: Питер. — 608 с: ил. — (Серия «Классика МВА»).. 2006

Еще по теме МЕТОДЫ, ИСПОЛЬЗУЮЩИЕ ИНФОРМАЦИЮ ФОНДОВОГО РЫНКА:

  1. ГЛАВА 5 МЕТОДЫ АНАЛИЗА ФОНДОВОГО РЫНКА
  2. Практическое занятие по теме «Методы анализа фондового рынка»
  3. 3.5.2.5 Внутренний контроль как метод регулирования участников фондового рынка.
  4. КАКИЕ МЕТОДЫ ИСПОЛЬЗУЮТСЯ ДЛЯ ОЦЕНКИ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ?
  5. Часть IV КРАТКОСРОЧНЫЕ И ДНЕВНЫЕ ТОРГОВЫЕ СТРАТЕГИИ, ИСПОЛЬЗУЮЩИЕ МЕТОД «ИГРОК»
  6. Требования китайского законодательства и фондовых бирж в отношении раскрытия информации Шаги к повышению уровня раскрытия информации
  7. Какие методы для принятия решении об осуществлении капитальных вложений используют компании в других странах?
  8. Глава 8. Интеграция рынка ценных бумаг исламских стран и мирового фондового рынка.
  9. Определение бюджета на основе доли рекламного рынка,равной доле товарного рынка, занимаемого компанией(метод равенства долей рынка)
  10. Системы маркетинговой информации. Виды информации и методы ее сбора
- Антикризисное управление - Деловая коммуникация - Документоведение и делопроизводство - Инвестиционный менеджмент - Инновационный менеджмент - Информационный менеджмент - Исследование систем управления - История менеджмента - Корпоративное управление - Лидерство - Маркетинг в отраслях - Маркетинг, реклама, PR - Маркетинговые исследования - Менеджмент организаций - Менеджмент персонала - Менеджмент-консалтинг - Моделирование бизнес-процессов - Моделирование бизнес-процессов - Организационное поведение - Основы менеджмента - Поведение потребителей - Производственный менеджмент - Риск-менеджмент - Самосовершенствование - Сбалансированная система показателей - Сравнительный менеджмент - Стратегический маркетинг - Стратегическое управление - Тайм-менеджмент - Теория организации - Теория управления - Управление качеством - Управление конкурентоспособностью - Управление продажами - Управление проектами - Управленческие решения - Финансовый менеджмент - ЭКОНОМИКА ДЛЯ МЕНЕДЖЕРОВ -