<<
>>

18.1. Показатель дивидендного выхода

Первые вопросы, встающие перед нами, — может ли выплата наличных дивидендов влиять на благосостояние акционеров фирмы и если да, то какое значение показателя дивидендного выхода максимизирует их выгоду.

Как и ранее, мы будем предполагать, что коммерческий риск остается постоянным. Для того чтобы ответить на вопрос, влияет ли показатель дивидендного выхода на благосостояние акционеров, необходимо сначала рассмотреть дивидендную политику фирмы, а именно решение о финансировании, приводящее к удержаниям из прибыли. До тех пор, пока уровень рентабельности инвестиционных проектов фирмы превосходит необходимый уровень, она будет использовать для их финансирования чистую прибыль — вкладывать в ценные бумаги с высоким приоритетом, обеспеченные ростом собственного капитала фирмы. Если часть чистой прибыли остается неизрасходованной после финансирования всех принятых инвестиционных проектов, она распределяется между акционерами в форме дивидендов. (Пока мы не принимаем во внимание выкуп акций.) В противном случае дивиденды выплачиваться не будут. Если общая стоимость всех заслуживающих внимания инвестиционных проектов превосходит объем чистой прибыли и стоимость ценных бумаг с высоким приоритетом, обеспеченных этой прибылью, фирма будет финансировать эту недостаточность посредством сочетания нового выпуска акций и ценных бумаг с высоким приоритетом.

Если мы рассматриваем дивидендную политику только как решение о финансировании, то выплата дивидендов выступает в роли пассивного остатка. Величина дивидендного выхода будет изменяться от периода к периоду в соответствии с колебаниями числа приемлемых, с точки зрения фирмы, инвестиционных проектов. Если у фирмы есть много благоприятных возможностей для инвестирования средств, то дивидендный выход, по-видимому, будет равен нулю; напротив, если фирма не имеет возможностей для выгодного вложения средств, дивидендный выход скорее всего, составит 100%.

Для любой промежуточной ситуации значение дивидендного выхода будет принимать значения от 0 до 1.

Дивиденды как пассивный остаток

Для того чтобы показать, что дивидендная политика — решение

о финансировании и зависит только от прибыльности имеющихся у фирмы инвестиционных возможностей, рассмотрим формулу Джеймса Е. Уолтера13. Это одна из первых дивидендных моделей, на ней базируются некоторые более поздние модели. Итак, формула Уолтера имеет вид:

О-І-(Е-И)

Р = ? , (18.1)

Р

где Р — рыночная цена акции;

В — дивиденды в расчете на одну акцию;

Е — прибыль на акцию;

г — рентабельность инвестиций;

р — рыночный уровень капитализации

Предположим, что г = 24%, р = 20%, Е = 4 дол. и Б — 2 дол. Тогда рыночная цена акции равна

Р = (2 + (0,24/0,20)(4 - 2)] / 0,20 = 22 дол.

Оптимальное значение показателя дивидендного выхода оп> ределяют, изменяя О до тех пор, пока не будет достигнута макси* мальная цена акции. В строгой интерпретации формулы Уолтера, в случае, когда г больше р, оптимальное значение этого показателя должно быть равно 0. Таким образом, в нашем примере

Р - [0 + (0,24/0,20)(4 - 0)] / 0,20 - 24 дол. 1

Рыночная цена акции достигает максимального значения при [ НуЛеВОМ ДИВИДеНДНОМ ВЫХОДе. АнаЛОГИЧНО, еСЛИ Г Меньше р, ОП’{ тимальный уровень показателя дивидендного выхода равен 100% н Предположив, что г = 0,16, р = 0,20, Е= 4 дол., В = 2 дол., полу-> чаем рыночную цену акции:

А = [2 + (0,16/0,20){4 - 2)] / 0,20 = 18 дол.

Однако, ^сли дивидендный выход = 100%,

Р\= (4 + (0,16/0,20)(4 - 4)] / 0,20 = 20 дол.

Таким образом, рыночная цена акции может быть максимизирована посредством полного распределения прибыли. Если г = р, цена акции становится нечувствительной к показателю дивидендного выхода;

При рассмотрении дивидендов как пассивного остатка, определяющегося только наличием выгодных инвестиционных предложений, подразумевается, что для инвесторов не существует различия межДу выплатой фирмой дивидендов и накоплением ею нераспределенной прибыли.

Если инвестиционные проекты обещают уровень рентабельности, превышающий необходимый, инвесторы могут Предпочесть вариант накопления. Если ожидаемая прибыль от инвестиций равна необходимой, то, с точки зрения инвестора, ни один из вариантов не имеет преимущества. Напротив, если бы ожидаемая прибыль от инвестиционного проекта не обеспечивала необходимый уровень рентабельности, инвесторы предпочли бы выплату дивидендов. Предположительно, если фирма может получить в результате реализации инвестиционных проектов прибыль, превышающую рыночный уровень капитализации^ то инвесторы готовы предоставить фирме возможность расходовать на инвестиционные цели столько, сколько необходимо для финансирования всех проектов. Во втором из рассмотренных случаев необходимая прибыль нечувствительна к изменениям дивидендного выхода. Может быть, дивиденды — это нечто большее, чем просто средство распределения свободных сумм? Следует ли считать дивидендную политику активной переменной распределения? Чтобы ответить на эти вопросы, мы должны более подробно рассмотреть постулат о пассивной роли дивидендов, т. е. о том, что изменения показателя дивидендного выхода (при неизменных инвестиционных возможностях) не оказывают воздействия на благосостояние акционеров.

Пассивная роль дивидендов

Вышедшая в 1961 г. статья ММ1 является самым аргументированным обоснованием пассивной роли дивидендов. Авторы статьи утверждают, что при заданном наборе инвестиционных решений показатель дивидендного выхода — не более чем деталь общей картины. Он не оказывает влияния на благосостояние акционеров. ММ утверждают, что стоимость фирмы определяется исключительно доходностью ее активов или ее инвестиционной политикой, и что способ распределения дохода между дивидендами и рефинансированной прибылью не оказывает влияния на данную оценку. Как и в предыдущей главе, где мы рассматривали решения, касающиеся структуры капитала фирмы, ММ строят свои предположения на предпосылке о существовании совершенных рынков капитала, где нет ни трансакционных издержек, ни затрат компаний эмитентов на размещение ценных бумаг, ни налогов.

Более того, предполагается, что будущие доходы фирмы тоже известны (позднее эта предпосылка устранена).

Дивиденды в сравнении с окончательной стоимостью. Уязвимым местом, сточки зрения ММ, является то, что влияние дивидендных выплат на благосостояние акционеров компенсируется другими средствами финансирования. Скачала рассмотрим продажу дополнительных акций как альтернативу накоплению. После принятия инвестиционного решения фирма должна определиться с тем, направить прибыль на накопление или выплатить дивиденды и продать новые акции на сумму этих дивидендов для того, чтобы обеспечить финансирование инвестиций. ММ предполагают, что дисконтированндя стоимость акции после финансирования и выплаты дивидендов равна рыночной стоимости перед выплатой дивидендов. Другими словами, падение рыночной цены акции, вызванное размыванием капитала, причиной которого является внешнее финансирование, полностью компен-

MilJer M. H., Modigliani F. Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares // Journal of Business. — N 34. — October 1961. — P. 411—433.

сируется выплатой дивидендов. Таким образом, делается вывод о том, что для акционера разницы между дивидендами и накоплением не существует.

Здесь возникает вопрос о том, как эта мысль соотносится с материалом, изложенным в предыдущих главах, в которых мы говорили о том, что дивиденды являются основным критерием оценки акций? Хотя утверждение о том, что рыночная стоимость акции является стоимостью всех ожидаемых в будущем дивидендных выплат в настоящий момент, время выплаты дивидендов можно варьировать. Согласно концепции пассивной роли настоящая стоимость будущих дивидендов остается неизменной даже в том случае, когда дивидендная политика фирмы приводит к изменению времени выплат. Утверждается не то, что дивиденды, включая ликвидационные дивиденды, не выплачиваются вообще, а только то, что когда речь заходит о рыночной стоимости фирмы в расчете на одну акцию, откладывание выплат не играет никакой роли в формировании этой оценки.

Сохранение стоимости.

Концепция пассивной роли дивидендов вытекает из предположений ММ о полной определенности будущих доходов фирмы и других предпосылок. Как в примере с корпоративным левереджем в предыдущей главе, тот факт, что сумма рыночной стоимости акций и текущих дивидендов двух фирм, совершенно идентичных во всех отношениях, за исключением показателей дивидендного выхода, будет одинаковой, обеспечивается принципом общей стоимости.

Своими действиями инвесторы могут воспроизвести любой вариант выплаты дивидендов корпорацией. Если выплаченные дивиденды оказались меньше ожидаемых, инвесторы могут продать часть своих акций с целью получить желаемое количество средств. ЕслИ:, наоборот, дивиденды превзошли ожидания, инвесторы могут израсходовать их на покупку новых акций компании. Таким образом, инвесторы могут “самостоятельно” принимать решения о дивидендах точно так ж, как они “самостоятельно” продумывают левередж при принятии решений, касающихся структуры капитала. Для того чтобы решение корпорации имело какой-либо вес, она должна быть в состоянии сделать для акционеров что-нибудь такое, чего они не могут сделать сами. Так как инвесторы могут “самостоятельно” принимать решение о дивидендах, которые являются совершенными заменителями корпоративных дивидендов (при заданных ранее предположениях), дивидендная политика не играет никакой роли в деятельности фирмы. Отсюда, выводится, что две любых дивидендных политики одинаково хороши. Фирма не может создавать стоимость просто посредством изменения состава “смеси” дивиденды — нераспределенная прибыль. Как в теории структуры капитала, имеет место сохранение стоимости, так что сумма частей всегда одна и та же. Величина пирога равняется тому, что будет съедено, и оно не изменяется в результате разрезания его на куски.

Аргументы в пользу активной роли дивидендной политики

В поддержку противоположной позиции было выдвинуто множество аргументов, например аргумент, состоящий в том, что активная роль дивидендов имеет место в условиях неопределенности.

Другими словами, инвесторам не все равно, получают они СВОЙ доход с инвестиций в форме дивидендов или в форме улучшения курса акции. Рассмотрим эти аргументы в условиях неопределенности.

Предпочтительность дивидендов. Некоторые из инвесторов на рынке могут предпочитать дивидендный доход другим доходам с капитала. Возможно, выплата дивидендов дает им ощущение определенности. Можно было бы утверждать, что так как дивиденды относятся к разновидности текущего дохода, а перспектива получения дохода на капитал отодвинута далеко в будущее, инвесторов компаний, выплачивающих дивиденды, проблема неопределенности беспокоит меньше, чем инвесторов компаний, не производящих выплат. Если инвесторы предпочитают раннее разрешение неопределенности, они будут готовы при прочих равных условиях заплатить более высокую цену за акции, дающие право на получение большего текущего дивиденда. Если инвесторы на самом деле могут “самостоятельно” принять решение о дивидендах, такое предпочтение выглядит нелогичным. Тем не менее, этот аргумент подтверждается достаточным количеством примеров из практики. Возможно, исходя из психологических соображений или соображений неудобства инвесторы предпочитают не принимать решение о дивидендах “самостоятельно”, а получать “реальный доход” непосредственно от компании.

Налогообложение инвестора. Введение в схему налогов имеет множество следствий. Если ставка налога на доход физических лиц с капитала меньше, чем ставка налога на дивидендный доход, налоговое преимущество оказывается на стороне чистой прибыли. Хотя принятое в 1986 г. налоговое законодательство уравняло эти ставки, взимание налога на доход с капитала откладывается до момента действительной продажи акций. Когда фирма накапливает прибыль вместо того, чтобы выплатить дивиденды, акционер фактически получает право выбора времени выплаты налога. Как было показано в гл. 17, налога на прибыль с капитала можно избежать, если передать ценные бумаги в качестве дара на благотворительные цели или если их владелец умирает. Наконец, некоторые штаты облагают доходы с капитала по более благоприятной ставке, чем дивидендный доход. По этим причинам эффективная (в настоящий момент) ставка налога на доход с капитала меньше, чем ставка налога на дивидендный доход, даже в том случае, когда федеральная ставка этих налогов одинакова. Это означает, что при одном и том же уровне риска по тем акциям, по которым дивиденды выплачиваются, необходимо обеспечить более высокий ожидаемый уровень прибыли до уплаты налога, чем по тем, по которым выплаты не осуществляются. Согласно этому утверждению, чем больше (при прочих равных условиях) дивидендный доход по акциям, тем выше необходимый уровень прибыли до уплаты н&чогов.

Однако, эта два типа доходов инвесторов не обязательно облагаются по одной и той же ставке. Институциональные инвесторы, например пенсионные фонды, не платят налог на доход с капитала и дивидендный доход. Что касается корпоративных инвесторов, то дивиденды, выплачиваемые одной компанией другой; облагаются по менее высокой ставке, чем доход с капитала. Например, если Laurel Corporation владеет 100 акциями Hardy Corporation, которая выплачивает дивиденды в размере 1 дол. на акцию, то 80% суммы дивидендного дохода не облагаются налогом. Другими словами, Laurel Corporation платит федеральный налог только с 20 дол. дивидендного дохода. Общая сумма налоговых выплат в этом случае будет меньше, чем в том случае, когда акции Hardy Corporation оцениваются в 100 дол., и вся эта сумма облагается по ставке налога на доход с капитала. Соответственно система текущих выплат может оказаться предпочтительной для некоторых корпоративных инвесторов. Кроме того, быстро растет число институциональных инвесторов, подлежащих льготному налогообложению. Доходы этих инвесторов не облагаются ни налогом на дивидендный доход, ни налогом на доход с капитала. К организациям, не подлежащим дифференцированному обложению, относятся брокерские и дилерские фирмы. Их доход с капитала и дивиденды облагаются по обычной доходной ставке. Несмотря на эти исключения для многих инвесторов существуют различия в обложении доллара дивидендного дохода и доллара дохода с капитала.

Однако существование описанного эффекта далеко не очевидно. Если бы часть инвесторов отдавала предпочтение дивидендным выплатам, корпорации могли бы изменять показатель дивидендного выхода с целью извлечь из этой ситуации максимальную выгоду. Предположим, 2/5 общего числа инвесторов отдает предпочтение нулевому значению показателя дивидендного выхода, 1/5 — значению 25%, а остальные 2/5 — дивидендному выходу, равному 50%. Если большая часть компаний выплачивает в форме дивидендов 25% прибыли, то будет иметь место избыточный спрос на акции компаний, не выплачивающих дивиденды, и компаний, выплачивающих дивиденды в размере 50%. Предположим, что многие компании получат информацию об ожидаемом состоянии конъюнктуры и будут изменять свои показатели дивидендного выхода с тем, чтобы повысить стоимость акций. В конце концов действия этих компаний сведут избыточный спрос к нулю. В состоянии равновесия дивидендные выходы корпораций будут соответствовать потребностям различных крупных инвесторов. В этой ситуации ни одна из компаний не может оказывать влияние на стоимость своих акций посредством изменения дивидендов. В итоге даже при наличии налогообложения дивиденды не являются активным инструментом влияния на стоимость компании.

Мы столкнулись с неразрешимой ситуацией, в которой влияние налоговых ставок на дивиденды представляется не совсем очевидным. Даже если описанный эффект имеет место, налоговое законодательство 1986 г. уменьшает его значение. В результате мы могли ожидать, что спрос на высокодоходные акции возрастет. Однако, прежде чем познакомиться с результатами эмпирического исследования предмета, мы должны рассмотреть другие факторы, которые могут оказывать влияние на выплату дивидендов.

Издержка, связанные с размещением ценных бумаг. Взгляд на дивидендный выход как на пассивный финансовый инструмент основан на идее, что в соответствии с инвестиционной политикой фирмы средства, выплачиваемые фирмой, должны восполняться средствами, поступающими из внешних источников финансирования. Введение издержек размещения, благоприятствует принятию фирмой решений об увеличении объема накоплений. Из-за издержек размещения на каждый доллар выплаченных дивидендов фирма получает приток внешнего финансирования на сумму менее доллара.

Трансакционные издержке ? делимость ценных бумаг. Трансакционные издержки, связанные с продажей ценных бумаг, ограничивают арбитражные операции таким же образом, как и операции с задолженностью. Акционеры, которые хотят увеличить свой текущий доход, должны уплатить брокерскую комиссию за продажу части своих акций, если выплачиваемые дивиденды недостаточны для того, чтобы удовлетворить их потребности в денежных средствах. Комиссия, взимаемая с доллара стоимости проданных акций, изменяется обратно пропорционально объему сделки. При небольшом объеме брокерская КО' миссия может быть довольно значительной. В итоге акционеры, потребности которых в средствах превышают объем получаемых Ими дивидендов, предпочли бы, чтобы компания выплачивала дополнительные дивиденды. Согласно предположению о существовании совершенных рынков капитала ценные бумаги бесконечно делимы. Тот факт, что пределом дробления выступает одна акция, может привести к определенным неудобствам продажи акций ради получения текущего дохода. Это тоже играет роль фактора, сдерживающего продажу акций. С другой стороны, акционерам, которые не хотят использовать полученные дивиденды на нужды потребления, необходимо реинвестировать их. Здесь проблемы трансакционных издержек и делимости вновь оказываются помехой, хотя интересы акционеров имеют прямо противоположное направление. Таким образом, проблемы трансакционных издержек и делимости ценных бумаг обоюдоострые, и нет никакой возможности определить, в какую сторону введение этих препятствий склоняет предпочтения инвесторов — в сторо- I

ну дивидендных выплат или в сторону увеличения накоплений.

\ Институциональные ограничения. Закон определяет виды | обыкновенных акций, которые могут приобретать определенные -институциональные инвесторы. Перечень этих ценных бумаг за- 1висит, в частности, от длительности периода выплаты дивидендов. Если компания не выплачивает дивиденды или не выплачивала их на протяжении достаточно длительного периода, то ее Дкции не могут рассматриваться как объект инвестиций для некоторых институциональных инвесторов.

\ С другой стороны, организации иногда имеют ограничения в расходовании дохода от прироста капитала, овеществленного в их вкладах. Кроме того, по ряду кредитов есть запрещение на ликвидацию суммы долга. Если речь идет об обыкновенных акциях, то бенефициарий имеет право на получение дивидендов по акциям, но не может продать их. Из-за этого условия доверенное лицо, осуществляющее инвестиции, может оказаться вынуждено уделять особое-внимание дивидендному доходу и искать акции, дающие разумные дивиденды. Хотя 2 описанных здесь фактора даже в совокупности не очень значительны по влиянию, которое они оказывают на дивидендный выход они способствуют тому, что инвесторы предпочитают дивиденды как альтернативу накоплению и получению доходов с капитала. Финансовое сигнализирование

Этот фактор отличается от других тем, что он зависит от несовершенства рынка финансовой информации. Суть воздействия этого фактора на стоимость фирмы в следующем. Предполагается, что дивиденды оказывают влияние на стоимость акций, так как они являются проводниками информации, или сигналами о положении дел в фирме.

Можно предположить, что фирмы, для которых прогноз относительно тенденций роста рентабельности благоприятен, захотят сообщить об этом инвесторам. Вместо того чтобы просто сделать это сообщение, можно повысить дивиденды с тем, чтобы реально подкрепить это утверждение. Если плановый показатель дивидендного выхода фирмы стабилен, на протяжении достаточ но длительного периода, после чего происходит изменение, то инвесторы могут предположить, что руководство сигнализирует об ожидаемых изменениях в тенденции роста рентабельности фирмы. Смысл этого сигнала для инвесторов таков: руководство и совет директоров убеждены, что дела фирмы обстоят лучше, нежели это отражает стоимость ее акций.

Соответственно стоимость акции может реагировать на это изменение дивидендов. Суть здесь заключается в том, что прибыль, показанная в отчетности компании, может и не являться адекватным отображением результатов ее экономической деятельности. Изменение стоимости акции будет зависеть от того, насколько информация о результатах экономической деятельности фирмы (сведения о размере выплачиваемых дивидендов) отличается от официальных данных финансовой отчетности. Другими словами, дивиденды красноречивее слов. Таким образом, принято считать, что инвесторы используют дивиденды как индикаторы будущего состояния фирмы; дивиденды показывают, каковы ожидания руководства фирмы.

Подведение итогов

Компания должна стремиться проводить такую дивидендную политику, которая позволяла бы максимизировать благосостояние акционеров. Любой согласится с утверждением, что если компания не имеет достаточно выгодных возможностей для инвестирования, она должна разделить избыточные средства среди своих акционеров. Фирма не обязана выплачивать в каждом временном отрезке весь неиспользованный остаток средств. В действитель- носта она захочет стабилизировать абсолютный объем выплачиваемых дивидендов. Но в долгосрочном периоде общая стоимость чистой прибыли и пенных бумаг, обладающих высоким приоритетом и обеспеченных ростом собственного капитала, будет соответствовать стоимости прибыльных инвестиционных возможностей. А дивидендная политика фирмы будет являться по сути остаточным решением, определяемым общей стоимостью приемлемых дня фирмы инвестиционных возможностей.

Для того чтобы платить более высокие дивиденды, фирма должна верить в повышение благосостояния акционеров. Эмпирические исследования дивидендной политики концентрируются в основном на влиянии налогов и финансовом сигнализировании. Полученные результаты не позволяют составить определенного мнения о том, имеет ли место такое влияние налогов на дивиденды, что для достижения более высокого уровня дивидендов необходим более высокий уровень дохода до уплаты налогов. Есть и свидетельства о существовании такого эффекта, и исследования, авторы которых придерживаются мнения об отсутствии такой связи. Ни в одной из работ не поддерживается идея о положительном влиянии дивидендов в том смысле, что чистое предпочтение Дивидендов превосходит компенсирующее воздействие дифференцированного налогообложения дивидендов и доходов с капитала. Вопрос о том, какой эффект имеет место — отрицательный /или нейтральный — еще не решен эмпирически. ЕСЛИ налогообложение дивидендов и доходов с капитала остается постоянным (как предписывает налоговый акт 1936 г.), то любой эффект “неравномерного дохода”, когда подразумевается необходимость выплаты более высокого дивидендного дохода по акциям с целью обеспечить более высокий уровень прибыли до уплаты налогов,: будет трудно выявить в будущих эмпирических исследования^. В отличие от результатов исследования влияния налогов, результаты изучения на практике воздействия финансового сигнализирования весьма последовательно поддерживают предположение о существовании эффекта объявления дивидендов: роста Дивидендов, предвещающего повышение показателя доходности собственного капитала компании. Следовательно, дивиденды, по-видимому, действительно служат для руководства компании проводниками такой информации.

Для того чтобы выплата фирмой более высоких дивидендов, чем это продиктовано объемом средств, остающимся после финансирования прибыльных инвестиционных возможностей, была оправдана, на рынке должно иметь место чистое предпочтение инвесторами дивидендов. Однако этой тенденции предпочтений способствуют только институциональные ограничения и предпочтения некоторых инвесторов. Другие факторы обеспечивают либо нейтральное влияние, либо систематический уклон в сторону накопления. По-видимому, действительно имеет место более высокая ценность умеренных дивидендов по сравнению с пол- ным отсутствием выплат. Это может быть как следствием институциональных ограничений, так и сигнального эффекта. Если не принимать во внимание последнее замечание, общая картина представляется очень неясной, и некоторые исследователи считают, что даже умеренные дивиденды не оказывают воздействия на стоимость компании. Очень немногие ученые придерживаются мнения о том, что дивиденды воздействуют на стоимость акций в сторону ее повышения в значительно большей степени, чем это могло бы быть достигнуто при помощи пассивной политики. Большинство склоняется к существованию нейтрального или отрицательного эффекта, вызванного соображениями уменьшения налоговых потерь. Прежде чем сделать окончательные выводы, рассмотрим несколько практических аспектов, которые необходимо учесть, принимая решения по поводу тенденций дивидендной политики компании.

<< | >>
Источник: Ван Хорн Дж. К.. Основы управления финансами: Пер. с англ./Гл. ред. серии Я. В. Соколов. - М.: Финансы и статистика. - 800 с.: ил. - (Серия по бухгалтерскому учету и аудиту). . 2003

Еще по теме 18.1. Показатель дивидендного выхода:

  1. 18.2. Управленческие критерии определения дивидендного выхода
  2. 14.6. Показатели акций и дивидендной политики
  3. 8.3.2. Анализ и оценка дивидендного дохода на одну акцию Анализ дивидендной политики
  4. ВИДЫ ВЫХОДОВ, ИСПОЛЬЗУЕМЫХ В СТРАТЕГИИ ВЫХОДА
  5. Дивидендная доходность
  6. Дивидендная политика
  7. Коэффициент дивидендных выплат
  8. § 11.1.3. Дивидендная политика предприятия
  9. Дивидендная политика
  10. Глава 8 ФОРМИРОВАНИЕ ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ
  11. Глава 11 ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА ФИРМЫ
- Антикризисное управление - Деловая коммуникация - Документоведение и делопроизводство - Инвестиционный менеджмент - Инновационный менеджмент - Информационный менеджмент - Исследование систем управления - История менеджмента - Корпоративное управление - Лидерство - Маркетинг в отраслях - Маркетинг, реклама, PR - Маркетинговые исследования - Менеджмент организаций - Менеджмент персонала - Менеджмент-консалтинг - Моделирование бизнес-процессов - Моделирование бизнес-процессов - Организационное поведение - Основы менеджмента - Поведение потребителей - Производственный менеджмент - Риск-менеджмент - Самосовершенствование - Сбалансированная система показателей - Сравнительный менеджмент - Стратегический маркетинг - Стратегическое управление - Тайм-менеджмент - Теория организации - Теория управления - Управление качеством - Управление конкурентоспособностью - Управление продажами - Управление проектами - Управленческие решения - Финансовый менеджмент - ЭКОНОМИКА ДЛЯ МЕНЕДЖЕРОВ -