<<
>>

16.3. Возможности генерирования денежных средств для обслуживания задолженности

Рассматривая структуру капитала фирмы, мы должны проанализировать способность фирмы обслуживать постоянные платежи. Чем больше сумма выпущенных фирмой ценных бумаг с преимущественными правами на активы эмитента и чем меньше срок их

погашения, тем больше постоянные платежи фирмы, которые включают в себя основную сумму долга и проценты по долговым обязательствам, арендные проценты и дивиденды по привилегированным акциям.

Прежде чем решиться на дополнительные постоянные расходы, фирма должна оценить ожидаемый приток наличности, поскольку они должны покрываться доходами. Неспособность обслуживать постоянные расходы (за исключением дивидендов по привилегированным акциям) может привести фирму к неплатежеспособности. Чем выше и стабильней доходы фирмы, тем больше ее способность обслуживать долги.

Коэффициенты покрытия

Один из возможных путей определения способности фирмы обслуживать задолженность — это использование коэффициентов покрытая. При расчете этих коэффициентов обычно в качестве приблизительной оценки суммы, которая может быть направлена на обслуживание долговых обязательств, берется прибыль до выплаты налогов и процентов. Один из наиболее часто применяемых показателей — коэффициент покрытия процентов прибылью: /

ЕВГГ

коэффициент покрытая процентов прибылью = . (16.3)

проценты по долгам

Допустим, ЕВГГ за последний год составила 4 млн. дол., а проценты по долговым обязательствам — 1,5 млн. дол. Следовательно, коэффициент покрытия процентов прибылью равен 2,67. Это означает, что ЕВГГ может уменьшиться на 62,5%, а компания / ж еще будет в состоянии выплачивать проценты из прибыли.

Коэффициент покрытия, равный 1, указывает на то, что компания получает прибыли ровно столько, сколько необходимо для выплаты процентов. Хотя делать выводы о наиболее приемлемых коэффициентах покрытия трудно, обычно вызывает беспокойство падение значения коэффициента покрытая процентов прибылью ниже отметки 3/1.

Однако условия в различных отраслях различны, и в стабильных отраслях экономики эта цифра может быть и меньше, тогда как для сфер с высокой скоростью оборачиваемости она неудовлетворительна.

Следует отметить, что коэффициент покрытия процентов прибылью не дает никакой информации о способности фирмы выплачивать основную сумму долга, что влечет за собой такую же юридическую ответственность, как и непогашение процентов. Поэтому следует вывести показатель, отражающий способность обслуживать как основную сумму задолженности, так и проценты по ней. Этот коэффициент равен

ЕВ ГГ

полное покрытие долга = — —— . (16.4)

основная сумма долга

процент +

1 - ставка налогообложения

В данном случае основная сумма долга увеличена на размер налогообложения. Дело в том, что ЕВГГ представляет собой прибыль до налогообложения. Поскольку основная сумма задолженности налогооблагаема, она может быть выплачена только из суммы прибыли после налогообложения. Следовательно, основная сумма должна быть скорректирована так, чтобы она соответствовала ЕВГГ. Если в нашем предыдущем примере основная сумма была бы 1 млн. дол. в год, а ставка налога 40%, то

полное покрытие = 4 млн. дол./[1,5 млн. дол. + 1 млн. дол./ Долга /(1-0,4)] = 1,26.

Значение коэффициента 1,26 говорит о том, что EBIT может упасть на 21%, прибыли все еще будет достаточно для покрытия долга (процент определяется так: 1-(1/1,26) = 0,21). Совершенно очевидно, что чем ближе этот показатель к единице, тем хуже положение (при прочих равных условиях). Однако, даже при показателе меньше единицы, компания может оказаться в состоянии выполнять обязательства, если ей удается обновлять долги при наступлении срока их погашения.

Финансовый риск, связанный с левереджем, следует анализировать, принимая во внимание способность фирмы обслуживать все постоянные расходы. Арендное же финансирование в сущности не является задолженностью, его влияние на доходы равнозначно влиянию выплат процентов и основной суммы долговых обязательств (анализ арендного финансирования приводится в гл.

20). Следовательно, ежегодные платежи по аренде должны быть прибавлены к числителю и знаменателю формулы (16.4) для полного отражения объема денежных средств, вовлеченного в финансирован ие.

Точного эмпирического правила относительно оптимального значения коэффициента покрытия процентов прибылью не существует. Способность компании обслуживать долг варьируется в зависимости от степени риска для нее. Рисунок 16.4 иллюстрирует вероятность распределения EBIT для двух гипотетических фирм. Ожидаемая величина ЕВГГ одинакова для них обеих так же, как и сумма задолженности, описанная в знаменателе формулы 16.4. Следовательно, коэффициенты покрытия процентов

1 Ожидаемая EBIT

Рнс.16.4. Возможная EBIT с учетом размеров задолженности

прибылью так ж одинаковы, 100 дол. /60 дол. = 1,67. Однако, коммерческий риск фирмы А значительно больше, и вероятность того, что ЕВГГ упадет' ниже ее способности обслуживать долг, представлена на рисунке закрашенной областью. Мы видим, что эта вероятность гораздо больше у фирмы А, нежели у фирмы В, т. если для фирмы В способность обслуживать долг, равная 1,67^ может оказаться вполне приемлемой, для фирмы А она таковой не будет. Короче говоря, фирма со стабильными доходами МОЖЁТ позволить себе нести относительно большие постоянные расходы. Этим объясняется то, что коммунальные электрические компании могут позволить себе иметь менее высокие коэффициенты покрытия, чем фирмы-производители.

Как мы уже говорили в гл. 6, посвященной финансовым коэффициентам, для анализа коэффициентов покрытия должны быть предприняты сравнения двух видов. Во-первых, они дол- /ашы быть сопоставлены с прошлыми и ожидаемыми значениями коэффициентов покрытия для аналогичных компаний. Подобный анализ позволяет выявить тенденции улучшения или ухудшения способностей покрытия с течением времени. Сравнения второго рода охватывают схожие компании, занятые деятельностью одного и того же вида. Идея состоит в том, чтобы попытаться изолировать влияние коммерческого риска посредством сравнения аналогичных компаний.

Источники информации и возможные виды анализа описаны в гл. 6, поэтому мы не будем останавливаться здесь на этом вопросе.

\ .. ! Глава 16. Лемрсяж фарж

Наконец, хотелось бы сделать выводы относительно приемлемого для фирмы объема задолженности (и стоимости аренды). Совершенно очевидно, что в долгосрочном периоде источником средств, необходимых для обслуживания долга, является прибыль. Следовательно, коэффициенты покрытия — это важный, но не единственный инструмент анализа структуры капитала фирмы. Коэффициенты покрытия действуют лишь в определенных областях, поэтому не могут служить единственным средством определения структуры капитала. Падение ЕВГТ ниже границы возможности обслуживания долга не означает немедленной гибели компании, существуют альтернативные источники ресурсов, например обновление ссуд, и другие возможные пути.

)

I

iВероятность неплатежеспособности

!J Неплатежеспособность (insolvency) — неспособность фермы выпод-

,. ннть свов финансовые обязательства по контрастам.

Жизненно важный для фирмы вопрос больше состоит не в том, снизятся ли значения коэффициентов покрытия, а в том, какова вероятность неплатежеспособности. Ответ таков: достаточно ли у компании средств — ЕВ ГГ, денежных средств; новых соглашений

о финансировании, поступлений от продажи активов. Коэффициенты покрытия — это только одна сторона вопроса. Чтобы рассмотреть вопрос неплатежеспособности шире, мы должны располагать информацией об отклонении фактических поступлений от планируемых. Как мы уже говорили в гл. 7, для этого можно составить смету наличности (кассовую смету) для нескольких возможных исходов, каждый из которых оценивается определенной вероятностью. Информация подобного рода исключительно важна для финансового менеджера при оценке способности фирмы расплачиваться по долговым обязательствам. На эту способность влияют не только ожидаемые доходы, но и продажа или покупка активов, ликвидность фирмы, дивидендов, сезонные колебания, а также другие факторы, воздействующие на приток капитала.

Зная вероятность каждого варианта, менеджер может определить размер фиксированных платежей, а также задолженности, которую компания может себе позволить, имея некоторую неплатежеспособность, допускаемую руководством.

Положим, руководство фирмы допускает 5-процентную вероятность нехватки средств, и это максимум, который принимается при составлении бюджета как самый пессимистичный прогноз. В таком случае потенциальная сумма долга не может превышать наибольшую запрограммированную сумму, предназначенную для покрытия фиксированных платежей, сопряженных с задолженностью. Иными словами, задолженность может увеличиваться лишь до того момента, когда дальнейшее ее приращение станет причиной неплатежеспособности, вероятность которой равна допустимому риску, определенному руководством. Этот метод анализа просто обеспечивает средства оценки влияния увеличения задолженности на вероятность неплатежеспособности. Используя данную информацию, правление компании может получить оптимальную величину задолженности.

Гордон Дональдсон1 предлагает схожий метод анализа Он считает, что компания в конечном итоге должна заботиться о том, чтобы остаток денежных средств случайно не опустился ниже нуля.

Поэтому он настаивает на рассмотрении потенциальных поступлений при самых неблагоприятных условиях, т. е. в случае спада, который может и не быть самым неблагоприятным. Однако, согласно его идее условия должны быть экстремальными. Чистый объем денежных средств при спаде он определяет как

/ денежный остаток денежный остаток чистый обьем денежных

= . + (16.5)

в течении спада на начало спада средств в период спада

| Затем Дональдсон рассчитывает вероятностное распределение ожидаемого денежного потока {согласно его теории детерминанты чистых денежных потоков — это поступления от продаж, другие денежные поступления, расходы по заработной плате, закупка сырья и материалов и непредусмотренные расходы; анализируя каждую из этих детерминант, он определяет размер и вероятность уменьшения чистого денежного потока ) и анализирует поведение денежного потока в условиях спада, а также выводит вероятностное распределение остатков денежных средств во время спада.

/ Для того чтобы определить свою способность обслуживать задолженность, фирма должна сначала рассчитать фиксиро- ' ванные платежи, связанные с дальнейшим приращением задолженности.

Каждое приращение должно сопровождаться расчетом вероятности возникновения дефицита денежных средств, для которой руководство будет определять допустимые границы. Предположим, компания собирается взять дополнительную ссуду в 20 млн. дол., фиксированные платежи по которой составят

Donaldson G. Corporate Debt Capacity. — Boston: Division of Research, Harvard Business School, 1961; Donaldson G. Strategy for Financial Emergencies // Harvard Business Review. — N 47. — Noveniber-Decemler 1969. — P. 67-79.

\

\ 4

млн. дол. в год. Вычитая 4 млн. дол. из ожидаемых денежных остатков для распределения вероятности спада наличности, мы получим распределение вероятностей спада наличности, при дополнительном объеме задолженности в 20 млн. дол. Если вероятность дефицита средств при осуществлении этого займа незначительна, Дональдсон делает вывод, что фирма на исчерпала резервов кредитования, т. е. сумму задолженности можно еще увеличивать, пока вероятность дефицита не достигнет установленной руководством границы.

Дональдсон развивает свою теорию до расчета анализа финансовой неадекватности. До сих пор мы вели речь о финансовой неплатежеспособности, котороя означает нехватку средств после сокращения всех несущественных расходов. Финансовая неадекватность наступает, когда у фирмы возникает дефицит средств после выплаты дивидендов, осуществления расходов на НИОКР и необходимых капиталовложений. Таким образом, финансовая неплатежеспособность есть крайняя форма финансовой неадекватности.

Анализ возможности фирмы погашать фиксированные платежи, является, вероятно, лучшим средством оценки финансового риска, но существуют сомнения, аналогичным ли образом оценивает фирму рынок. Серьезные кредитные и инвестиционные организации, конечно, обращают внимание на размер постоянных платежей и оценивают финансовый риск с точки зрения способности фирмы их обслуживать, но индивидуальные инвесторы определяют финансовый риск как отношение балансовой задолженности к акционерному капиталу. Логическая взаимосвязь между этим отношением и суммой фиксированных платежей, характеризующая способность фирмы обслуживать их, может существовать, а может и не существовать. Некоторые фирмы могут иметь довольно высокий показатель задолженность/акционерный капитал, но значительный потенциал генерирования денежных средств, позволяющий обслуживать задолженность. Следовательно анализ показателя задолженность/ акционерный капитал сам по себе в отрыве от других факторов может дать неверные результаты, поэтому при определении оптимальной структуры капитала компании очень важен анализ величины и стабильности денежных потоков, связанных с фиксированными платежами.

<< | >>
Источник: Ван Хорн Дж. К.. Основы управления финансами: Пер. с англ./Гл. ред. серии Я. В. Соколов. - М.: Финансы и статистика. - 800 с.: ил. - (Серия по бухгалтерскому учету и аудиту). . 2003

Еще по теме 16.3. Возможности генерирования денежных средств для обслуживания задолженности:

  1. Задолженность и свободное движение денежных средств
  2. 11.4. ОЦЕНКА НЕЗАВЕРШЕННОГО ПРОИЗВОДСТВА, РАСХОДОВ БУДУЩИХ ПЕРИОДОВ, ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ И ДЕБИТОРСКОЙ ЗАДОЛЖЕННОСТИ
  3. ВОЗМОЖНОСТИ ИНСТРУМЕНТАЛЬНОГО СРЕДСТВА BPWin ДЛЯ ПРОВЕДЕНИЯ ФУНКЦИОНАЛЬНО-СТОИМОСТНОГО АНАЛИЗА
  4. 5.1. ДЕНЕЖНЫЕ СРЕДСТВА ОРГАНИЗАЦИИ: ПОНЯТИЕ, ВИДЫ. ЦЕЛИ И ЗАДАЧИ АНАЛИЗА ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ
  5. § 4. График поступлений денежных средств и смета притоков и оттоков денежных средств
  6. Денежные средства и их эквиваленты и представление информации в отчете о движении денежных средств
  7. Формирование резерва на возможные потери по ссудам, по ссудной и приравненной к ней задолженности
  8. 8.4. Решения о соотношении кредиторской задолженности и оборотных средств
  9. ГЛАВА 8 ПРИНЯТИЕ РЕШЕНИЙ О СТРУКТУРЕ ОБОРОТНЫХ СРЕДСТВ И КРАТКОСРОЧНОЙ КРЕДИТОРСКОЙ ЗАДОЛЖЕННОСТИ
  10. ГЛАВА 5. АНАЛИЗ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ ПО ДАННЫМ ОТЧЕТА О ДВИЖЕНИИ ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ
  11. 5.2. ЗНАЧЕНИЕ ОТЧЕТА О ДВИЖЕНИИ ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ В ОЦЕНКЕ ЭФФЕКТИВНОСТИ УПРАВЛЕНИЯ ДЕНЕЖНЫМИ ПОТОКАМИ ОРГАНИЗАЦИИ
  12. ПРОГНОЗНЫЙ ОТЧЕТ О ПОТОКАХ ДЕНЕЖНОЙ НАЛИЧНОСТИ И УПРАВЛЕНИЕ ДЕНЕЖНЫМИ СРЕДСТВАМИ
  13. ГЛАВА 19 Бюджет денежных средств. Направление денежных потоков
  14. Глава 16. ПЛАНИРОВАНИЕ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ РАЗРАБОТКА ПЛАНА ПОСТУПЛЕНИЯ И РАСХОДОВАНИЯ ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ
  15. Порядок работы с денежной наличностью при обслуживании физических лиц
  16. 2.1.4. Отчет о движении денежных средств и анализ денежных потоков предприятия
  17. Бюджет денежных средств. Направление денежных потоков
- Антикризисное управление - Деловая коммуникация - Документоведение и делопроизводство - Инвестиционный менеджмент - Инновационный менеджмент - Информационный менеджмент - Исследование систем управления - История менеджмента - Корпоративное управление - Лидерство - Маркетинг в отраслях - Маркетинг, реклама, PR - Маркетинговые исследования - Менеджмент организаций - Менеджмент персонала - Менеджмент-консалтинг - Моделирование бизнес-процессов - Моделирование бизнес-процессов - Организационное поведение - Основы менеджмента - Поведение потребителей - Производственный менеджмент - Риск-менеджмент - Самосовершенствование - Сбалансированная система показателей - Сравнительный менеджмент - Стратегический маркетинг - Стратегическое управление - Тайм-менеджмент - Теория организации - Теория управления - Управление качеством - Управление конкурентоспособностью - Управление продажами - Управление проектами - Управленческие решения - Финансовый менеджмент - ЭКОНОМИКА ДЛЯ МЕНЕДЖЕРОВ -