<<
>>

16.2. Взаимосвязь показателей прибыли до выплаты налогов и процентов и прибыли на акцию

ЕВ IT (earnings before interest and taxes) — прибыль до выплаты нало- i гов в процентов.

EPS (earnings per share) — прибыль на акцию.

Для выяснения приемлемой для фирмы степени левереджа в разных финансовых ситуациях нам нужно среди всего прочего понять чувствительность EPS к EBIT.

Прибыль до выплаты налогов и процентов больше зависит не от финансового левереджа, а от результатов деятельности и коммерческого риска фирмы. Мы должны знать, что происходит с прибылью на акцию фирмы при выборе различных вариантов действий, которые отражаются на ЕВГГ.

Расчет прибыли на акцию

В качестве примера для анализа левереджа в свете соотношения прибыль до выплаты налогов и процентов/прибыль на акцию предположим, что Cherokee Tire Company с объемом капитализированных средств, состоящих из вложений в обыкновенные акции, 10 млн. дол., намерена мобилизовать еще 5 млн. дол. для расширения деятельности. Обсуждаются 3 варианта, финансирования. Средства можно мобилизовать путем: 1) эмиссии обыкновенных акций; 2) эмиссии долговых обязательств под 12% годовых или 3) эмиссии привилегированных акций с дивидендным доходом 11%. Текущий годовой объем прибыли до выплаты налогов и процентов составляет 2 млн. дол., ставка подоходного налога 40%; количество выпущенных акций 200 ООО. По первому варианту можно выпустить обыкновенные акции и реализовать их по цене 50 дол. за акцию, что увеличит акционерный капитал еще на 100 000 акций.

Чтобы найти точки безубыточности (или “безразличия”) прибыли до выплаты налогов и процентов по различным вариантам финансирования, мы начнем с расчета прибыли на акцию для какого-нибудь гипотетического уровня прибыли до выплаты налогов и процентов. Допустим, мы хотим знать, какова была бы прибыль на акпию при 3 различных вариантах, если прибыль до выплаты налогов и процентов была равна 2,4 млн. дол. Расчеты приведены в табл. 16.1. Следует отметить, что проценты по долгам вычитаются из налогооблагаемой прибыли, тогда как дивиденды по привилегированным акциям облагаются налогами. В результате доходы акционеров выше при размещении долговых обязательств, чем при эмиссии привилегированных акций, хотя процентная ставка по долговым обязательствам превышает уровень дивидендов по привилегированным акциям. Анализ безубыточности, или безразличия

*' Анализ безубыточности (break-even analysis) — анализ влияния различ

ных вариантов финансирования на прибыль по акпик. Точка беэубыточ- 1 ности — уровень прибыли до выплаты налогов и процентов, при котором прибыль иа акцию для 2 вариантов одинакова.

Располагая информацией из табл. 16.1, мы можем вывести график безубыточности (безразличия), аналогичный тому, который мы строили для операционного левереджа. На горизонтальной оси мы откладываем прибыль до выплаты налогов и процентов, на вертикальной — прибыль на акцию. Рассматривая очередной вариант финансирования, мы чертим прямую по двум известным для него точкам, которая отражает значение прибыли на акцию при всех возможных значениях прибыли до выплаты налогов и процентов. Сначала рассмотрим прибыль на акцию для гипотетического уровня прибыли до выплаты налогов и процентов в 2,4 млн. дол. Из табл. 16.1 мы видим, что вариантам финансирования 1, 2 и 3 соответствуют значения прибыли на акцию 4,80 дол.; 5,40 дол.

и 4,45 дол. Переносим эти значения на график на уровне прибыли до выплаты налогов и процентов, равной 2,4 млн. дол. Следует отметить, что не имеет значения, какой гипотетический уровень прибыли до выплаты налогов и процентов мы выберем для расчета прибыли на акцию; если есть хорошая миллиметровая бумага, это не имеет значения.

Вторая точка каждой их прямых — это прибыль до выплаты налогов и процентов, необходимая для покрытия всех постоянных финансовых издержек по данному варианту. Она откладывается на горизонтальной оси. Так как при эмиссии обыкновенных акций постоянные издержки отсутствуют, прямая начинается в точке 0. При выборе второго варианта финансирования необходимый для покрытия процентных издержек уровень прибыли до выплаты налогов и процентов составляет 600 000 дол., поэтому на горизонтальной реи откладываем 600 000 дол. При эмиссии привилегированных акций объем прибыли до выплаты налогов и процентов, необходимый для выплаты дивидендов, равен сумме дивидендов за год, поделенной на единицу, минус ставка налогообложения. Таким образом, необходимый для выплаты дивидендов в объеме 550 000 дол. при ставке налогообложения 40% уровень прибыли до выплаты налогов и процентов составляет 916 667 млн. дол.

Напомним, что дивиденды по привилегированным акциям облагаются налогом, тогда как проценты по обязательствам вычитаются из налогооблагаемой прибыли, поэтому на покрытие дивидендов уходит больше прибыли до налогообложения, чем на

Таблица 16.1 Расчет EPS для 3 вариантов финансирования

. (дол.) ОБЫКНО

ВЕННЫЕ

АКЦИИ ДОЛГОВЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА ПРИВИ

ЛЕГИРО

ВАННЫЕ

АКЦИИ Прибыль до выплаты налогов и процентов (гипотетическое значение)

Проценты 2 400 ООО 2 400 000 600 000 2 400 000 Прибыль до налогообложения Налоги на прибыль 2 400 000 960 000 1 800 000 720 000 2 400 000 960 000 Прибыль после налогообложения Дивиденды по привилегированным акциям 1440 000

/ 1080 000 1 440 000 550 000 Доход держателей обыкновенных акций Количество акций Прибыль на акцию 1 440 000 300 000

/4,80 1 080 000 200 000 5,40 890 000 20 000 4,45 покрытие процентов по обязательствам. Имея пересечения с горизонтальной осью, величину прибыли на акцию для гипотетического уровня прибыли до выплаты налогов и процентов, мы проводим прямые через эти две точки. График безубыточности (безразличия) Cherokee Tire Company приведен на рис. 16.2.

Из рисунка видно, что точка безубыточности ддя эмиссии долговых обязательств и эмиссии обыкновенных акций соответствует прибыли до выплаты налогов и процентов — 1,8 млн. дол. Если прибыль до выплаты налогов и процентов ниже этого значения, то прибыль на акцию будет больше при эмиссии обыкновенных акций; если выше, то предпочтительнее вариант эмиссии долговых обязательств. Точка безубыточности для эмиссии привилегированных и обыкновенных акций соответствует объему прибыли до выплаты налогов и процентов — 2,75 млн. дол. Вправо от этой точки прибыль на акцию больше при эмиссии приви- / / /

7,00 - Долгом* оОямт«Лкстм / / /

f

Лри»илагнрм«ним« акции

12 3 4

ПРИБЫЛЬ ДО ВЫПЛАТЫ НАЛОГОВ И ПРОЦЕНТОВ, ШШ.ДОЛ.

I».

I

Рис, 16.2. График безубыточности для трех вариантов финансирования легированных акций, влево — при эмиссии обыкновенных акций. Точки безразличия размещения долговых обязательств и эмиссии привилегированных акиий не существует, первый из этих вариантов всегда лучше второго с точки зрения прибыли по акции на постоянную величину, а именно, на 0,95 дол.

Математическое определение точки безразличия. Различие между двумя вариантами финансирования математически выражается следующим образом:

(16.1)

(EBIT - Cj) (1 - О (EBIT - С2) (1-/)

S.

к

'где EBIT*— точка безразличия для двух рассматриваемых нами вариантов;

С,; С2 — ежегодные проценты иди дивиденды по привилегированным акциям до налогообложения для вариантов финансирования 1 и 2 (для привилегированных акций дивиденды делятся на (1-г));

I — ставка корпоративного налога; л 5j; S2 — количество обыкновенных акций после осуществления вариантов 1 и 2.

Допустим, мы хотели бы определить точку безразличия эмиссии обыкновенных акиий и размещения долговых обязательств, тогда:

. (EBIT* - 0)(0,6)/300 ООО - (ЕВГГ* - 600 000)(0,6)/200 000. (16.2) Или '*•*' ’ 1 0,

6(ЕВ1Т*)(200 ООО) = 0,6(ЕВГГ*)(300 000)^0,6(600 000)(300 ООО);

60 000 ЕВГГ = 108 000 000 000 дол;

ЕВГГ = 1 800 000 дол.

Точка безубыточности для ЕВГГ, в которой ЕР8 для двух вариантов одинакова, равна 1,8 млн. дол. Это же подтверждает рис. 16.2. Таким образом, точку безразличия финансового левереджа может определить как графически, так и математически.

Влияние на риск

До сих пор мы интересовались только тем, что происходит с доходами держателей обыкновенных акций. С этой точки зрения прибыли на акцию вариант размещения облигаций оказывается предпочтительным, если ЕВГГ превышает 1,8 млн. дол. Как мы уже знаем, влияние левереджа на ожидаемый доход это только одна сторона вопроса, другая — влияние на риск. График EBIT-EPS не дает точного ответа на этот вопрос, тем не менее кое-какие выводы сделать можно. Финансовый менеджер прежде всего должен сопоставить точки безубыточности финансирования облигациями и эмиссией обыкновенных акций с наиболее вероятным уровнем EBIT. Чем выше этот уровень (предполагается, что он /должен быть больше значения в точке безразличия), тем более предпочтительно долговое финансирование (при прочих равных условиях).

i' i

Рнс.16.3. График безразличия с вероятностным распределением EBIT

Кроме того, менеджер должен оценивать вероятность того, что EBIT будет ниже значения в точке безразличия. Допустим, ЕВ IT в нашем примере равна 3 млн. дол. Учитывая коммерческий риск и возможные колебания ЕВГГ, менеджер должен оценить вероятность того, что EBIT опуститься ниже уровня 1,8 млн. дол. Если она незначительна, необходимо избрать вариант размещения облигаций. С другой стороны, если EBIT лишь незначительно превышает значение в точке безразличия и вероятность снижения его уровня велика, то менеджер может отклонить данный вариант. Этот случай проиллюстрирован на рис. 16.3, где 2 распределения вероятностей возможных ЕВ IT наложены на график безразличия, показанный на рисунке рис. 16.2. Однако на рис. 16.3 мы рассматриваем только варианты размещения обязательств и эмиссии обыкновенных акций. При “безопасном” распределении фактически отсутствует вероятность того, что ЕВГГ упадет ниже точки безразличия. Следовательно, мы можем сделать вывод, что предпочтение должно быть отдано первому варианту (заем), поскольку влияние на доходы акционеров значительно, а риск ничтожен. При “опасном” распределении существует большая вероятность, что ЕВ ГГ упадет ниже точки безразличия. В таком случае менеджер должен отвергнуть вариант заемного финансирования.

Подытоживая сказанное выше, отметим, что чем больше EBIT превышает значение в точке безубыточности и чем меньше вероятность его снижения, тем предпочтительнее финансирование посредством размещения долговых инструментов. Анализ ЕВ ГГ-EPS один из нескольких методов определения оптимальной для фирмы суммы задолженности. Ни один из методов не имеет абсолютного преимущества. Только когда одновременно применяются несколько, можно делать надежные выводы.

Теперь мы приступим к изучению других методов определения приемлемого для фирмы уровня левереджа.

<< | >>
Источник: Ван Хорн Дж. К.. Основы управления финансами: Пер. с англ./Гл. ред. серии Я. В. Соколов. - М.: Финансы и статистика. - 800 с.: ил. - (Серия по бухгалтерскому учету и аудиту). . 2003

Еще по теме 16.2. Взаимосвязь показателей прибыли до выплаты налогов и процентов и прибыли на акцию:

  1. ПОСТРОЕНИЕ ГРАФИКА БЕЗРАЗЛИЧИЯ ПРИБЫЛИ АО УПЛАТЫ ПРОЦЕНТОВ И НАЛОГОВ (PBIT) И ДОХОДОВ В РАСЧЕТЕ НА ОДНУ АКЦИЮ (EPS)
  2. Норма ссудного процента, ее виды, взаимосвязь и отличия от ссудного процента и нормы прибыли
  3. Анализ и оценка прибыли на одну акцию
  4. 12.9. ИНФОРМАЦИЯ О ПРИБЫЛИ НА АКЦИЮ
  5. Приложение 1 МАТЕМАТИЧЕСКИЙ ЭФФЕКТ РОСТА ПРИБЫЛИ НА АКЦИЮ КАК МОТИВ КОРПОРАТИВНОЙ ИНТЕГРАЦИИ
  6. Программы дополнительных выплат деньгами и разделения прибыли
  7. § 51.4. МЕТОД ПОСТОЯННОГО ПРОЦЕНТА ВАЛОВОЙ ПРИБЫЛИ
  8. Раздел 2 АНАЛИЗ ВЗАИМОСВЯЗИ ОБЪЕМА ПРОДАЖ, ЗАТРАТ И ПРИБЫЛИ
  9. § 12.2. ВЗАИМОСВЯЗЬ КОЭФФИЦИЕНТА «ЦЕНА-ПРИБЫЛЬ» И ТЕМПОВ РОСТА ПРИБЫЛИ ПРЕДПРИЯТИЯ
  10. Цели и задачи анализа прибыли, виды прибыли предприятия
  11. Показатель эффективности, Средний показатель прибыли/ убытка, Соотношение Выигрышных и Убыточных дней
  12. § 42.5. ВЗАИМОСВЯЗЬ МЕЖДУ УРОВНЕМ РИСКА ИНВЕСТИЦИЙ И ТРЕБУЕМОЙ НОРМОЙ ПРИБЫЛИ
- Антикризисное управление - Деловая коммуникация - Документоведение и делопроизводство - Инвестиционный менеджмент - Инновационный менеджмент - Информационный менеджмент - Исследование систем управления - История менеджмента - Корпоративное управление - Лидерство - Маркетинг в отраслях - Маркетинг, реклама, PR - Маркетинговые исследования - Менеджмент организаций - Менеджмент персонала - Менеджмент-консалтинг - Моделирование бизнес-процессов - Моделирование бизнес-процессов - Организационное поведение - Основы менеджмента - Поведение потребителей - Производственный менеджмент - Риск-менеджмент - Самосовершенствование - Сбалансированная система показателей - Сравнительный менеджмент - Стратегический маркетинг - Стратегическое управление - Тайм-менеджмент - Теория организации - Теория управления - Управление качеством - Управление конкурентоспособностью - Управление продажами - Управление проектами - Управленческие решения - Финансовый менеджмент - ЭКОНОМИКА ДЛЯ МЕНЕДЖЕРОВ -