<<
>>

13.4. методы оценки эффективности инвестиционных решений

История вопроса. Исследования теоретических и организационно-методических аспектов инвестиционного анализа впервые были предприняты в 20-е годы прошедшего века в связи с реализацией государственных задач по проектированию гидроэнергетических ус

(13.12)

(13.13)

500

II.

Анализ финансово-хозяйственной деятельности организации

тановок и проектно-изыскательских работ в железнодорожном строительстве. Отсутствие же в плановой экономике рынка вообще и рынка ценных бумаг в частности, безусловно, отрицательно сказалось на уровне исследований отечественными учеными проблем инвестиционного анализа. Развитие получили преимущественно проблемы оценки экономической целесообразности вложений в нефинансовые активы. В отношении этого направления в экономическом анализе можно выделить два научных подхода: «энергетический» и «железнодорожный».

Одними из первых, кто четко сформулировал задачи анализа сравнительной эффективности капиталовложений, были С.А. Кукель-Краевский (1923) и Л. Юшков (1928). В последующие годы разработкой проблемы оптимизации строительной программы в рамках «энергетического» подхода занимались В.Н. Богачев (1966) и В.В. Новожилов (1967).

Вопросы организационно-методического обеспечения проектного анализа достаточно широко были представлены в типовых методиках и разрабатываемых на их основе указаниях по определению экономической эффективности различных отраслей народного хозяйства. По имеющимся оценкам, специалистами разных министерств и ведомств было разработано и внедрено в практику более 400 рекомендаций и инструкций по расчетам экономической эффективности предстоящих вложений. Наибольшее распространение в 1960—1970-е годы получила типовая методика оценки эффективности капитальных вложений, созданная под научным руководством академика Т.С. Хачатурова.

Примечательно, что перед проектировщиками и экономистами тех лет ставилась задача выбора оптимальной комбинации проектов в строительной программе (так называемая модель комплектования).

Если провести аналогии с сегодняшним днем, то можно отметить, что модель комплектования чрезвычайно близка к решению проблемы формирования бюджета инвестиций при помощи аналитических процедур капитального нормирования. Недостатком нахождения оптимальной комбинации капиталовложений с использованием показателей «приведенные затраты» и «сравнительная эффективность» было игнорирование производимого инвестицией денежного потока, влияния капиталовложений на социальные и экологические условия региона, в котором планировалось их осуществление.

С середины 1970-х годов дальнейшие исследования в этой области не имели каких-либо «выдающихся» результатов. Видимо, это было вызвано тем, что Основные положения (1977) [24] не были доведены до логического завершения.

13- Экономический анализ инвестиционной деятельности организации

501

Ситуация усугублялась информационным вакуумом, который существовал в отношении западной экономической литературы. Только в конце 1980-х годов, в период реформирования российской экономики и перехода к рыночным отношениям, в очередной раз оживилась дискуссия, затрагивающая теоретико-методологические и организационно-методические проблемы инвестиционного анализа. С учетом апробированных в международной практике подходов к анализу обобщающих инвестиционных показателей в 1988 г. авторским коллективом под руководством Д.С. Львова были разработаны «Методические рекомендации по комплексной оценке эффективности мероприятий, направленных на ускорение научно-технического прогресса». Однако современные условия функционирования хозяйствующих субъектов, в частности необходимость учета риска и инфляции, недостаточно четко были отражены в этом инструктивном документе. Согласно постановлению Совета Министров РФ от 15 июля 1993 г. № 683, в котором высказывалась необходимость совершенствования и унификации методов оценки инвестиционных проектов, авторским коллективом под руководством А.Г. Шахназарова были разработаны «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования», утвержденные Госстроем Министерства экономики, Министерством финансов и Госкомпромом России 31 марта 1994 г.

№ 7-12/47. В основе этого документа были заложены принципы единообразного подхода к оценке инвестиционных проектов, финансируемых за счет централизованных источников, добровольность вхождения хозяйствующих субъектов в число участников реализации инвестиционных проектов, многообразие интересов, самостоятельность выбора и способов реализации. С учетом опыта его использования и изменений, происшедших за это время в российской экономике, в 2000 г. была выпущена вторая редакция [25].

На современном этапе развития проблем инвестиционного анализа широко используются экономико-математические методы анализа. Благодаря применению новых информационных технологий становится возможным более точно спрогнозировать состояние объекта исследования, выявлять сложные зависимости между многочисленными факторами риска и неопределенности.

Методические рекомендации по оценке инвестиционных проектов, другие отечественные и зарубежные работы по оценке эффективности инвестиций предлагают различать следующие методы, применяемые для этой цели [9]:

1) метод простой бухгалтерской нормы прибыли;

2) простой (бездисконтный) метод окупаемости инвестиций (метод определения срока окупаемости инвестиций);

502

II. Анализ финансово-хозяйственной деятельности организации

3) дисконтный метод окупаемости проекта;

4) метод чистой настоящей (текущей) стоимости проекта (метод расчета чистого приведенного эффекта);

5) метод расчета индекса рентабельности инвестиции;

6) метод внутренней ставки рентабельности (метод расчет нормы рентабельности инвестиций);

7) модифицированный метод внутренней ставки рентабельности;

8) метод расчета коэффициента эффективности инвестиций;

9) срок полного погашения задолженности.

Однако в мировой практике, как показал К. Друри, наиболее часто для оценки инвестиций применяют методы, приведенные в табл. 13.5.

Ни одного из перечисленных методов самого по себе недостаточно для принятия проекта. Каждый из методов анализа инвестиционных проектов дает возможность рассматривать какие-то характеристики периода, выяснить важные моменты и подробности.

Все методы, используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно подразделить на две группы, основанные на дисконтированных и учетных оценках.

Таблица 13.5.

Основные методы оценки инвестиций английских компаний, % числа обследованных компаний Название В крупных компаниях В компаниях средних размеров метода 1975 1981 1986

Метод расчета периода окупаемости 73 81 92 80 Метод учетного коэффици- ента окупаемости инвестиций (метод эффективности инвестиций) 51 49 56 33 Метод внутреннего коэффициента окупаемости 44 57 75 28 Метод чистой приведенной стоимости 32 39 68 36 К методам, основанным на дисконтированных оценках, относятся:

• метод чистой текущей стоимости, или чистый приведенный эффект;

• метод доходности;

• метод внутренней нормы окупаемости;

• метод текущей окупаемости.

13. Экономический анализ инвестиционной деятельности организации

503

Метод чистой текущей стоимости. Метод основан на сопоставлении дисконтированной стоимости денежных поступлений за прогнозируемый период и инвестиций. Под денежными поступлениями понимается сумма чистой прибыли и амортизационных отчислений:

R = Пч + Ам,

где Rj — элемент потока денежных поступлений.

При расчете чистой текущей стоимости применяется функция текущего аннуитета F4 (13.8) при равномерном распределении дохода по годам или функция текущей стоимости единицы F3 (13.5), примененная к каждому элементу потока поступлений от инвестиций, суммированных за прогнозируемый период:

NPV = ZPV- IC (13.14)

или NPV = Y —--1С,

i=l (1 + r)'

где NPV — чистая текущая стоимость.

Эта модель требует выполнения следующих условий:

1) объем инвестиций принимается как завершенный;

2) объем инвестиций принимается в оценке на момент проведения анализа;

3) процесс отдачи начинается после завершения инвестиций.

Если анализ проводится до начала инвестиций, то размер инвестиционных расходов также должен быть приведен к настоящему моменту. Модель расчета чистого приведенного дохода примет вид

--ПТ- - 2

^ <— , (13.15)

где IQ — инвестиционные расходы в периоде t, t = 1, 2, ni; Rj — доход в периоде /', / = 1, 2, «2; ni — продолжительность периода инвестиций; «2 — продолжительность периода отдачи от инвестиций.

ту

Если NPV> 0, проект эффективный.

Пример.

Пользуясь табл. 13.6, определить эффективность проекта по критерию чистой текущей стоимости.

504

II. Анализ финансово-хозяйственной деятельности организации

Таблица 13.6. Исходные данные для расчета Год Денежные поступления (отдача от инвестиций), тыс. руб. Капитальные вложения, тыс. руб. Коэффициент дисконтирования 1-й — 300 0,9091 2-й — 200 0,8264 3-й 200 — 0,7513 4-й 300 — 0,6830 5-й 400 — 0,6209 Дисконтированный доход: PVR = 200 -0,7513 + 300- 0,6830 + 400 -0,6209 = 603,52 тыс. руб. Дисконтированная сумма капитальных затрат:

PVK = 300 -0,9091 + 200 • 0,8264 = 438,01 тыс. руб. Чистая приведенная стоимость:

NPV = 603,52 — 438,01 = 165,51 тыс. руб. Вывод: проект эффективен.

Поступления за каждый период времени могут быть представлены как разность дисконтированных на один момент времени показателей дохода и капитальных вложений. Поток поступлений в этом примере следующий. Год 1-й 2-й 3-й 4-й 5-й Итого Поток платежей -300 -200 200 300 400 400 Поток дисконтированных платежей -272,73 -165,28 150,26 204,90 248,36 165,51 Метод доходности. После вычисления чистой текущей стоимости ряда проектов может возникнуть проблема выбора альтернативных инвестиций разных объемов. В этом случае нельзя игнорировать то, что, хотя чистые текущие стоимости альтернативных проектов могут быть близкими или даже одинаковыми, они затрагивают сильно различающиеся размерами первоначальные инвестиции. Для сравнения альтернативных проектов применяется показатель доходности (индекс рентабельности инвестиций) RI:

показатель доходности RI

гу доходов

гу инвестиции

(13.16)

13. Экономический анализ инвестиционной деятельности организации

505

Дисконтированные величины в этой формуле те же самые, что использовали для вычисления чистой текущей стоимости.

Индекс рентабельности показывает текущую стоимость доходов в расчете на каждый рубль чистых инвестиций, что позволяет выбирать между инвестиционными альтернативами. Чем выше показатель доходности, тем предпочтительнее проект.

Если индекс получается равным единице и ниже, то проект едва отвечает или даже не отвечает минимальной ставке доходности (на практике индекс, близкий к единице, в некоторых случаях приемлем). Индекс, равный единице, соответствует нулевой чистой текущей стоимости.

Пример. Определить эффективность проектов по критерию доходности (табл. 13.7).

Таблица 13.7. Характеристики рассматриваемых проектов Год Проект А Проект Б

Денежные поступления Инвестиции Денежные поступления Инвестиции 1-й — 400 — 600 2-й 180 — 230 — 3-й 220 — 350 — 4-й 250 — 400 — Итого 650 400 980 600 Ставка процентного дохода — 10% годовых.

NPVA = 180- 0,8264 + 220 -0,7513 + 250 -0,6830 — 400-0,9091 = = 484,8 — 363,6 = 121,21 тыс. руб.;

NPVE = 230- 0,8264 + 350 -0,7513 + 400-0,6830 — 600-0,9091 = = 726,2 — 600 = 126,2 тыс.руб.;

RIA = -Ш = 1;334; А 363,3

Л/Б = ™>1 = 1,210. Б 600

Чистая текущая стоимость проекта Б выше, чем проекта А, однако проект А более выгоден, так как обеспечивает получение большего размера денежных поступлений на один рубль инвестиций. ?

Метод внутренней нормы окупаемости. Внутренняя норма окупаемости (прибыли) IRR — уровень доходности, который в применении к поступлениям от инвестиций в течение жизненного цикла дает ну

506

II. Анализ финансово-хозяйственной деятельности организации

левую чистую текущую стоимость. Это означает, что дисконтированная величина доходов точно равна дисконтированной величине капитальных затрат (дисконтирование денежных потоков дает возможность устранить разницу в оценке, связанную со временем возникновения этих потоков путем дисконтирования по их текущей стоимости).

Если инвестиции осуществляются только за счет привлеченных средств, причем кредит получен по ставке Е, то доход окупает инвестиции, если ставка доходности равна кредитной ставке. Ставка доходности может приниматься в размере выше кредитной ставки, исходя из внутренних потребностей инвестора, например из установленного уровня дивидендов по привилегированным акциям.

Если проект простой и включает в себя одно вложение и одинаковые ежегодные денежные потоки (доходы), то для расчета внутренней нормы окупаемости применяется формула определения текущей стоимости аннуитета (13.8), из которой следует:

PV

F4 =-, (13.17)

а

где PV — приведенная стоимость поступлений.

Приведенная стоимость поступлений равна сумме вложений. Фактор F4 определяется по таблице текущих стоимостей для аннуитетов. Поскольку длительность жизненного цикла известна, можно найти уровень доходности, двигаясь по строке периодов до колонки, содержащий фактор, близкий по значению к полученному по формуле результату.

В общем случае, когда инвестиции и отдача от них задаются в виде потока платежей, внутренняя норма рентабельности определяется с применением метода последовательных итераций. Для этого с помощью таблиц дисконтирующих множителей (факторов) выбирают два значения нормы дисконта r\< r2 таким образом, чтобы в интервале r\ — r2 функция NPV = f(r) меняла свое значение с плюса на минус.

Далее применяют формулу

IRR = п +-^--(r2 -п), (13.18)

где т\ — значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f (ri) > 0;

Г2 — значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f (Г2) < 0.

Более точный результат достигается в случае, когда длина интервала минимальна (равна 1%).

13. Экономический анализ инвестиционной деятельности организации

507

Пример. Определить эффективность проекта по критерию внутренней нормы окупаемости (табл. 13.8).

Таблица 13.8. Определение IRR для проекта А Год Поток Расчет 1 Расчет 2

r = 27 PV r = 28 PV 0-й -400 1,000 -400 1,000 -400 1-й + 180 0,787 141,66 0,781 140,6 2-й + 220 0,620 136,4 0,615 134,4 3-й + 250 0,488 122,0 0,477 119,2 Итого: 0,06 -5,8 По формуле (13.18) IRR составит

IRR = 27 +-?--(28 - 27) = 27,01,%.

0,06 - (-5,8)

По данным расчета 1 табл. 13.7 NPV близка к нулевому значению, что подтверждается расчетом IRR. ?

Метод текущей окупаемости. Показатель «текущая окупаемость» определяет минимально необходимый период для инвестиции, чтобы была обеспечена ставка доходности при анализе текущей стоимости. Другими словами, период текущей окупаемости инвестиционного проекта — это число лет, необходимых для возмещения стартовых инвестиционных расходов. Он равен отношению исходных инвестиций к годовому притоку наличности за период возмещения (если рассчитанный период окупаемости меньше максимально приемлемого, то проект принимается, если нет — отвергается). Текущая окупаемость достигается в периоде, когда накопленная положительная текущая стоимость становится равной отрицательной текущей стоимости всех вложений. Это та точка в прогнозируемом жизненном цикле инвестиции, когда первоначальное вложение полностью окупится и с уменьшающейся суммы будет получен доход, отвечающий критерию ставки доходности, т.е. точка, начиная с которой проект становится экономически привлекательным.

Минимальное время, требуемое для покрытия инвестиции и достижения ставки доходности на уменьшающуюся сумму, в сравнении со сроком жизненного цикла выражает потенциальный риск проекта. Показатель помогает определить оставшуюся часть жизненного цикла как надбавку за риск, т.е. предполагаемое время работы проекта после прохождения точки текущей окупаемости.

508

II. Анализ финансово-хозяйственной деятельности организации

Метод текущей окупаемости применяется в сочетании с другими методами оценки эффективности инвестиций.

Методы, основанные на учетных оценках, не учитывают изменения стоимости во времени и основаны на сопоставлении среднегодового притока денежных средств и прибыли с инвестициями.

Окупаемость (Гок) соотносит предполагаемые постоянные потоки денежных средств от данного проекта с требуемым объемом чистых инвестиций:

T Инвестиции

среднегодовой приток оенежных средств от проекта

Этот метод применяется в том случае, если приток поступлений от инвестиций распределяется по годам равномерно. Если поступления по годам различаются, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, за которые кумулятивный доход будет равен начальным инвестициям.

Срок окупаемости показывает число лет, необходимое для возврата первоначального вложения, и позволяет судить, окупятся ли инвестиции в течение срока жизненного цикла проекта.

Однако просто получить свой капитал назад недостаточно, поскольку с экономической точки зрения инвестор надеется заработать прибыль на инвестированные им средства. Для обеспечения экономической доходности следует рассматривать годы, находящиеся за точкой окупаемости. Если период окупаемости и жизненный цикл точно совпадут, инвестор понесет потери в виде скрытых издержек, поскольку те же средства, инвестированные в финансовые активы, например в долевые ценные бумаги, принесут больший доход.

Недостаток критерия окупаемости заключается в том, что он не чувствителен к сроку жизненного цикла и поэтому не объективен как критерий эффективности инвестиций.

Простая ставка доходности — величина, обратная сроку окупаемости:

Среднегодовой приток денежных

Доход = средств от проекта__

наинвестиции Инвестиции

Если по истечении жизненного цикла проект обладает ликвидационной стоимостью, то инвестиции уменьшаются на ее размер.

В основе оценки эффективности лежит сравнение с выбранной базовой величиной (достигнутой или ожидаемой) — в этом заключается основная особенность аналитических расчетов. Если инвестиции осуществляются в действующую организацию, в качестве базы сравнения применяется достигнутая рентабельность капитала, рас

13. Экономический анализ инвестиционной деятельности организации

509

считываемая как отношение чистой прибыли к средней величине авансированного капитала. С учетом этих условий простая ставка доходности модифицируется в показатель, называемый коэффициентом эффективности инвестиций ARR:

ЧП

ARR =-—-, (13.21)

1/ 2ISn - R V )

где ЧП — среднегодовая чистая прибыль;

RV — ликвидационная стоимость проекта (остаточная).

В методах анализа эффективности инвестиций, основанных на учетных оценках, не учитываются:

• сроки получения прибыли, поэтому проекты, имеющие в результате одинаковую прибыль, но отличающиеся по срокам ее получения, оцениваются как проекты с равной эффективностью;

• различная степень риска проектов — проекты, имеющие разную степень риска, но с равной прибылью на единицу инвестиций, оцениваются как равные по эффективности.

<< | >>
Источник: Любушин Н.П.. Экономический анализ. 3-е изд., перераб. и доп. - М.: . - 575 с. . 2010

Еще по теме 13.4. методы оценки эффективности инвестиционных решений:

  1. 4.1 Принципы оценки эффективности инвестиционных решений в стандартных методах проектного анализа
  2. 9. МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
  3. 5.2. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов
  4. Глава 5 Методы оценки эффективности инвестиционных проектов
  5. Главя3 МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
  6. Методы оценки экономической эффективности инвестиционных проектов
  7. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов
  8. Вопрос: Методы оценки эффективности инвестиционных проектов.
  9. Простые методы оценки эффективности инвестиционного проекта
  10. 3.2. Основные методы оценки эффективности инвестиционных проектов
  11. 9.2. Основные методы оценки эффективности инвестиционных проектов
  12. Оценка эффективности инвестиционных проектов методом дисконтирования
- Бюджетная система - Внешнеэкономическая деятельность - Государственное регулирование экономики - Инновационная экономика - Институциональная экономика - Институциональная экономическая теория - Информационные системы в экономике - Информационные технологии в экономике - История мировой экономики - История экономических учений - Кризисная экономика - Логистика - Макроэкономика (учебник) - Математические методы и моделирование в экономике - Международные экономические отношения - Микроэкономика - Мировая экономика - Налоги и налолгообложение - Основы коммерческой деятельности - Отраслевая экономика - Оценочная деятельность - Планирование и контроль на предприятии - Политэкономия - Региональная и национальная экономика - Российская экономика - Системы технологий - Страхование - Товароведение - Торговое дело - Философия экономики - Финансовое планирование и прогнозирование - Ценообразование - Экономика зарубежных стран - Экономика и управление народным хозяйством - Экономика машиностроения - Экономика общественного сектора - Экономика отраслевых рынков - Экономика полезных ископаемых - Экономика предприятий - Экономика природных ресурсов - Экономика природопользования - Экономика сельского хозяйства - Экономика таможенного дел - Экономика транспорта - Экономика труда - Экономика туризма - Экономическая история - Экономическая публицистика - Экономическая социология - Экономическая статистика - Экономическая теория - Экономический анализ - Эффективность производства -