<<
>>

Модели организации финансовых рынков

 

Выше на основе статистических данных по странам был проанализирован ряд факторов - сигналов макросреды, свидетельствующих об уровне трансакционных издержек инвесторов. К таким факторам - сигналам мы отнесли защиту прав и интересов мелких акционеров и кредиторов законодательством, эффективность правоприменения.

Была также выявлена связь данных факторов - сигналов с развитием рынка ценных бумаг: чем выше уровень защиты прав мелких акционеров и кредиторов и чем эффективнее данная защита, тем лучше развит фондовый рынок страны.

Тем не менее, все страны характеризуются различным уровнем защиты прав акционеров и кредиторов и, следовательно, различным уровнем развития рынка ценных бумаг. Отсюда возникает вопрос: почему страны с низким уровнем развития рынка ценных бумаг не стремятся к совершенствованию практики защиты инвесторов?

Нами были также отмечены такие факторы - сигналы микросреды как концентрация собственности и мониторинг банков и прочих кредиторов.

В связи с этим можно поставить дополнительный вопрос - как сочетается действие всех перечисленных факторов - сигналов для отдельных стран: все они действуют на одинаковом уровне или слабое действие одного фактора - сигнала компенсируется более сильным действием других?

Ответить на данные вопросы нам поможет анализ моделей организации финансовых рынков.

В мировой хозяйственной системе сформировалось две такие модели - англоамериканская и германская. Причем данные модели различаются не только в типах финансовых институтов, финансовых инструментах, но и в различных подходах к структуре и концентрации собственности и развитии рынка ценных бумаг[54].

Остановимся вкратце на особенностях каждой модели.

Англо-американская модель свойственна, прежде всего, США и Великобритании. К отличительным особенностям данной системы можно отнести:

  • множество предприятий, чьи акции имеют котировки на бирже;
  • частая смена прав собственности на акции обуславливает высокую ликвидность рынка ценных бумаг;
  • собственность распылена среди множества владельцев (главным образом, институциональных инвесторов и физических лиц);
  • высокая роль рынка ценных бумаг в привлечении денежных ресурсов для предприятий как путем выпуска акций, так и облигаций.

В условиях англо-американской модели предприятие находится в руках мелких инвесторов, для которых владение акциями в основном носит спекулятивный характер, либо нацелено на долгосрочное получение определенного дохода (в виде повышения курсовой стоимости и дивидендных платежей).

Для таких инвесторов возможность управления предприятием имеет второстепенное значение. Менеджер стремится получить максимум возможных частных выгод от контроля над предприятием. При этом ввиду слабой заинтересованности собственников - акционеров в управлении предприятием, данная возможность практически не ограничена.

С другой стороны, рынок ценных бумаг, развитый в англо-американской модели, с его необходимостью раскрытия информации, а также заинтересованностью менеджера предприятия в рынке ценных бумаг (по причине использования его для привле

чения денежных ресурсов) являются факторами, сдерживающими менеджера от действий в собственных интересах.

В условиях данной модели важнейшую часть заемных средств нефинансовые предприятия получают с помощью размещения облигаций. Такой путь предполагает мощную систему финансовых посредников (частные страховые компании, частные пенсионные фонды, сберегательные банки и т.д.), которые предъявляют массированный спрос на долгосрочные корпоративные обязательства. В США на размещение облигаций приходилось почти 60% всех заемных ресурсов, привлекающихся нефинансовыми корпорациями на протяжении 1970-1994гг. В Канаде эта доля превосходит

92

одну треть .

Германская модель характерна для экономик континентальной Европы и Японии. Германская модель характеризуется:

  • небольшим числом предприятий, акции которых торгуются на бирже,
  • небольшим объемом операций, слабой ликвидностью фондового рынка;
  • собственностью, сконцентрированной в руках корпораций, институтов, отдельных лиц или семейств, государства;
  • слабым использованием рынка ценных бумаг для привлечения денежных ресурсов - его заменяет банковское кредитование.

Акционерный капитал предприятий в Италии и Франции сконцентрирован в руках крупных собственников - богатых семейств, стоящих одновременно во главе руководства. В Германии в конце 1980-х гг. около 90% предприятий из 200 крупнейших имели по крайней мене одного собственника, владеющего не менее 25% акций.

В это же время в Великобритании две трети предприятий из 200 крупнейших не имели ни

93

одного акционера с пакетом более 10% .

Повторимся: для крупных владельцев первостепенную важность имеет контроль над предприятием. В силу своего положения владельцы крупных пакетов обладают возможностью получения закрытой информации о предприятии, поэтому им легче контролировать деятельность исполнительного руководства без наличия процедур публичного раскрытия информации.

В странах с германской моделью финансовой системы основная часть заемных средств приходится на банковские ссуды. Так, в Японии банковские ссуды составляли свыше % всех заемных средств, привлекавшихся нефинансовыми корпорациями в период 1970-1994 гг. В Германии эта доля превышала половину[55].

Таблица 2-11.

Доля банковских ссуд в общей рыночной задолженности

Страна

Доля банковских ссуд в общей рыночной задолженности (в %)*

Япония

57

Германия

48

Италия

42

Великобритания

32**

США

22

"данные за 1992 г. ** 1990 г.

Источник: Энтов Р., Радыгин А., Мау В. и др. Развитие российского финансового рынка и новые инструменты привлечения инвестиций. - М.:ИЭПП АНХ РАН, 1998, С.4

Приведенные в Таблице 2-11 данные могут свидетельствовать о том, что в Японии, Германии и Италии банки занимают центральное место в прямом кредитовании нефинансовых корпораций. Напротив, в США, Канаде и Великобритании предприятия в большей степени опираются на рынок облигаций.

Таблица 2-12 демонстрирует структуру собственности в ряде развитых стран, имеющих различные модели организации финансовых рынков. Исходя, например, из доли определенных типов собственников можно сделать предположение об уровне концентрации собственности, характерной для определенной страны. Например, портфельными (мелкими) инвесторами, как правило, являются домашние хозяйства, пенсионные, инвестиционные фонды, страховые компании. Более высокая доля таких

категорий инвесторов характерна для США (совокупная их доля - 80,7%), Великобритании (79,7%), а наименьшая - для Франции (23,3%), Германии (34,6%), Италии (37,1%).

Таблица 2-12.

Структура собственности в развитых странах (в %% от общего числа)*

Категория собственника

Германия

Франция

Италия**

Велико

британия

США

Япония

1995

1995

1993

1995

1995

1995

Институциональные инвесторы, в т.ч.

30,3

7,9

11,9

52,4

44,5

35,8

Банки

10,3

4,0

10,4

2,3

0,2

13,3

Пенсионные фонды, страховые компании

20,0

3,9

1,5

50,1

44,3

22,5

Домашние хозяйства

14,6

19,4

35,6

29,6

36,4

22,2

Частные предприятия

50,8

69,3

24,2

17,8

19,1

41,5

Государственные органы

4,3

3,4

28,3

0,2

-

0,5

* данные по состоянию на конец соответствующего года

** Данные по Италии из работы Corporate Governance in Europe. Working Report № 12 of a CEPS Working Party

/Centre for European Policy Studies. - Brussels: CEPS, 1995, p. 14 Источник: Миркин Я. М. Как структура собственности определяет фондовый рынок? // Рынок ценных бумаг. - 2000.

- № 1. - С. 13-15.

В работе Европейского центра политических исследований[56] отмечено, что в настоящее время наблюдается стирание границ между двумя данными моделями.

Причинами тому являются либерализация финансовых рынков и приватизация, а также процессы экономической и финансовой интеграции и диверсификации, постепенно «размывающие» прежние национальные особенности организации финансовых рынков и усиливающие роль институциональных инвесторов.

Например, в мировой практике сформировалась некая базовая пропорция финансовой структуры - соотношение между привлеченными и собственными средствами предприятия. В тех странах, где «финансовый рычаг» - доля заемных средств в общих пассивах предприятия - был сравнительно высок (например, во Франции, Италии), в последние десятилетия отношение валовой задолженности к совокупным активам заметно уменьшилось. Напротив, в США, где «рычаг» был меньше, это отношение к середине 90-х годов увеличилось более, чем наполовину. В результате отношение валовой задолженности к совокупным активам во многих развитых странах

(США, Великобритания, Франция, Германия) выровнялось: к середине 90-х годов - оно колебалось вокруг 0,5-0,6[57].

Так, во Франции и в Австрии, где доля собственного капитала в 1984 г. был наименьшей, в последующие годы она увеличивалась гораздо быстрей, чем в остальных странах (во Франции доля собственных средств за 10 лет увеличилась в 2,3 раза). К этой группе стран примыкает и Япония[58].

С другой стороны, в США и Великобритании, где к началу рассматриваемого периода собственные средства играли особенно большую роль, к середине 90-х годов их доля снизилась, вплотную приблизившись к средним характеристикам. В Японии отношение задолженности к собственному капиталу, оцениваемое в рыночных ценах, вплоть до начала 90-х годов более или менее неуклонно снижалось.

Интенсивное использование заемных средств американскими и английскими промышленными предприятиями на протяжении последней четверти века сопровождалось постепенным выкупом корпорациями части своих акций: в США с 1970 г. по 1994 г. сокращение акционерного капитала составило 7,6%, а в Великобритании - 4,6% от общей стоимости инвестиций в реальном секторе экономики[59].

С другой стороны, японские и французские предприятия прибегали в этот период к довольно интенсивной эмиссии новых акций.

Вместе с тем, даже в таких странах как Япония, где вплоть до недавнего времени рынок частных долгосрочных бумаг не получил развития, на протяжении последних лет быстро расширяется эмиссия корпоративных облигаций. Однако на них приходится хоть и возросшая, но пока еще сравнительно небольшая доля заемного капитала.

<< | >>
Источник: ЛОСЕВ СЕРГЕЙ ВЛАДИМИРОВИЧ. ЭМИССИЯ КОРПОРАТИВНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ И ТРАНСАКЦИОННЫЕ ИЗДЕРЖКИ: ВОПРОСЫ ТЕОРИИ И ПРАКТИКИ / Диссертация. 2001

Еще по теме Модели организации финансовых рынков:

  1. 2.2. Оценка трансакционных издержек в различных моделях организации финансовых рынков
  2. Проблема определения национальной модели организации финансовых рынков 
  3. Решение проблемы трансакционных издержек в странах с различными моделями организации финансовых рынков
  4. РАЗДЕЛ II. МЕЖДУНАРОДНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ ОРГАНИЗАЦИИ В СИСТЕМЕ РЕГУЛИРОВАНИЯ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ
  5. ГЛАВА 2.2. ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ МЕЖДУНАРОДНЫХ ФИНАНСОВЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ ПО РЕГУЛИРОВАНИЮ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ
  6. ФЕДОРОВА ОЛЕСЯ ЮРЬЕВНА. ФОРМИРОВАНИЕ ЭФФЕКТИВНОЙ МОДЕЛИ РЕГУЛИРОВАНИЯ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ. ДИССЕРТАЦИЯ на соискание ученой степени кандидата экономических наук, 2017
  7. Интеграция национальных финансовых рынков и формирование мировых фондовых рынков
  8. Принципы формирования и требования к финансовой модели организации
  9. 3. МОДЕЛИ РЫНКОВ ТРУДА
  10. §2. МОДЕЛИ РЫНКОВ НЕСОВЕРШЕННОЙ КОНКУРЕНЦИИ
  11. 3.4. Национальные модели рынков труда
  12. ГЛАВА 4. ОСОБЕННОСТИ ЦЕНООБРАЗОВАНИЯ НА РАЗЛИЧНЫХ ТИПАХ (МОДЕЛЯХ) РЫНКОВ
  13. 6.5. ВЗАИМОСВЯЗЬ ТОВАРНОГО И ДЕНЕЖНОГО РЫНКОВ. МОДЕЛЬ/Б-/.М