<<
>>

11.3.1 Определение RRR через стоимость привлечения капитала: средневзвешенная стоимость капитала

Ключевым моментом данного метода является определение стоимости капитала, используемого для финансирования капитальных вложений. Это более сложная проблема, чем может показаться на первый взгляд.

В том случае, если капиталовложения финансируются из одного источника, стоимость капитала известна (например, процент за банковский кредит).

Однако организации редко могут осуществить инвестиционный проект, имея лишь один источник. Чаще средства на осуществление инвестиционного проекта имеют разное происхождение и возникают в разное время. Таким образом, было бы ошибкой использовать предельную стоимость капитала (например, стоимость каждого последующего займа) в качестве дисконтной ставки при анализе капиталовложений. Необходимо вычислить общую стоимость капитала, которая будет отражать стоимость всей совокупности источников, из которых финансируется проект.

Эта "общая" стоимость называется средневзвешенной стоимостью капитала (WACC), определение которой включает следующие этапы: *

определение долгосрочных источников финансирования; *

определение стоимости привлечения этих источников; *

определение рыночной стоимости источников; *

вычисление средневзвешенной стоимости капитала.

Главными источниками долгосрочного капитала являются кредиты, облигации, обыкновенные и привилегированные акции. Заметим, что краткосрочные источники не включаются в WACC, так как обычно они не используются при финансировании капитальных вложений.

Стоимость этих источников определяется дивидендами, выплачиваемыми по акциям, и процентами за кредит. Стоимость кредита является функцией от процентной ставки, ставки налога, прочих связанных с получением кредита затрат и рыночной стоимости кредита. Проценты за кредит отражаются в отчете о прибылях и убытках и включаются в себестоимость, в отличие от дивидендов.

Это также называется "противоналоговым эффектом" кредита.

Пример 1. Компания может взять кредит под 16%. Ставка налога на прибыль – 24%. Стоимость кредита с учетом налога может быть рассчитана следующим образом:

Стоимость кредита после налогообложения = стоимость кредита до налогообложения * (1 – ставка налога) = 16% * (1 – 0,24) = 12,16%.

Таким образом, благодаря данному эффекту, кредит обычно обходится дешевле, чем привлечение средств путем выпуска акций.

Стоимость капитала, привлеченного через выпуск акций, для компаний, включенных в официальный котировочный лист фондовой биржи, зависит от уровня дивидендов, стоимости выпуска и размещения акций, а также рыночной цены акций. Нераспределенная прибыль – обычно менее дорогой источник, чем выпуск новых акций, так как он не требует расходов, связанных с размещением ценных бумаг. Для мелких компаний, чьи акции не котируются на фондовых биржах, стоимость привлечения акционерного капитала связана с альтернативными издержками, то есть какой доход мог бы принести этот акционерный капитал, если бы был инвестирован в каком-нибудь другом месте.

Однако для упрощения допустим, что стоимости всех источников капитала известны.

Доля каждого источника финансирования в общем объеме привлеченных средств определяется, исходя из рыночной стоимости облигаций и акций (а не по их номинальной стоимости). Таким образом, средневзвешенная стоимость зависит от доли каждого источника в общем привлеченном капитале. Обычно считается, что компании используют оптимальное (или близкое к оптимальному) сочетание источников капитала с целью минимизации общей стоимости привлечения капитала. Поступать иначе было бы иррационально, и большинство фирм предпочитают именно ту структуру финансовых ресурсов, которая обеспечивает их минимальную стоимость.

Теперь, когда источники средств, их стоимость и их доля в структуре привлеченного капитала определены, не составляет никакого труда вычислить их средневзвешенную стоимость.

В наиболее простом случае, когда в структуре капитала учитываются только собственные и заемные средства (без их дальнейшего подразделения), расчетная формула для нормы дисконта имеет вид:

, (11.1)

где – цена собственного капитала (требуемая норма доходности акций фирмы);

– цена заемного капитала (ставка процента по займу);

– доли собственного и заемного капитала в общем капитале проекта.

Пример 2. Компания имеет 3 источника капитала: облигации, обыкновенные и привилегированные акции.

Стоимость этих источников оценивается в 10%, 16%, и 14% соответственно. Определим их средневзвешенную стоимость.

Источники Их стоимость, % Рыночная стоимость, тыс. $ Доля в общем капитале по рыночной стоимости, % WACC, % Облигации 10 300 Обыкновенные акции 16 400 Привилег. акции 14 100 WACC, %

Решение: Источники Их стоимость, % Рыночная стоимость, тыс. $ Доля в общем капитале по рыночной стоимости, % WACC, % Облигации 10 300 37,5 3,75 Обыкновенные акции 16 400 50 8,00 Привилег. акции 14 100 12,5 1,75 800 100 WACC, % 13,50 %

При практическом использовании этого метода важно учесть следующее: 1)

WACC отражает текущую стоимость совокупности источников, используемых для финансирования обычных для данной организации капиталовложений. Если же инвестиционный проект выходит за рамки обычной для фирмы деятельности, то он подвержен совершенно иным рискам, чем инвестиции, которые могут рассматриваться как "нормальные". В этом случае WACC больше не может применяться в качестве RRR, поскольку перестает учитывать различие в уровне риска инвестиционных проектов. 2)

Проблема также возникает в том случае, когда инвестиционный проект настолько велик, что может изменить структуру финансовых источников. При вычислении средневзвешенной стоимости капитала подразумевается, что доли отдельных источников не меняются после финансирования очередного проекта. А если, например, для финансирования капиталовложений берется значительный кредит, то данное допущение больше не верно и значение WACC изменяется. 3)

Входящие в формулу 11.1 стоимости капитала должны приниматься реальными (дефлированными), а не номинальными. 4)

Представляется, что данные формулы применимы к небольшим проектам, реализуемым на действующих предприятиях. Обычно в них подставляются последние фактические данные о фирме, а получаемая норма дисконта распространяется на весь период реализации проекта. 5)

Метод WACC может оказаться полезным при оценке эффективности проекта в целом, однако его применимость для оценки эффективности участия в проекте сомнительна.

Дело в том, что денежные потоки существенно зависят от схемы финансирования проекта, создавая разного рода побочные эффекты. 6)

Нет единого мнения о методе установления долей собственного и заемного капитала (весовых коэффициентов ). 7)

В отношении фирм, создание которых предусматривается проектом, применимость данного метода сомнительна. Основная причина этого – раз фирма не создана, интересы ее акционеров и менеджеров пока не согласованы, а дивидендная политика, необходимая для оценки стоимости собственного капитала, отсутствует и должна вырабатываться в ходе реализации проекта, а не в ходе его оценки. 8)

Метод WACC базируется на предположении, что цена собственного капитала полностью характеризует риск. Применительно к фактическим показателям существующей фирмы это не так – они в принципе не могут отражать риск, связанный с конкретным проектом, о котором неизвестно даже, будет он реализован или нет.

Несмотря на то, что определение требуемой нормы прибыли через средневзвешенную стоимость капитала является простым методом, оно имеет очевидные недостатки. Таким образом, применение WACC для определения RRR далеко не всегда является верным, так как в данном подходе не учитывается риск, связанный с тем или иным инвестиционным процессом.

<< | >>
Источник: Головань С. И., Спиридонов М. А.. Бизнес-планирование и инвестирование. Учебник. Ростов н/Д, Феникс. – 302 с.. 2008

Еще по теме 11.3.1 Определение RRR через стоимость привлечения капитала: средневзвешенная стоимость капитала:

  1. Стоимость отдельных источников капитала. Средневзвешенная стоимость капитала
  2. Что такое средневзвешенная стоимость капитала (процент на капитал)?
  3. § 13.4. СРЕДНЕВЗВЕШЕННАЯ СТОИМОСТЬ КАПИТАЛА
  4. § 41.4. СРЕДНЕВЗВЕШЕННАЯ СТОИМОСТЬ КАПИТАЛА
  5. СРЕДНЕВЗВЕШЕННАЯ СТОИМОСТЬ КАПИТАЛА
  6. Средневзвешенная стоимость капитала
  7. Шаги расчета средневзвешенной стоимости капитала
  8. ОГРАНИЧЕНИЯ ПОДХОДА СРЕДНЕВЗВЕШЕННОЙ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА
  9. 3.2. Средневзвешенная стоимость капитала для иностранного проекта
  10. Средневзвешенная стоимость капитала и возможности ее использования
  11. 3.1.2. Расчет и анализ показателей финансового рычага, средневзвешенной стоимости капитала, базовой прибыли
  12. 6.2. Определение ставки дисконта методом стоимости капитала
  13. Определение стоимости человеческого капитала
  14. 13.1.3. Определение доходности методом оценки стоимости единицы капитала
  15. Оценка рыночной стоимости капитала предприятия на основе учета собственного капитала
  16. Количественное определение ожиданий инвестора с помощью стоимости капитала
  17. Глава 7 СТОИМОСТЬ КАПИТАЛА И ПРИНЯТИЕ РЕШЕНИЙ О СТРУКТУРЕ КАПИТАЛА
  18. Приложение 3 Определение рыночной стоимости доли в размере 100% уставного капитала в процессе процедур банкротства.