<<
>>

Результативный трейдинг и контроль рисков

Как я уже говорил, по моему мнению, за тем бизнесом, который связан с трейдингом и инвестированием, стоит вполне определенная наука. В предыдущих главах мы пришли к выводу, что она представляет собой некое сочетание того, что нужно быть правым чаще, чем ошибаться, и/или зарабатывать на выигрышных сделках больше, чем теряешь на убыточных.
И хотя невозможно всегда достаточно ясно представлять себе ситуацию на рынке, чтобы преуспевать только на основании правильного выбора позиций, я показал, что вам по силам контролировать соотношение того, что вы зарабатываете на прибыльных сделках, к тому, что теряете на убыточных, - а это, как я уже много раз говорил, и лежит в самой основе науки трейдинга в том виде, как вижу ее я.

В предыдущих главах мы очень подробно поговорили о том, что нужно для того, чтобы отношение прибыли по выигрышным сдел

Основные выводы

307

кам к убытку по убыточным было максимальным. Поэтому здесь мы просто повторим на более высоком концептуальном уровне то, что, по нашему мнению, должно стать важнейшими компонентами этой задачи:

• Выбирайте те позиции, по которым разумно ожидаемый доход значительно превышает те убытки, которые вы готовы понести.

• Строго придерживайтесь установленных для себя целевой цены и суммы допустимых убытков.

• Определяйте сумму капитала, которую вы инвестируете в любую сделку, основываясь на ее характеристике соотношения риска и доходности.

• Всегда стремитесь свести к минимуму свои операционные издержки, особенно в том, что касается цен, по которым вы торгуете.

Эти, казалось бы, простые и абсолютно реализуемые правила уже сами по себе являются преимуществом, и к тому же очень существенным. Больше того, они доступны каждому участнику рынка. Если вы способны справиться с этими задачами, то можете избежать тех катастроф, которые привносят в процесс трейдинга и инвестирования столько болезненных разочарований такому большому количеству людей.

Кроме того, в те редкие, но замечательные моменты, когда на море тишь да гладь, а на вашем горизонте - ни облачка, вы сможете, следуя этим правилам, с успехом повысить свою доходность.

Наилучший состав портфеля / Выбор позиций

Преимущества по отношению к другим участникам рынка можно извлечь также путем осуществления более глубокого и качественного анализа. Теоретически эти виды преимуществ могут принимать разные формы. Понятно, что в более выгодном положении будут те, кто, как говорится, копает глубже и обрабатывает ключевую информацию внимательнее остальных, особое внимание обращая на ее последствия для будущей динамики цен. К этому стремится большинство профессиональных инвестиционных менеджеров, в том числе те, кто управляет активами взаимных фондов, которым доверили свое благосостояние столько индивидуальных инвесторов. Совсем особый случай - менеджеры хеджевых фондов; огромному большинству инвесторов их услуги недоступны, и обычно стоят они во много раз дороже, чем услуги взаимных фондов; поэтому,

308

Глава 8

чтобы оправдать само свое существование, такие менеджеры просто обязаны иметь на вооружении превосходную методику выбора позиций. Кроме того, существуют количественные стратегии, основанные на наилучшей оценке опционов или других производных финансовых инструментов, а также стратегии, в основе которых лежит способность выявлять небольшие и неочевидные расхождения в ценах на подобные финансовые инструменты и извлекать из этого выгоду (так называемая торговля относительной стоимостью). Все это можно считать попытками создания наилучших моделей состава портфеля.

Вопрос истинного существования этих «наилучших ловушек» оспаривать трудно. Как бы то ни было, но вкладывать крупные суммы капитала в торговую стратегию, которая, как вам кажется, имеет преимущество в смысле состава портфеля, следует с большой осторожностью. Прежде всего, не следует недооценивать имеющихся здесь проблем, а главное, не позволяйте взять верх своим эмоциям, поскольку в противном случае вы бросите вызов наиболее привлекательным элементам Гипотезы Эффективного Рынка, которые состоят в следующем: (1) в конечном итоге, все имеют дело с одной и той же информацией, и (2) цены определяются инвестиционными агентами, принимающими разумные решения.

Если у вас действительно есть какая-то особенная стратегия, проверьте ее на небольшом объеме капитала, и при росте прибыли увеличивайте масштаб сделок. Доверьтесь мне в этом деле; утро вечера мудренее, а если вы меня послушаетесь, то наутро будете думать о себе лучше.

Наконец, даже если вам и удастся найти какую-то методику, с помощью которой вы сможете предугадывать динамику цен более точно и последовательно, чем другие участники рынка, по опыту могу вам сказать, что пользоваться этим преимуществом вечно практически невозможно. Как говорится, в этом мире вообще нет ничего нового, и методики определения будущей относительной ценности активов — не исключение. О том, что вы делаете, хотя бы номинально знают и другие участники рынка, и если то, что вы делаете, у вас получается хорошо, то они почти наверняка станут делать то же самое. Чем больше вокруг так называемых «рыночных прилипал»89, тем меньшую прибыль вам удастся заработать на своей методике, и тем больше риск, который вы берете на себя, чтобы ее получить.

Основные выводы

309

Таким образом, чтобы и дальше побеждать рынок силой мысли и глубиной познания, необходимо не только уметь выявлять аномалии, которые практически никто больше не видит, но также и успешно продержаться в тот период, когда рынок неизбежно сообразит, что именно вы делаете, и уничтожит те условия, которыми вам до этого удавалось воспользоваться.

Однако здесь все же есть одно очень важное исключение. Есть такой метод, который называется просто упорной работой. Большинство рынков прекрасно поддается фундаментальному анализу, и вполне возможно провести более тщательную работу, чем это делает, по крайней мере, какая-то часть других участников рынка, и составить для себя более полную картину того, что представляет собой экономика тех финансовых инструментов, которыми вы торгуете. Если есть Бог на небе, то должны быть и рискованные шансы с прибылью воспользоваться соответствующим информационным преимуществом. Например, на фондовых рынках вы можете собрать практически неограниченный объем письменной информации об отдельной компании, воспользовавшись такими источниками, как документация, предоставляемая самой компанией (финансовая отчетность, пресс-релизы, уведомления о голосовании и т.п.), и анализ, выполненный брокерскими и исследовательскими фирмами. Кроме того, с помощью небольшой доли изобретательности даже любители могут получить доступ к важным информационным источникам внутри компании и вокруг нее - это и персонал, занятый в работе с инвесторами, и агенты заказчиков, и поставщики фирмы. Наконец, ваша способность обмениваться мнениями и идеями с другими инвесторами - особенно в век Интернета - ограничена лишь количеством времени и сил, которые вы готовы этому посвятить. Ваша доходность должна положительно коррелировать и с теми усилиями, которые вы прилагаете к проведению исследований согласно вашей трейдинговой программе, и с качеством этих исследований. Мой опыт говорит о том, что самые лучшие в мире трейдеры - это те, кто просто работал больше всех. Вот и все.

Мир жизнеспособных и устойчивых преимуществ широк и разнообразен, и он простирается далеко за рамки того, что здесь описано, - и я совсем не имел в виду, что свои стратегии управления портфелем вам надо выстраивать по одному из этих шаблонов. Я просто хочу сказать, что свою трейдинговую программу вам обязательно следует строить вокруг какого-либо конкретного и реалистичного рыночного преимущества и понимать последствия свой деятельности на рынке, полном участников, которые система

310

1лава 8

тически пользуются его неэффективностью, когда этого не делаете вы.

Ориентируйтесь на свои показатели прибылей/убытков

Как мы с вами уже говорили - и очень подробно, - одним наиболее важных решений, которые вы должны принимать снова и снова, является то, какой риск портфеля вам следует брать в каждый момент времени. Я, как мог, старался убедить вас, что такие решения следует принимать на основе анализа, который учитывает как внутренние факторы - например, сумму рискового капитала, которая имеется в вашем распоряжении, - так и внешние обстоятельства - в том числе качество рыночных возможностей, которые, как вы полагаете, у вас имеются в данный момент. Мне очень нравится изображать набор решений в отношении принятия рисков с помощью следующей Гарвардской матрицы размером 2x2: Набор возможностей

Скудный Обильный Обильный Делайте что хотите, но причин геройствовать нет Вперед! Скудный Хорошее время для отпуска. Не задумывались ли вы в последнее время о том, что надо бы навестить бабушку? Учтите, она не молодеет. Вот где надо отделить зерна от плевел. Мой совет: будьте очень осмотрительны, так как эта ячейка таблицы разрушила карьеры массы трейдеров. В этой матрице очень хорошо отражено большинство типов решений в связи с размещением капитала, которые вам когда-либо придется принимать, и, как вы понимаете, самые трудные случаи располагаются в северо-западном (Обильный-Скудный) и юго-восточном (Скудный-Обильный) квадрантах. И наоборот - в Бангоре и Сан-Диего жизнь относительно легка, но мы, менеджеры по управлению рисками, на самом деле предпочитаем Сиэтл и Майами, так как с точки зрения сохранения занятости там гораздо более благоприятный климат для таких, как мы.

Как я уже говорил, вне зависимости от того, какие возможности, по вашему мнению, у вас есть, ни в коем случае не следует инвестировать в таком объеме, чтобы потеря этих вложений могла поставить вас в условия или финансового, или профессионального

Основные выводы

311

принуждения. Обеспечить возможность управлять размером своей подверженности рискам в рамках параметров приемлемости вам помогут описанные в различных главах этой книги анализ вола-тильности и инструменты предсказания риска.

Основополагающий принцип сокращения потерь состоит в том, что даже у таких ребят, как Билл Гейтс, способность нести убытки не безгранична. Следовательно, способность инвестора брать на себя риск просто по определению увеличивается с ростом прибыли и уменьшается с ростом убытка. В процессе принятия решений относительно размера риска прежде всего следует принимать в расчет ваши последние показатели - и важность этого правила трудно переоценить. Кроме того, действуя с учетом этих ограничений, вы должны руководствоваться следующими основными принципами:

• Ваш профиль риска никогда не должен позволять вам потерять больше, чем та сумма, которую вы определили как свой рисковый капитал, - за исключением случаев экстраординарных и непредсказуемых рыночных событий (например, краха фондового рынка).

• Когда рынок идет в неблагоприятном для вас направлении, а вы приближаетесь к сумме максимально допустимых убытков, вам категорически обязательно нужно снизить свой риск так, чтобы не превысить экономический уровень 4стоп», который вы для себя установили.

• Верно и обратное: при накоплении прибыли вы все более отдаляетесь от своего экономического уровня «стоп» и, таким образом, можете либо повысить уровень риска, либо пойти на новые виды рыночных рисков, которые в будущем могут расширить ваши торговые перспективы.

В предыдущих главах я уже говорил, что полностью инвестированная позиция - это позиция, когда рыночные колебания в размере одного стандартного отклонения (случающиеся примерно раз в три биржевых дня) не вызывают убытка (или прибыли) в размере более 10% от суммы вашего рискового капитала плюс вашей прибыли/убытка с начала года до текущего момента. Например, если вы решили взять себе за правило не терять более $100,000, то в первый день я бы сказал, что вы полностью инвестированы, если стандартное отклонение вашей доходности равно $10,000 или меньше этой цифры. Так как прибыль накапливается, то это число растет, так что если вы заработаете дополнительные $100,000, то

312

Глава 8

теперь до вашего уровня «стоп» вам остается уже $200,000, и можно допустить, чтобы стандартное отклонение было уже не более $20,000. И наоборот - если вы потеряете $50,000, то до вашего уровня «стоп» вам останется всего $50,000, и тогда я бы рекомендовал, чтобы стандартное отклонение никогда не превышало $5,000.

Применение такого подхода обеспечивает целый ряд преимуществ, и я бы хотел внедрить это в ваше сознание, наверное, так же, как и все прочие материи, описанные в этой книге. Преимущества неотделимы от ответственности. Прежде всего, портфельные менеджеры обязаны снижать свой профиль риска, когда видят, что отрицательные показатели у ннх нарастают. Я здесь говорил о нескольких причинах, по которым снижение риска при ухудшении профиля доходности отвечает вашим самым главным интересам, и эти причины, по-моему, настолько важны, что в заключительной части этой книги их стоит повторить еще раз.

Прежде всего, если вы профессиональный трейдер (т.е. используете капитал других людей и получаете процент с прибыли), то существует такой уровень отрицательного показателя прибыли/ убытков, за рамками которого ваши интересы и интересы вашего поставщика капитала начинают расходиться. Это происходит тогда, когда вы начинаете понимать, что ваше вознаграждение не может быть ниже при росте убытка и не может возрасти, если только вы не покроете быстро возникший дефицит. Первое, что приходит в голову людям с подобным типом мышления, это что надо скорее повысить риск, - так как, если они окажутся правы, то выгода (по крайней мере, на внешнем уровне) существенно перевесит дополнительные издержки, которые возникнут в том случае, если они ошибутся.

С одной стороны (с худшей), вы можете потерять финансирование вообще (т.е. вас просто выгонят); но на самом деле так может случиться только с трейдерами, у которых в любом случае показатели были очень плохими. С другой стороны, если на более высоком уровне риска дела пойдут неплохо, то вы, вероятно, сможете гораздо быстрее рассчитаться с долгами и, таким образом, получить вознаграждение за свои усилия намного скорее.

Если вы торгуете в условиях дефицита, у вас будет сильное искушение увеличить свой уровень подверженности рискам; но у вашего поставщика капитала положение диаметрально противоположное. Он очевидно терпит ущерб с каждым потерянным вами долларом - тем более если он финансирует несколько трейдинговых

Основные выводы

313

предприятий и несет расходы по неттингу рисков. Вот почему ваш менеджер ходит вокруг вас кругами и требует, чтобы вы сократили риск, когда теряете деньги. Я бы сказал, что поставщик капитала тут не просто прав, - более того, его желание снизить риск отвечает как его, так и вашим собственным интересам. Редко я встречал, чтобы стратегия повышения риска в условиях дефицита приносила те результаты, на которые рассчитывал трейдер или инвестор; но даже если это и происходит, то подобная ситуация будет способствовать выработке такого стиля поведения портфельного менеджера, который в долгосрочном плане для его карьеры станет, скорее всего, губительным.

Просадка капитала в трейдинге - явление столь же неизбежное, что и пропуски мяча в футболе, и те, кто реагирует на просадки разумно, могут прожить в портфельном менеджменте долгую и счастливую жизнь; а вот те, кто выбирает противоположный путь, в конце концов прогорают, - хотя гореть, может быть, будут очень красиво.

ітаиноеістановитсяіявньїм

В наше время ни одна книга по управлению рисками не считается полной, если в ней нет анализа того, что произошло с хеджевым фондом Long-Term Capital Management (LTCM). Я думаю, все согласятся, что мир нуждается еще в одном кратком анализе тех событий, когда горстка трейдеров, работавших в неприметном офисе в Гринвиче (штат Коннектикут), которые управляли несколькими миллиардами долларов капитала с высоким процентом заемных средств, довели мировую финансовую систему до состояния столь ужасающего, что решить проблему можно было только самым невероятным из всех способов - с помощью правительственного вмешательства. Кроме того, я думаю, что я как раз и есть тот человек, который должен сдепать такой анализ. В конце концов, я управлял рисками в похожем хеджевом фонде (хотя и более дисциплинированном), чьи крылья также были опалены под перекрестным огнем всех этих событий, - но который впоследствии смог взлететь еще выше.

Кроме того, уж слишком лакомая это тема, чтобы устоять перед соблазном. Я еще не встречал в индустрии финансовых услуг человека, который бы не испытывал восхищения перед командой LTCM. Ее лидеру, Джону Мериуэзеру, принадлежат огромные достижения в области торговли относительной стоимостью бумаг с фиксированным доходом - стратегии, которая, по мнению многих (включая автора этих строк), и по сей день является и жизнеспособной, и очень эффективной. В моем случае - так как я вроде бы как хочу походить на ученого - пристрастия были (да и сейчас тоже) отданы Роберту Мертону и Майрону Шоулзу, чей вклад в современный финансовый инжиниринг говорит сам за себя и не нуждается в каком-то особом приукрашивании со стороны вашего покорного слуги. Подобно открытиям Ньютона, их достижения, по-моему, переживут их, еспи в мире и дальше будут продолжать отдавать силы и средства делу эффективной оценки активов. И, как и в случае с Ньютоном, их безусловно блестящий ум никоим образом не уберег их от финансового краха, вызванного капризами рынка, - и это служит нам всем вежливым

314

Глава 8

(на самом деле, не очень вежливым) напоминанием о том, что эта самая игра в трейдинг и управление портфелем является действительно очень рискованной.

Поэтому давайте-ка все же воскресим в памяти эти события еще разок. Итак, в состав персонажей входит команда трейдеров высочайшего класса, костяк которой собран из прославленных специалистов подразделения Salomon Brothers, занимавшегося бумагами с фиксированным доходом, которое повсеместно считалось лучшей фирмой частных инвестиций. Обласканная мировым финансовым сообществом, команда LTCM, интеллектуальная мощь которой поддерживалась несколькими пионерами финансового инжиниринга, а законность

- бывшим вице-президентом Федерального Резерва США, действительно была совершенно потрясающей. И хотя никто за пределами фирмы не знал о масштабах их деятельности до тех пор, пока фирма не рухнула, впоследствии стало понятно, что их финансовые амбиции превосходили даже их, казалось бы, непревзойденные коллективные полномочия.

О том, как все это рухнуло, написаны горы материалов - про то, как фонду сначала удалось практически монополизировать рынок по невообразимому набору мировых ценных бумаг; как он потом безуспешно пытался ликвидировать свои активы, когда ценность его портфеля в течение нескольких дней уменьшилась на миллиарды долларов (по ходу дела лочти обрушив немало ведущих мировых рынков капитала); и как, в конце концов, создалась ситуация, при которой, чтобы не допустить мирового финансового кризиса, потребовалось правительственное вмешательство. Однако здесь есть несколько аппетитных подробностей, поэтому наберитесь терпения и прочтите следующие несколько абзацев - не пожалеете.

Для непосвященных скажу, что Long-Term Capital Management - это хеджевый фонд, основателем которого был Джон Мериуэзер (бывший вице-президент компании Salomon Brothers). LTCM применял методы трейдинга, которые открыл Мериуэзер, но на этот раз он использовал их в частном фонде, где ему не надо было беспокоиться о таких вопросах, как надзор регулирующих органов и тревога акционеров по поводу волатильности прибылей. Их особой стратегией были так называемые инвестиции в «относительную стоимость», в соответствии с которой инвесторы стремятся выявить небольшие расхождения в оценке ценных бумаг со сходными характеристиками, скупая более дешевые и продавая более дорогие, в надежде, что в конечном итоге цены на них сойдутся.

В середине и в конце 90-х годов в мире, где я работал, LTCM был просто вездесущ,

- почти как Майкл Джексон десять лет назад. На самом деле, даже через пять лет после позорного краха фонда мне трудно избежать его тени. Группа по работе с производными финансовыми инструментами в том банке, где я когда-то работал, училась трейдингу у Джона Мериуезера, когда он трудился в Salomon Brothers, и убедила руководство банка, что потенциальные торговые отношения с LTCM - это что-то тила привилегии и вообще большая честь. Впоследствии, когда я перешел «в стан врага» и сам стал работать в хед-жевом фонде, LTCM был тем идеалом, к которому должна была стремиться вся оставшаяся часть этой индустрии. Когда ранней осенью 1998 года для фонда настал день расплаты, я отвечал за управление рисками портфелей, имевших похожие компоненты, но построенных гораздо лучше того, что был создан нобелевскими лауреатами, управляющими из ФРС и философами рынка, о которых мы тут ведем речь. Вдруг всем стало очень интересно, что и как делают хеджевые фонды. Потом, когда последствия того, что произошло с LTCM, стали сказываться на всей финансовой системе в целом, нам всем пришлось расплачиваться, выслушивая лекции на тему управления рисками от тех, кто едва осилил элементарные понятия, о которых говорится в этой книге. Наконец, почти пять лет спустя после этого

Основные выводы

315

инцидента, я понял, что не могу устоять перед соблазном описать ребят из 1Л"СМ в своем заключительном разборе полетов.

Целый год перед тем, как произошел широко освещенный в прессе крах фонда, 1_ТСМ управлял почти невероятной суммой в 7 миллиардов долларов. За три предыдущих года своего существования ему удалось довести среднюю доходность до 40% расчетливо, насколько я могу понять, наживаясь - по крайней мере частично - на двух очень заметных тенденциях на рынке: конвергенции в Европейской валютной системе и крутом снижении процентных ставок в США. Когда 1997 год подходил к концу, оказалось, что эти тенденции себя изживают. Процентные ставки шли в ногу друг с другом не только во Франции и в Германии, но и во всех государствах Европейского Валютного Союза, и играть на этих ставках становилось совершенно беспопезным занятием. Более того, создавалось впечатление, что Федеральный Резерв США, который со времени экономического спада 1991 года активно снижал процентные ставки, готов какое-то время ничего не менять (хотя, как мы теперь знаем, это было ненадолго).

Короче говоря, когда 1997 год приближался к концу, практика обогащения за счет относительной неэффективности ценообразования в мире глобального арбитража с инструментами с фиксированной доходностью выглядела уже менее привлекательно. И тогда ребята из ИСМ совершипи шаг, который выглядел и блестящим, и очень смелым: они решили вернуть половину из тех 7 миллиардов, которые были у них в управлении.

Помню, я тогда подумал: «Черт побери, эти старые черти чертовски умные!» (когда я разговариваю сам с собой, я часто растягиваю слова на южный манер). Спрэды на их рынках сокращались, их кривая соотношения риска и доходности смещалась вовнутрь, и в этой ситуации уменьшение масштабов деятельности в соответствии с более низким уровнем возможностей на рынке было ответственным решением. Более того, совершенно очевидно, что процесс возвращения капитала был далеко не безболезненным. По общим отзывам, многие инвесторы фонда восприняли эту новость как большое предательство с его стороны. Тем не менее процесс пошел так, как и ожидалось, и мне кажется, что на пороге судьбоносного 1998 года 1.ТСМ был вполне в состоянии продолжать приносить солидную доходность с поправкой на риск, пусть и не такую заоблачно высокую, как раньше.

А потом случился обвал курсов, и всплыла совсем другая история. Оказалось, что 1-ТСМ вообще не снизил свои риски; на самом деле, по общему мнению, он их резко повысил. Возвращение примерно трех с половиной миллиардов долларов капитала инвесторов, как показали дальнейшие события, был вызван не желанием работать на более низком уровне инвестиций в условиях сокращения рыночных возможностей, а был с их стороны просто частью плана по увеличению кредитного плеча (левереджа) их собственной инвестиционной программы! И хотя я, разумеется, не могу с уверенностью сказать, каков был ход их рассуждений, это представляется единственным логичным объяснением, потому что, как мы узнали потом, они последовательно увеличивали размеры своих позиций - как в период сокращения своего капитала, так и на протяжении нескольких месяцев после этого. Хуже того, несколько партнеров фирмы в действительности производили очень активные заимствования, чтобы максимально увеличить объем своих инвестиций в партнерстве. Конечным результатом совокупности всех этих действий быпо то, что те люди, которые считались лучшими умами инвестиционной индустрии, занимали деньги, чтобы инвестировать их в фонд, который сам торговал с высоким уровнем левереджа, финансируемый, согласно кредитным соглашениям, банками и брокерскими фирмами. Оказалось, что для этих пар

316

Глава 8

тнеров каждый доллар фактического капитала, который принадлежал им, соответствовал буквально сотням долларов рыночных инвестиций. Будь ты хоть Нобелевским лауреатом, хоть кем, - но для того чтобы так поступать, нужна поистине безрассудная вера в чью-то способность предсказывать будущее.

Урок первый этой трагедии связан с определением того, какой должна быть адекватная реакция на изменения соотношения риска и доходности на том рынке, где вы работаете. Когда по вашей программе управления портфелем кривая соотношения риска и доходности смещается вовнутрь (а это за долгое время работы на рынке случается обязательно), то вы можете либо поддерживать свою подверженность риску на прежнем уровне и согласиться с более низкой доходностью, либо повысить риск до того уровня, когда, если ситуация обернется в вашу пользу, вы сможете сохранить свои исторические показатели. Если вы выберете первый путь, то у вас могут быть периоды достаточно скромных результатов; но вы, скорее всего, сохраните свою кредитоспособность и, что, может быть, еще важнее, - сохраните капитал, чтобы разместить его на рынке, когда кривая соотношения риска и доходности снова сместится вверх (а обычно так и бывает). И наоборот - если вы решите пойти по второму пути и повысите свой уровень риска, чтобы добиться целевых показателей, то в случае, если боги будут к вам благосклонны, этот шаг может сработать. Однако тем самым вы почти полностью отдаете себя на милость фортуны, т.е. того, над чем вы не властны, и, как я уже много раз говорил на страницах этой книги, это именно та ситуация, которой надо всеми силами стремиться избегать. Никто не понимал этого лучше, чем экипаж LTCM; и все-таки то, что они не придерживались этого основополагающего принципа, стало одной из главных причин того, что их корабль, который всем казался совершенно непотопляемым, столкнулся с этим айсбергом.

Урок второй, который относится к управлению ликвидностью, также стал очевиден только после тщательного анализа катастрофы. Размер портфеля фонда Long-Term Capital Management оказался поразительным - не только по сравнению с суммой капитала, необходимого для его финансирования, но и с точки зрения его доминирования в определенных классах активов и финансовых инструментов. И хотя общая стоимость балансовых и забалансовых инструментов была почти неисчислимой, было ясно, что фонд владел или держал короткие позиции по пугающе огромной доле определенных финансовых инструментов. Там были и колоссальные доли выпуска долговых обязательств отдельных стран. Когда в результате событий, находившихся за пределами их контроля (главным образом это касается российского дефолта в августе 1998 года) их позиции обернулись против них, они не смогли сократить риски с помощью ликвидации - просто потому, что никакие другие участники рынка, и даже мировые финансовые организации, которые были их торговыми партнерами, не располагали таким финансовым или рисковым капиталом, чтобы вступить с ними в сдепку. Заметьте, что эта проблема характерна для всех рынков, и это может случиться с каждым, кто держит контроль над слишком большой долей какого-то одного вида активов. Представьте себе спекулянта недвижимостью, который скупает целый жилой квартал, а потом вынужден продавать участки в связи с финансовым давлением. Получит он за эти активы хорошую цену? Едва ли.

Серьезнейшая ошибка, которую допустил мозговой трест Long-Term Capital Management, состояла в том, что размер ик позиций существенно превышал уровни ликвидности рынков. Более того, такая ситуация создалась не с каким-то одним или двумя финансовыми инструментами, а с десятками и сотнями рынков. Излагая свои собственные взгляды на

Основные выводы

317

причины произошедшего осенью 1998 года, Мериуэзер и его партнеры скажут вам, что настоящей проблемой было то, что на рынке все знали об их позициях и воспользовались этой информацией против них. Это действительно так, но лишь отчасти: хотя многие участники рынка и знали, какими инструментами торговал 1_ТСМ, почти все были ошеломлены размером их позиций. Более того, то, что информация об их позициях была широко известна всем участникам, было неизбежным результатом их неслыханной агрессивности на рынке. Хотите вы того или нет, но если вы открываете позицию на 50%, 60%, а иногда и почти на 100% выпуска каких-то известных лишь посвященным ценных бумаг - например, датских ипотечных доходных облигаций или суверенных допговых обязательств Чешской Республики, - об этом просто обязаны быть извещены другие участники рынка. Ожидать, что они проигнорируют ваши попытки ликвидировать позиции, которые вы накапливали месяцами, - все равно что просить их не работать в том финансовом мире, который сделал вас богатым сверх всякой меры.

После краха большинство партнеров из 1_ТСМ перешли на более тучные пастбища. Некоторые из них занялись консультированием по вопросам управления рисками. Кое-кто из ученых вернулся в мир науки. А Джон Мериуэзер основал еще один хеджевый фонд - на сей раз с более скромными целями в смысле доходности и не с таким уровнем заемных средств.

Инвесторы, финансирующие ваш портфель, - являются ли они попечителями в организациях по управлению капиталом, или лицами, доверившими вам свой личный капитал, или кем-то еще, - будут внимательно и благодарно следить за тем, насколько умело вы управляете их активами, и в конечном итоге вознаградят вас, поручая вам все больше задач по управлению портфелем. Мой опыт говорит о том, что они хорошо понимают те конфликты, которые возникают, когда у вас наступают трудные времена (а это почти неизбежно), и будут размещать свой дискреционный капитал у тех, кто управляет им благоразумно, с учетом их интересов. Трейдер, который стремится нажиться на рисках других людей, немножко напоминает того имеющего дурную репутацию продавца подержанных машин, ставшего притчей во языцех. В конце концов клиенты обязательно его раскусят и постараются не иметь с ним дела. Заметьте, что во многих случаях можно сделать так, что выгодно будет обеим сторонам; однако никто в здравом уме и твердой памяти не сочтет работу такого деятеля профессиональными услугами высокого качества.

Некоторые движущие силы, связанные с управлением деньгами других людей, действуют также и в тех случаях, когда вы торгуете, опираясь на свой собственный капитал. Тогда, вместо конфликта с внешним источником финансирования, вы просто чувствуете, что разрываетесь между теми целями, которые вы поставили перед собой как управляющий своим состоянием, и вашим желанием пре

318

Глава 8

успеть на рынке. И хотя по природе эти конфликты более тонкие, они могут быть столь же разрушительными, что и те, которые возникают между профессиональным портфельным менеджером и его внешним источником финансирования. Разумеется, эта внутренняя борьба не может благотворно сказываться на вашем процессе принятия решений, и зачастую она может так затуманить мозги, что последствия для вашего финансового благополучия будут просто катастрофическими. Конечно, если в трудные времена вы будете сокращать риски, это будет только полезно - вы сохраните капитал, способность продолжать работу на рынке и уверенность в том, что ваша деятельность, связанная с трейдингом и инвестированием, едва ли сможет ухудшить ваше финансовое состояние настолько, чтобы ничего нельзя было поправить.

И вот еще что я хотел бы добавить насчет идеи относительно сокращения рисков в период просадки капитала: если вы дошли до своего лимита потерь, прекратите трейдинг. Нарушение этого порога означает только одно - игра окончена, и вы проиграли. Единственный вопрос, который остается, состоит в том, хотите ли вы когда-нибудь потом начать все сначала. Если да, то ваш путь очевиден. Но если вы отказываетесь подчиниться правилам, которые были установлены в самом начале (т.е. что ваш счет не должен потерять сумму большую, чем X), то помимо того, что вы можете нанести своему финансовому и профессиональному благополучию непоправимый ущерб, я могу совершенно определенно заявить, что вы вступаете на тот путь, когда ваши торговые прерогативы будут принадлежать не вам, а кому-то еще (кредиторам или разгневанным работодателям, например).

Ну а теперь давайте бросим последний взгляд на самую приятную сторону вопроса - а именно, на дополнительную возможность принятия рисков, которая возникает у вас во время и сразу же после интервалов устойчивой прибыльности. Если убытки приближают вас к уровню вашего экономического уровня 4стоп», то прибыли отдаляют вас от вашего максимального порога допустимых убытков. Таким образом, одним из многих приятных последствий положительной доходности является то, что она, как мы говорили на протяжении всей этой книги, доллар за долларом увеличивает ваш рисковый капитал. И если сокращение риска во время просадки капитала я назвал категорически обязательным, то повышение риска после удачных периодов я бы охарактеризовал как вашу прерогативу. Так, я не говорю, что вы должны увеличивать риск с увеличением суммы рискового капитала; я бы сказал, что вы

Основные выводы

319

можете это сделать, а в отдельных ситуациях - подчеркнул бы, что сделать это нужно.

Итак: положительный показатель прибыли/убытка создает рисковый резерв, который позволяет вам подумать о расширении своей деятельности по управлению портфелем и создает идеальные условия для каких-то экспериментов. Это может быть увеличение размера позиций и/или более длительные периоды владения по сравнению с теми, которые кажутся вам безопасными тогда, когда дела идут ровно или ухудшаются. Вы можете также попробовать заняться каким-то новым для себя рынком или видом финансовых инструментов, или посмотреть, как у вас пойдут сделки с новыми партнерами. Как я уже говорил, лучше всего организовывать такие вещи в рамках контролируемых экспериментов: отложить для этого определенную сумму из того, что вы заработали, и рискнуть этим капиталом, чтобы попробовать расширить свои горизонты. Если надо, заведите для этого отдельный счет, и обязательно используйте описанные в этой книге статистические методы для оценки результатов своей деятельности на новом поприще. Если вы потеряете сумму, равную тому рисковому капиталу, который вы отвели для этих целей, прекратите заниматься этой стратегией и вернитесь к тому, что у вас хорошо получается. Ну а если нововведения вас вдохновляют и улучшают ваше положение на рынке, - тогда попутного вам ветра и всяческих удач.

Все лучшие портфельные менеджеры, которых я знаю, поступают именно так: в периоды просадок - ужимаются, когда Дела идут хорошо - пытаются расширить свои горизонты. Отдача, которую вы получите в результате таких приливов и отливов, - это возможность максимально увеличить вашу приспособляемость к постоянно меняющимся рыночным условиям: вы сможете выстоять в любую «непогоду», и в распоряжении у вас будет гораздо более широкий арсенал методов для успешной работы в условиях динамично развивающегося рынка.

Избегайте сюрпризов — в особенности для себя

Если вы действуете в соответствии с теми методиками, о которых мы говорили, то вы должны быть в таком положении, когда практически все, что может случиться с вашим портфелем, находится в рамках нормальных ожиданий. Конечно, нет правил без исключений. Например, если 11 сентября 2001 года у вас на руках оказалось много акций страховых и авиакомпаний, то таких потерь, которые вы могли понести, когда на следующей неделе рынки вновь

320

Глава 8

открылись, ожидать было трудно. Не надо слишком себя винить, если это случилось, ибо вы, разумеется, просто стали жертвой обстоятельств, выходящих за рамки вашего контроля. Если вы должным образом установили уровни рисков своего портфеля, то должны быть в состоянии выдержать сопутствующую волатиль-ность, и мне кажется, что в следующий раз вам повезет.

Более важно то, что в отсутствие такого рода рыночных событий риски и выигрыши, которые вы получаете на рынке, всегда должны поддаваться количественному определению. Это правило относится как к профессиональным управляющим активами, так и к тем, кто занимается трейдингом на свои деньги. Как бы то ни было, но если колебания показателя прибыли/убытков превышают рамки ожидаемых, то вера в вас уменьшается, и это приведет к тому, что ваши полномочия по управлению активами будут не больше, а меньше. Очень важно всегда быть в курсе диапазонов прибыли/убытков, которыми, по всей вероятности, будет обусловлен ваш трейдинг. Если какой-то результат стал для вас сюрпризом, надо постараться понять, почему так произошло, и принять меры к тому, чтобы это не повторилось. Если вы занимаетесь трейдингом профессионально, никогда не следует допускать сюрпризов также и для тех, кто контролирует риски в финансирующей вас организации. Они должны понимать, что происходит с вашим портфелем, и им будет очень неприятно, если с вашим счетом случится нечто такое, чего не могли ожидать ни вы, ни они.

Какие виды рыночной и портфельной динамики могут привести к неожиданным результатам? Мой опыт говорит о том, что главными виновниками сюрпризов являются рынки с нелинейными моделями ценообразования. В основном это рынки производных финансовых инструментов, и, вообще говоря, будет правильно, если я скажу, что, чем сложнее портфель с производными инструментами, тем выше вероятность непредсказуемых результатов. Вы должны взять себе за правило избегать трейдинга какими бы то ни было производными инструментами (или комбинациями производных инструментов), если вы не понимаете в полной мере не только всего спектра возможных результатов, но также и связанных с ними причин и следствий.

Недостаточно понимать граничные условия трейдинга производными инструментами; этих рынков следует избегать, если у вас нет четкого понимания, что может случиться с вашим портфелем вне этих границ. Например, портфельные менеджеры любого уровня квалификации спокойно покупают опционы, потому что знают, что

Основные ВЫВОДЫ

321

их убытки ограничены суммой опционной премии. Достаточно ли этого? По-моему, нет. Я повидал на своем веку немало портфелей, которые умерли медленной смертью, приобретая опцион за опционом, и этот худший (и, конечно, узнаваемый) сценарий сбывался. Прежде чем составить успешную модель портфеля производных финансовых инструментов, необходимо гораздо глубже разобраться в том, что представляет собой динамика их ценообразования, а не просто энать, во что выльется самый худший вариант развития событий.

Но даже те портфели, которые состоят исключительно из ценных бумаг, имеющих линейные характеристики ценообразования, тоже иногда могут преподносить сюрпризы, которые должны послужить портфельному менеджеру сигналом опасности. Больше чем в половине случаев это происходит, когда, главным образом из-за неожиданного влияния какой-то новой информации, появляющейся на рынке, цены на бумаги, содержащиеся в портфеле, начинают вести себя резко и непредсказуемо. Как уже говорилось, не надо торговать производными инструментами, если вы как следует не разбираетесь в том, как они могут отреагировать на весь спектр вероятных рыночных условий, - но не менее ужасной вещью может оказаться и торговля наличными ценными бумагами, которые допускают дискретную ценовую динамику, не учтенную в портфельной стратегии.

Что произойдет, скажем, если вы владеете какой-то ценной бумагой, по которой вы готовы рискнуть 5%, в надежде, что она поднимется на 10% , а она вместо этого падает на 20% ? Если это происходит постоянно, я могу сказать лишь то, что это просто крах вашей программы по управлению портфелем. Внимательно проанализируйте те факторы, которые вызвали такие изменения. Являются ли они предсказуемыми (т.е. связаны ли они с появле нием какой-то информации - скажем, релиза о прибылях, или с каким-то еще событием, которое можно было предвидеть)? Если да, значит, вы провели недостаточную подготовительную работу, необходимую для того, чтобы понять могущие возникнуть допол нительные непредвиденные обстоятельства, связанные с судьбой вашего портфеля. Если нет (т.е. если эти события кажутся случайными), значит, вы, возможно, торгуете не на тех рынках, так как имеющая место ценовая динамика выходит за рамки вашего понимания. Действенные трейдинговые и инвестиционные программы основываются на причинах и следствиях, которые поддаются научной оценке. Если в мире ваших рыночных инструментов таких

21. Заказ X» К-5658

322

Глава 8

условий нет, трудно себе представить, как вы вообще сможете добиться какого-либо реального преимущества- не говоря уже о том, чтобы его поддерживать.

Стремитесь сделать свои показатели максимальными, управляя маржой

Имея некоторое образование в области экономики, я стараюсь смотреть на управление маржой как на движущую силу экономической деятельности — включая трейдинг и инвестирование. Это означает, что помочь добиться больших целей может внимание к мелким деталям. Чуть-чуть снизьте свои комиссионные издержки, улучшите немного цену исполнения, контролируйте риск снижения курса не только в долларах, но и в центах, - потому что в долгосрочном плане все эти мелочи могут означать разницу между успехом и провалом.

Это подразумевает необходимость обращать пристальное внимание на незначительные отклонения поведения рынка вообще. Успех на рынке, как и успех в футболе и в бейсболе, — это зачастую вопрос дюймов, а не ярдов. Поймите: ценообразование финансовых инструментов редко бывает обусловлено какими-то экстраординарными событиями; оно, скорее, зависит от какой-то минутной разницы неких оттенков восприятия продавцов и покупателей. Вот какая-то компания превзошла на какую-то долю процента установленную для нее оценку прибыльности - и всё, ура, весь фондовый рынок пошел меняться. Уровень безработицы изменился на пару десятых долей процента, - и вот уже весь рынок процентных бумаг может пойти в другом направлении. Центробанк дает сигнал, что меняет свой взгляд на достоинства владения золотыми акциями, - и этот товар может измениться в цене на сумасшедшие суммы.

Это лишь несколько примеров того, как, казалось бы, незначительные изменения рыночного пейзажа могут повлиять на цены, которые, в свою очередь, серьезно повлияют на показатели вашего портфеля. Если вы пойдете в ногу с этими моделями и примените их к своей деятельности, то в долгосрочной перспективе у вас появится наилучший шанс на успех.

Старайтесь найти не только материальную выгоду

Все мы знаем, что занимаемся всем этим ради денег, и я уж точно не стал бы рекомендовать вам никакой торговой стратегии, если прибыльность не является ее главной целью. Однако я бы

Основные выводы

323

хотел заметить, что тот выигрыш, который достается просвещенным участникам рынка, может измеряться не только финансовой прибылью. Я считаю, что трейдинг и управление портфелем

- одно из наиболее чистых и самых что ни на есть классических испытаний для человеческого интеллекта, и для их успешного прохождения требуется, наверное, самый разнообразный набор знаний и навыков. Преуспевающий портфельный менеджер может носить много разных обличий - это может быть и специалист по качественному или количественному анализу, и прогнозист, и личный советник по вопросам справедливого ценообразования, и менеджер по управлению рисками, и бухгалтер, и финансист. Беря на себя эту ответственность, вы пытаетесь проникнуть своим взором в будущее, где существующие неэффективности ценообразования активов скорректируют себя сами, а концептуальные тенденции становятся экономическими реалиями. И при этом вы участвуете в безумно конкурентном двустороннем аукционе, причем у агентов, с которыми вы боретесь эа лучшую цену, нет сердца, и они не знают пощады.

С этой точки зрения, я полагаю, нужно или принять тот интеллектуальный и конкурентный вызов, который подразумевает управление портфелем, или не бояться крупного поражения. Больше всего меня восхищают те, кто по-настоящему любит эту борьбу за прибыльность, которая и составляет смысл всей работы, и кто занимается этим, в полной мере отдавая делу всю энергию, творчество, мудрость и фантазию, какие только могут. Они же, кстати говоря, и преуспевают больше других - и это отнюдь не простое совпадение. Эти трейдеры привносят дух азарта и радости соревнования во все, что они делают на рынке. Они не всегда успешны, но ценят своих противников и знают, что путь, который они избрали, всегда чем-то их обогатит.

Но еще важнее то, что они получают удовольствие от того, чем занимаются. Им идет на пользу и вдохновляет то радостное волнение, которое вызвано неопределенностью и переменчивостью результатов их усилий, и выигрывают они или нет, но они всегда ценят те самые человеческие аспекты той борьбы, в которой участвуют. Насколько бы они успешны ни были, они получают радость именно от самого процесса. Конечно, большинство из них

- профессиональные инвестиционные менеджеры, и они знают, что в работе у них есть как определенные преимущества, так и отточенные методики, позволяющие грамотно этими преимуществами воспользоваться. Они знают, на что способны; они честолюбивы; и

324

[лава 8

каждое утро они встречают радостно - не только потому, что оно может принести им очередное улучшение финансового положения, но и потому, что они просто наслаждаются всем новым и интересным, что несет с собой каждый новый день. На самом деле, я знаю немало профессиональных менеджеров, которые заработали на рынке миллионы, а порой и миллиарды долларов выручки, и все равно сохранили свежесть восприятия и до сих пор испытывают тот же восторг от каждой сделки, что и в ту пору, когда они только начинали свою деятельность, т.е. еще до того, как сколотили состояние и завоевали известность. Я завидую таким людям. И не только потому, что они добились значительного успеха, но и потому, что они нашли то дело и ту профессию, которую по-настоящему любят, и в которой потенциальное денежное вознаграждение за их усилия может быть фактически неограниченным.

Однако, как и в случае с любыми другими попытками добиться успеха, здесь есть очень тонкая грань между просто сосредоточенностью на деле, ставшем вашей страстью, и работой, которая превращается в изнуряющую и разрушающую здоровье навязчивую идею. Трейдинг и инвестирование, будучи занятием, захватывающим по своей сути и требующим приложения огромных интеллектуальных сил, чтобы добиться в этом какого-то мастерства, являются именно теми видами деятельности, которые могут способствовать развитию маниакальных пристрастий. Я встречал множество участников рынка, которые были до такой степени поглощены своей работой по управлению портфелем, что просто отгораживались от каких-то важных элементов обычной, нормальной жизни, и даже программы, успешные с финансовой точки зрения, начинали требовать от них каких-то безумных затрат. По опыту я знаю, что такое состояние очень опасно, и всем участникам рынка, чем бы они ни занимались, надо стараться его избегать. Оно не просто вредно для здоровья, но, кроме всего прочего, его еще и невозможно долго выдержать. Поэтому, если вы чувствуете, что перестали заниматься чем-либо, кроме трейдинга и анализа, и не можете думать ни о чем, кроме трейдинга, - наверное, неплохо было бы посмотреть на ситуацию объективно и поразмыслить о том, не пришло ли время что-то поменять в своем образе жизни. Одними из явных признаков того, что вы в своей деятельности на рынке зашли слишком далеко, являются следующие:

• Большую часть своего свободного времени вы занимаетесь чем-то, что имеет отношение к рынку.

Основные выводы

325

• У вас ухудшается состояние здоровья (например, вы беспричинно набираете или теряете в весе, у вас изменились пищевые привычки и физическая нагрузка; имеют место нарушения сна, и т.п.).

• Ухудшаются отношения с людьми - особенно с супругами, детьми и с теми, кто для вас важен.

• Вы не можете сосредоточиться ни на чем, кроме вопросов, связанных с рынком.

Я не врач и не пытаюсь за него себя выдавать перед широкой аудиторией, однако я совершенно уверен, что эти симптомы означают, что вам необходимо как-то сбавить темп. Для того чтобы ввергать себя в такое состояние, просто нет никаких причин. Если на рынке у вас все идет хорошо, поберегите немного энергии и сил на завтра. Я вам торжественно обещаю, что рынок откроется вовремя. Если у вас трудный период - не мне вам говорить, что, изводя себя понапрасну, делу не поможешь. Просто признайте, что бывают периоды, когда, несмотря на все ваши усилия, доходы снижаются, и старайтесь не тратить силы попусту. Если без этой всепоглощающей страсти вы не можете дисциплинированно рисковать той суммой капитала, с которой в настоящее время обязаны работать, - сократите свой капитал. Если говорить совсем просто, то не надо разрушать свое здоровье, губить свой брак и уничтожать себя ради нескольких лишних долларов - они того не стоят. Если жертва, которую вы должны принести ради успеха, слишком велика (а определить это можете только вы сами), то надо либо найти какой-то другой способ зарабатывать деньги, либо сократить свои расходы.

Что бы там ни было, но если управление портфелем становится настолько тяжким бременем, что занятие им не доставляет вам вообще никакой радости, — может быть, настало время прекратить торговать. И хотя кому-то такой вывод может показаться достаточно очевидным, вы просто не представляете себе, как много трейдеров не в состоянии этого понять. Никто, кроме вас, принять это решение не может, но я считаю, что, когда настанет соответствующий момент, это будет именно тем решением, которое вы принять обязаны. Отдохните месяц или, может быть, год. Когда вы вернетесь, рынок никуда не денется; зато вы будете готовы приняться за дело с новыми силами и со свежей головой.

Наконец, я хотел бы сказать, что вы должны гордиться тем, чем вы занимаетесь, - и не только потому, что дело это нелегкое, но также и потому, что оно очень важное. Я твердо придерживаюсь

326

Глава 8

мнения (возможно, в этом смысле я окажусь в меньшинстве, но тут уж ничего не поделаешь), что трейдеры, беря на себя те риски, которые другим участникам экономической жизни брать не нужно, и внося свой вклад в развитие тех рыночных механизмов, с помощью которых производится эффективная оценка экономических активов, помогают сделать этот мир лучше. Если вы сомневаетесь в реальности результатов их работы, я предлагаю вам посмотреть, что собой представляют те экономики, где нет рыночных механизмов, приводимых в действие трейдерами, стремящимися купить и продать активы по наилучшей возможной цене. Последствия этого мне наблюдать приходилось, и я знаю, что они могут быть разрушительными - продавцам приходится избавляться от активов по ценам ниже их себестоимости, а покупатели вынуждены платить безумные деньги за нужные им товары, причем доступность этих товаров и стоимость их производства полностью противоречат тем суммам, которые требуют те, кто эти товары контролирует и делает их доступными.

У меня в запасе осталась всего одна история, и, говоря вам о TOW, что вы можете ее пропустить, если хотите, я делаю это с Признательным (да, да, с Признательным) поклоном Кену Кизи. Когда я был директором по управлению рисками на Чикагской товарной бирже, меня часто приглашали обсудить наши методы работы со специалистами по финансовому планированию со всего мира, которые хотели организовать у себя в стране фьючерсные рынки или улучшить их работу, и, таким образом, воспользоваться нашим опытом и добиться у себя того, что мы, в США, имеем уже так долго бпагодаря наличию развитых рыночных механизмов. К тому времени многие страны, где рыночная экономика была даже в самой зачаточной стадии своего развития, уже организовали худо-бедно функционирующие фьючерсные рынки, так что эти обсуждения в большей степени касались того, обеспечивают ли наилучшую эффективность работы те или иные формы оценки рисков, финансового контроля или маржи. Но вот однажды, более 10 лет назад, меня попросили встретиться примерно с полудюжиной рыночных экономистов из бывшего Советского Союза. Это были практичные, видавшие виды люди, замечательно умные, прекрасно образованные; некоторые из них пережипи сталинизм и гитлеровский фашизм и были живыми свидетепями того трагического времени. Манеры у них были не европейскими, но они быпи вежливы, восприимчивы и очень хотели сделать так, чтобы их народ и их страна жили лучше.

Их задача состояла в том, чтобы на руинах бюрократической военно-промышпенной тоталитарной системы, рухнувшей под тяжестью собственной недееспособности всего несколько месяцев назад, не оставив после себя скопько-нибудь видимой экономической структуры, создать рыночную экономику, Тем временем там возникли какие-то локализованные рыночные механизмы, но в основном это были рынки, предназначенные для обогащения коррумпированных местных чиновников и контролировались они мафиозными группировками. В России все было поистине брошено на произвоп судьбы, но из всех проблем, которые стояпи перед экономистами, самой насущной и важной была стабилизация

Основные выводы

327

сепьского хозяйства. Эта главная опора российского общественного строя была разрушена до такой степени, что производители зерна могли продать свою продукцию, выручая за нее лишь малую часть ее себестоимости, в то время как потребители были вынуждены платить убийственные суммы за право эту продукцию купить. Зачастую бушель зерна, который невозможно быпо купить на местном рынке меньше чем за 6 допларов, не приносил колхозникам, продававшим его за несколько сотен километров от этого рынка, и четверти этой цены. В результате оставались невозделанными замечательные земли, находящиеся в непосредственной близости от урбанизированных областей, где господствовал голод.

Мои друзья-экономисты из России организовали примитивный фьючерсный рынок (или так они пытались мне объяснить; дело в том, что они изъяснялись по-английски с трудом, а я не знаю ни слова по-русски), который был открыт два часа в неделю с целью фиксации региональных цен на сырьевые товары, такие как пшеница и кукуруза. У них в блокнотах было записано множество самых разных вопросов, начиная с того, как на фьючерсных рынках производится урегупирование финансовых расчетов, и кончая тем, как лучше всего организовать процесс доставки товаров. Всякий раз, когда они задавали вопрос, я мог лишь выкрикнуть какой-то самый элементарный ответ, который, как я понимал, и на сотую долю не соответствовал той тонкости и изощренности, которые присущи американским рыночным процессам. Тем не менее у меня создавалось впечатление, что меня понимают. Потом они начинали по часу громко спорить между собой (по-русски), а я в это время сидел и старался сохранять спокойствие, терпепиво ожидая следующего вопроса.

В таком режиме мы провели вместе целый день, причем мои комментарии в общей слож ности заняли не более пяти минут. Несмотря на это, между нами возникла некая связь; в конце совещания руководитель группы открыл свою черную сумку и, сердечно пожав мне руку и похлопав по плечу, вручил мне бутылку русской водки. Потом они ушли, продолжая оживленно и радостно спорить между собой (или это мне так казалось), спустились на лифте вниз и вышли на улицу, Насколько мне известно, этот их спор продолжается по сей день.

Помню, я лодумал тогда, что в той странв, которую представляпи эти люди, такие виды рыночных преимуществ, которые в США большую часть двадцатого века принимаются как должное, появятся, самое раннее, лишь через поколение. Я могу только надеяться, что чуть-чуть помог им на их пути.

Та бутылка водки, которую я получил в подарок более 10 лет назад, все еще у меня, хотя, по правде сказать, за это время она изрядно опустела. Иногда я наливаю себе стаканчик; причем я предпочитаю пить ее неразбавленной, чтобы она была комнатной температуры, и чтобы рядом при этом никого не было. И тогда я думаю о тех моих приятелях, и надеюсь, что у них все хорошо. Я надеюсь также, что им удалось продвинуться в своей миссии. Мне немного доводилось слышать о Московской Товарной Бирже; а, учитывая то внимание, которое я уделяю рынкам, это не очень хороший знак. Может быть, чтобы что-то получилось, нужно больше, чем 10 лет; а может быть, для этого надо одно или два поколения.

Я не такой уж любитель спиртного, но эта водка мне определенно по вкусу. Мне нравится думать, что частично это объясняется тем, что ее перегнали из плодов той земли; что была возделана руками моих собственных предков, которые покинули свою родину во время той Войны, которая должна была Закончить Все Войны90.

328

Глава 8

Вот я и думаю: а что, если бы в то время, когда они уезжали, там была работающая Московская Товарная Биржа? Может быть, тогда им и незачем было бы уезжать?

Выгоды от перенесения риска на другое лицо, которые обеспечивают трейдеры, неоценимы. Большинство из нас выучилось на таких примерах - вспомните того фермера, который выращивает пшеницу и может пользоваться фьючерсными рынками, чтобы зафиксировать сегодняшние цепы для урожая будущей весны, или производителей швейцарских часов, которые могут защититься от падения стоимости швейцарского франка. Все это реальные и значимые примеры того, как трейдеры берут на себя бремя специфических видов риска, которые существуют в экономике, но которые нежелательны для тех, кому пришлось бы принять их на себя по самой природе своего бизнеса. Если участники рынка не будут готовы принять на себя эти риски, результат очевиден - фермеры будут производить меньше пшеницы, а через Атлантику в США перевезут гораздо меньше швейцарских часов.

В последние пару десятилетий макроэкономические выгоды от таких рыночных механизмов себя исчсрали и нисколько не способствовали тому экономическому процветанию, которое имело место в этот период. В частности, с наступлением эпохи производных финансовых инструментов от акций и ценных бумаг и производных инструментов с фиксированным доходом, таких как индексные фьючерсы и процентные свопы, выгоды трейдинга распространяются и на основные рынки капитала. Теперь, выпуская новые акции и долговые обязательства, компании в дополнение могут использовать эти инструменты, тем самым исключая опасения, что к тому времени, когда фонды понадобятся, их финансовые издержки резко возрастут. В результате экономика производит новые товары, услуги и рабочие места в таком темпе, который всего лишь одно поколение назад казался просто невообразимым.

И все эти выгоды экономика получает потому, что существуют трейдеры, готовые принять на себя те риски, которые свойственны таким важнейшим экономическим процессам, как образование капитала, но которые, не будучи перенесены на биржевых дельцов, представляют для создателей новых продуктов и услуг тягостные и обременительные условные обязательства. Без трейдеров всех мастей сущность и масштаб таких обязательств способны возрасти до запретительных размеров, и могут, фактически, означать разницу между созданием новой компании, строительством нового завода, разработкой нового продукта - и топтанием на одном месте. Разумеется, потенциальный выигрыш участников рынка может быть

Основные выводы

329

очень значительным, и порой он, возможно, даже несоизмерим с теми рисками, которые они на себя берут. Однако если вы по настоящему проанализируете положение трейдера, который должен предложить конкурентоспособную цену за право принять на себя эти риски, а в его арсенале при этом зачастую только и есть, что храбрость да сообразительность, - может быть, те возможности, которые выпадают на его долю, покажутся вам не такими уж чрезмерными. Более того, каждый отдельный участник рынка представляет собой всего лишь крохотную деталь этой гигантской мозаики, и большинство из них вряд ли зарабатывает за свой труд огромные суммы.

Так что в той жизненно важной роли, которую вы играете в рыночной экономике в качестве трейдера или инвестора, вы должны найти некоторое удовлетворение. Вам может казаться, что та борьба, которую вы ведете каждую минуту, только ваша личная, и все опасности и победы в ней принадлежат вам, и только вам. Однако на кону здесь стоит гораздо больше, чем просто итоговая сумма в вашем финансовом отчете. Вы вносите свой собственный вклад в важнейшие процессы, выгоды от которого получают абсолютно все, и поэтому те, кто скажет вам, что ваши усилия ничего не стоят, будут абсолютно не правы.

Относитесь ко всему спокойно и с юмором

Рынок обладает той замечательной особенностью, что представляет собой объединение всех участников экономического процесса, которые - по крайней мере, теоретически, - действуют, защищая свои собственные интересы, и пользуются для этого доступной всем информацией, которую могут разумно обработать. Это огромная сила, и преодолеть ее усилиями отдельных людей, как подсказывает мой опыт, просто невозможно.

Это отнюдь не значит, что рынок всегда порождает разумные решения. Примеров масса. Особенно если анализировать какие-нибудь короткие промежутки времени, можно заметить, что цены на экономические активы могут порой устанавливаться на таких уровнях, что, глядя на них по прошествии некоторого времени, просто диву даешься: неужели они могли быть результатом работы коллективного разума индивидуумов, заботящихся о своих экономических интересах?! Как ни парадоксально, но такое отрезвление может наступить достаточно скоро, и, когда цены возвращаются в свой разумный диапазон, именно те, кто внес наибольший вклад в подобное иррациональное ценообразование, как раз и бывают

330

Глава 8

больше всех ошарашены его итогами. От голландских тюльпанов в семнадцатом веке и до американских виртуальных книжных магазинов в конце века двадцатого, рынок всегда давал понять, что он выше, главнее и сложнее всех человеческих качеств, вместе взятых. Им никогда не управляли только мудрость или только капризы и чудачества; время от времени он отдает дань и тому, и другому.

Поэтому, чтобы, в свете всего сказанного, добиться на рынке успеха, нужно быть скромным и смиренным. Если вы попытаетесь победить рынок, можно ручаться, что вы проиграете; поэтому лучшим способом будет просто не вступать с ним в борьбу. Даже если вы и найдете какую-то формулу, с помощью которой сможете более точно, чем остальные участники рынка, предугадывать будущую динамику цен, - вы все равно каждый день и каждую минуту рискуете это преимущество потерять, потому что кто-то другой тоже может пойти по тому же пути и прийти к тем же самым результатам. Поэтому я призываю вас: не следует недооценивать тех проблем, которые связаны с получением более высокой доходности с поправкой на риск в будущем, даже если вам и удавалось добиться этого в прошлом. Я знаю многих трейдеров, которые думали было - и не без некоторых оснований, - что окончательно победили в игре; и все равно раньше или позже они обнаруживали, что правила игры изменились, причем так, что к новым правилам они уже не могут как следует приспособиться.

Старайтесь не принимать поражение близко к сердцу. На рынке достаточно часто происходят совершенно идиотские вещи - особенно если смотреть на них в ретроспективе или с точки зрения своих собственных интересов. Когда такие глупости случаются, зачастую хочется обрушить свой гнев на рынок, потому что человеку начинает казаться, что рынок как будто нарочно ведет себя так, чтобы создать ему проблемы.

Все это может толкнуть трейдера на путь неразумного управления портфелем - т.е. он будет пытаться исправить то, что считает какой-то вселенской несправедливостью. Конечно же, в этих случаях человек проецирует свою негативную энергию не на рынок, а на себя самого — причем с последствиями для своих показателей поистине ужасными, потому что период просто трудный может перерасти в настоящую катастрофу. Часто это служит сигналом о том, что данный портфельный менеджер, что называется, дошел до ручки и ему может быть необходимо (по крайней мере, на какое-то время) найти себе какое-то другое занятие, не имеющее отношения к рынку. Поэтому старайтесь всеми силами не допускать такого

Основные выводы

331

хода мыслей, не то станете жертвой своих собственных пагубных схем.

Напоследок хочу заметить, что практически каждый день мне приходит в голову мысль, что для достижения успеха на рынке нужно обладать определенным чувством юмора и самоиронии. Ну в самом деле: как подумаешь о том причудливом переплетении событий в вашей жизни - а также и тех событий, что связаны с эволюцией человеческой природы вообще, - в результате чего вам приходится лучшие свои годы посвящать тому, чтобы пытаться купить экономические активы по цене ниже их стоимости и продать их дороже этой суммы, - трудно не признать, что во всем этом присутствует изрядная доля абсурда. А если еще и вспомнить обо всем остальном - начиная с тех миллиардов, которые тратятся каждый год на поддержание рыночной инфраструктуры, и до поведения тех, с кем вам каждый день приходится общаться во время работы, - то очень скоро вы поймете, что никакому писателю, каким бы богатым ни было его воображение, и не снились те сюжеты, которые в реальной жизни на рынке происходят каждый день. При этом ситуация может принимать довольно острые формы, тем более что участниками этого маленького театра абсурда являемся мы сами. Наверное, забавнее всего наблюдать, насколько мрачно и серьезно смотрят на процесс трейдинга и инвестирования многие участники рынка - особенно это относится к тем, кто причисляет себя к наиболее преуспевающим в этом деле. Кто-то считает себя современным Леонардо, кто-то проводит аналогию со вторым пришествием Наполеона. Учитесь на их примерах, поддерживайте в себе чувство меры, — и все будет хорошо.

Будьте здоровы и старайтесь культивировать в себе другие интересы и увлечения

Я, конечно, не ваша мама, но вот что я вам скажу: если вы действительно хотите проработать на рынке достаточно долго и добиться успеха, то вы должны достаточно спать, пить много жидкости, есть овощи и регулярно заниматься физкультурой. Кроме того, вам определенно не повредит, если время от времени вы почитаете какую-нибудь книжку, не имеющую отношения к рынку (если настаиваете, могу порекомендовать либо «Закат и падение Римской Империи» Гиббона, либо «Абсалом, Абсалом» Фолкнера); да и вообще займетесь чем-то таким, что делают преуспевающие люди, чтобы как-то скрасить свою жизнь. Научитесь играть на каком-нибудь музыкальном инструменте - или, если уже умеете, начните играть в ансамбле. Если у вас уже есть ансамбль, поезжай

332

Глава 8

те на гастроли. Поработайте волонтером в бесплатной столовой. Посвятите стихи девушке, которой никто до вас стихов не писал. Потренируйте бейсбольную команду своего сына - а если вы и так это делаете, попытайтесь совершить невозможное и в трудной ситуации занять сразу две базы. Давайте щедрые чаевые всем тем, кому не хватает своего недискреционного дохода. Если ничего другого не получается, раскладывайте пасьянс (желательно с помощью настоящих игральных карт), - но не трудитесь заниматься этим, если собираетесь мошенничать. Короче говоря, в жизни, помимо трейдинга, есть масса других интересных вещей.

Кстати, не повредит также и здоровый (и, будем надеяться, регулярный) секс.

Вот и все; мне кажется, я рассказал вам асе, что знаю. Надеюсь, что, как сказал Гек Финн о Марке Твене в отношении Тома Сойера, в основном я говорил правду. А теперь, леди и джентльмены, я попросил бы вас приготовиться - ибо гонг вот-вот зазвонит.

<< | >>
Источник: КЕННЕТ Л.ГРАНТ. УПРАВЛЕНИЕ РИСКАМИ В ТРЕЙДИНГЕ. КАК ПОВЫСИТЬ ПРИБЫЛЬ С ПОМОЩЬЮ КОНТРОЛЯ НАД РИСКАМИ.. 2005

Еще по теме Результативный трейдинг и контроль рисков:

  1. Чубаков Г.Н. О консолидации системы государственного финансового контроля и усилении ее результативности.
  2. Часть V ШАБЛОНЫ ДЛЯ КРАТКОСРОЧНОГО ТРЕЙДИНГА И ДЭЙ-ТРЕЙДИНГА
  3. Глава 3. Методы контроля финансовых рисков.
  4. 3.3. Системы внутриорганизационного контроля рисков.
  5. 3.3.9. Оценка рисков и система внутреннего контроля
  6. 2.3. Стратегии контроля финансовых рисков.
  7. КЕННЕТ Л.ГРАНТ. УПРАВЛЕНИЕ РИСКАМИ В ТРЕЙДИНГЕ. КАК ПОВЫСИТЬ ПРИБЫЛЬ С ПОМОЩЬЮ КОНТРОЛЯ НАД РИСКАМИ., 2005
  8. 6 Страхование коммерческих, финансовых рисков и   рисков неисполнения обязательств в системе МЭО
  9. 6.1 Страхование коммерческих и финансовых рисков. Варианты сбалансированности рисков при осуществлении внешнеэкономических сделок.
  10. Учет рисков при обосновании рисковой премии
  11. Виды рисков при оценке рисков