<<
>>

Производные инструменты

Называемые иногда не совсем корректно «вторичными» ценными бумагами, производные инструменты — одна из форм выражения имущественных прав или обязательств, возникающих в связи с покупкой или продажей этих специфических активов.

Все производные инструменты можно условно разбить на следующие классы:

— депозитарные расписки;

— варранты на ценные бумаги;

— фьючерсные контракты;

— форвардные контракты;

— опционные контракты.

24

ГЛАВА1 Виды и природа ценных бумаг

Депозитарные расписки (Depositary Receipts) по своей сути наиболее близки к акциям эмитента. Смысл их наиболее просто понять на примере. Допустим, компания ОАО «Ростелеком» заключает соглашение с Bank of New York о депонировании в депозитарии банка определенного количества своих акций. Под эти акции Bank of New York выпускает в свободное обращение сертификаты новых ценных бумаг, называемые американскими депозитарными расписками — АДР (American Depositary Receipt, ADR). ОднаАДР может представлять часть, одну или несколько акций иностранной компании-эмитента. Они имеют номинал, выраженный в долларах США, и свободно обращаются на американских рынках. В частности, АДР компании ОАО «Ростелеком» состоит из б обыкновенных акций, торгуется на Нью-Йоркской фондовой бирже (New York Stock Exchange, NYSE) и имеет биржевой тикер ROS. Курсовая стоимость АДР в пересчете на одну акцию и на курс национальной валюты страны эмитента соответствует курсовой стоимости акции, лежащей в основе такой АДР. Если бы это было не так, арбитражеры быстро бы уравняли стоимость этих активов. Это общее правило, которое действительно с точностью до транзакционных издержек. Тем не менее из него могут быть и исключения. В качестве такого исключения можно привести депозитарные расписки РАО «Газпром»*, торгуемые на европейских биржах. Цены на такие расписки и внутренние цены на акции Газпрома разнятся в сотни процентов.

Разница в ценах в этом случае обусловлена законодательными ограничениями для нерезидентов на владение акциями РАО «Газпром» и невозможностью производить легальный арбитраж между внутренним и внешним рынком.

Варранты на ценные бумаги (warrant)**— это право выкупить определенное количество акций предприятия в достаточно далеком будущем (от одного года до пяти лет) по заранее согласованной цене. Как правило, варранты редко торгуются на биржах, а обращаются в основном на внебиржевом рынке. Варранты возникают в результате заключения контрактов между владельцем акций (например, предприятие владеет казначейскими акциями, выкупленными у акционеров) и лицом, заинтересованным в приобретении варранта. По такой схеме варранты может получать высший менеджмент компании в качестве дополнительного вознаграждения и повышения мотивации труда. Наиболее часто варранты используются в связи с возможными или планируемыми дополнительными эмиссиями акций, сли-

* В 1998 г. решением собрания акционеров Российское акционерное общество «Газпром» было переименовано и стало называться Открытым акционерным обществом «Газпром». — Прим. ред.

** В России аналогом варранта является опцион эмитента.

25

ЧАСТЬ I. ВВЕДЕНИЕ В ФОНДОВЫЙ РЫНОК

яниями и поглощениями компаний. В этом случае приобретателями варрантов становятся акционеры, которые таким путем уберегают свою долю в компании от сокращения. Термин «варрант» произошел от английского слова warranty — гарантия. Владелец варранта гарантированно получает право на выкуп определенного количества акций по определенной цене в будущем, следовательно, держатель варранта застрахован от размывания своей доли в компании и, например, от устранения из руководящих органов предприятия.

Фьючерсные контракты (futures) — обязательство купить или продать определенный актив (называемый базовым) в определенную дату в будущем по определенной цене. Любой фьючерсный контракт характеризуется тремя параметрами:

— строго определенным количеством базового актива, который продается или покупается;

— датой исполнения контракта или датой экспирации (expiration date);

— ценой, по которой продавец согласен продать, а покупатель купить.

Продающий фьючерсный контракт берет на себя обязательство продать в будущем определенное количество базового актива по цене, зафиксированной в момент совершения сделки, или получить разницу между ценой страйк * и ценой фьючерса в момент экспирации.

Покупающий, наоборот, берет на себя обязательство купить в будущем по строго определенной цене (цене страйк), фиксируемой в момент заключения сделки, то же самое (определенное) количество базового актива либо уплатить продавцу разницу между ценой страйк и ценой фьючерса в момент экспирации. В качестве посредника и гаранта исполнения сделки выступает биржа, которая берет с продавца и покупателя гарантийные депозиты, обеспечивающие исполнение ими своих обязательств.

В качестве базового актива могут использоваться:

— определенное количество акций (фьючерс на акции);

— фондовые индексы (индексный фьючерс);

— валюта (валютный фьючерс);

— товары различных групп, торгуемые на биржах (товарный фьючерс);

— процентные ставки (процентный фьючерс).

Из приведенного списка видно, что в качестве базового актива могут выступать лишь активы, торгуемые на биржевом рынке и под-

* Страйк (strike price) — цена совершения исходной сделки покупки или продажи контракта.

ГЛАВА 1. ВИДЫ И природа ценных бумаг

дающиеся стандартизации. Все фьючерсные контракты торгуются на определенных торговых площадках — срочных секциях товарных, фондовых или валютных бирж либо на специализированных биржах, торгующих фьючерсами. Это существенное отличие фьючерсного контракта от форвардного; о других отличиях будет сказано ниже.

При запуске фьючерсных контрактов в обращение биржевая площадка стандартизирует условия их торговли, которые включают:

— спецификацию базового актива;

— количество единиц базового актива в одном контракте;

— месяц экспирации (исполнения)*;

— минимальный шаг изменения цены страйк и максимальное изменение цены за день;

— гарантийный (залоговый) депозит, необходимый для открытия и поддержания позиции по одному контракту;

— способ определения расчетной цены контракта на каждый день торгов;

— способ исполнения фьючерса — поставочный или расчетный. Все фьючерсные контракты делятся на расчетные и поставочные.

Поставочные — это те, которые допускают физическую поставку актива (валюты — для валютных фьючерсов, акций — для фьючерсов по акциям, товаров — для товарных фьючерсов).

Вопрос о возможности допустить или не разрешить поставку решается конкретной торговой площадкой по своему усмотрению по каждому типу фьючерсов. Например, биржа может разрешать физическую поставку металлов, но не разрешать поставку нефтепродуктов. В последнем случае фьючерс называется расчетным, и стороны в момент экспирации получают разницу между ценой заключения контракта (ценой страйк) и расчетной ценой в день экспирации, умноженную на количество имеющихся контрактов. Естественно, что фьючерсы на индексы, поскольку индекс поставить невозможно, всегда являются расчетными.

Условия обращения фьючерсных контрактов включают в себя ежедневное начисление/списание вариационной маржи. Это подразумевает пересчет стоимости позиции по отношению к предыдущему дню и либо списание со счета покупателя (продавца), либо зачисление на счет изменения в стоимости позиции. При этом раз-

Способ определения даты экспирации (исполнения), как правило, един для всех фьючерсов и в стандартизацию каждого контракта не входит. Например, это может быть третья пятница месяца исполнения либо следующий рабочий день, если третья пятница приходится на праздник, либо первый рабочий день месяца исполнения после 15-го числа и т.п.

27

26

ЧАСТЫ ВВЕДЕНИЕ В ФОНДОВЫЙ РЫНОК

ница между ценой покупки/продажи фьючерса и расчетной ценой экспирации не «набегает» одномоментно в день экспирации, а ежедневно ставится на счет в виде вариационной маржи.

Существуют три причины, заставляющие игроков работать на фьючерсных рынках. В соответствии с этими причинами всех игроков можно разделить на три большие категории:

— хеджеры;

— арбитражеры;

— спекулянты.

Хеджеры (от английского слова 1о кеа^ — защищать, ограничивать) — это участники, которые страхуют свои операции по базовому активу с помощью заключения соответствующих фьючерсных контрактов. Например, нефтедобытчик, желая летом застраховаться от падения цен на нефть в декабре, продает необходимое количество декабрьских фьючерсов на сырую нефть.

Когда приходит срок поставки, то независимо от текущей рыночной конъюнктуры продавец гарантировал себе сбыт по ценам, заключенным летом, на то количество контрактов, которые он продал.

У спекулянтов на фьючерсном рынке другая цель — получить значительную прибыль от колебаний курсов фьючерсов, используя для этого довольно незначительные суммы гарантийного обеспечения. Как правило, для фьючерсов на индексы, акции и валюты используется залоговое обеспечение в размере 15-25% от стоимости контракта, что зависит от волатильности (изменчивости) базового актива. Для товарных фьючерсов гарантийные депозиты могут быть меньше и составлять всего 5-15% от стоимости контракта. Именно спекулянты обеспечивают возможность для хеджеров страховать свои риски, и именно благодаря им рынок фьючерсов по своей ликвидности и оборотам существенно превосходит* рынок базовых активов, называемый еще в этой связи спот-рынком.

Арбитражеры — это класс торговцев, отличающийся как от хеджеров, так и от спекулянтов. Основная их цель — безрисковый арбитраж между двумя или несколькими торговыми площадками. Они используют отклонения цен от равновесных значений и обращают разницу в ценах на двух площадках в свою пользу. Своми действиями они, как и спекулянты, обеспечивают ликвидность рынка, но в отличие от последних сглаживают ценовые движения и предпочитают не брать на себя риски, довольствуясь относительно малым уровнем вознаграждения.

* На российском фондовом рынке в силу его относительной молодости и неразвитости этот факт пока не имеет места. Обороты российского спот-рынка все еще превосходят обороты рынка срочных контрактов.

28

ГЛАВА1 ВИДЫ и природа ценных бумаг

Форвардные контракты (forwards) — обязательство купить или продать определенный товар в определенную дату в будущем по заранее оговоренной цене. На первый взгляд форвардный контракт по смыслу очень близок к фьючерсному. Однако это не так. Между форвардными и фьючерсными контрактами имеется существенная разница. Во-первых, форвардные контракты заключаются исключительно на внебиржевом рынке между двумя конкретными контрагентами.

В этом смысле риски по неисполнению форвардного контракта несут покупатель и продавец. В случае фьючерса — риск неисполнения берет на себя биржа, гарантируя обеим сторонам исполнение контракта. Во-вторых, форвард может быть заключен на произвольную дату в будущем в отличие от фьючерса, который имеет стандартные даты исполнения. В-третьих, в качестве базового актива форварда может использоваться любой актив, а не только обязательно допускающий биржевую стандартизацию, как у фьючерсного контракта. Например, при торговле фьючерсами на рапсовое масло в спецификации актива строго указываются стандарты этого масла с возможными допустимыми отклонениями. В случае покупки/продажи форвардного контракта он может быть заключен на любой товар, в том числе на рапсовое масло, не удовлетворяющее стандартам биржи, либо вообще на штучный или уникальный, торговля которым на бирже невозможна. В-четвертых, форвардные контракты, как правило, не требуют гарантированных депозитов, и уж точно по ним не начисляется вариационная маржа. Подчеркнем еще раз, что самое важное отличие форварда от фьючерса — это отсутствие гарантий платежа в случае форварда и гарантированное третьей стороной (биржей) исполнение контракта — в случае фьючерса.

Опционы (options) — это право купить или продать определенный актив (базовый актив) в будущем по определенной цене. Если фьючерс — это обязательство купить или продать базовый актив в будущем по определенной цене, независимо от сложившихся к моменту исполнения условий, то опцион — это, вообще говоря, выбор покупателя: реализовать купленное право или нет. В этом смысле опцион по сравнению с фьючерсом является «нелинейным» инструментом рынка, предоставляющим игрокам очень широкие возможности для маневров и построения различных торговых стратегий.

Как и фьючерсы, опционы торгуются на биржевых площадках, как правило, в тех же секциях, где торгуются фьючерсы. Как и у фьючерсов, в спецификацию опционного контракта входит понятие базового актива. Список базовых активов для опционов сильно пересекается со списком базовых активов фьючерсов. Кроме того, в качестве базовых активов может использоваться и сам фьючерс. Так

29

ЧАСТЫ ВВЕДЕНИЕ В ФОНДОВЫЙ РЫНОК

же как и для фьючерсов, для опционов существует понятие дня экспирации или даты исполнения. По способу исполнения опционы делятся на американские и европейские. Первые могут быть исполнены в любой срок до даты экспирации, вторые — лишь в дату экспирации, т.е. в строго определенный день, называемый еще датой истечения срока действия опциона.

Опционы бывают двух типов: первые называются опционы коля (call options), вторые — опционы пут (put options).

Покупатели опциона колл (иначе называемые держатели опциона) покупают право купить базовый актив в будущем по определенной цене, называемой ценой страйк. Соответственно продавцы опциона колл (иначе называемые подписчики опциона) продают покупателю это право за определенное денежное вознаграждение, называемое премией. В случае если покупатель решит реализовать свое право, то продавец обязан поставить ему базовый актив по заранее оговоренной цене и принять от покупателя деньги в уплату этого актива.

Покупатели опциона пут (держатели опциона пут) покупают право продать базовый актив в будущем по определенной цене страйк. Соответственно продавцы опциона пут (подписчики опциона) продают покупателю это право за выплачиваемую последними опционную премию. В случае если покупатель решит реализовать свое право, то подписчик опциона обязан принять у него базовый актив и выплатить за него оговоренную цену.

Таким образом, на один и тот же базовый актив с одним и тем же сроком исполнения и одной и той же ценой страйк можно заключить четыре разные сделки.

Предметом торговли на опционных биржевых площадках является опционная премия. Все остальные параметры опционного контракта — фиксированные.

Как и в случае с фьючерсами, в качестве посредника и гаранта исполнения опционных сделок выступает биржа, которая блокирует на счетах продавца и покупателя гарантийные депозиты, обеспечивающие поддержание позиций и исполнение игроками своих обязательств.

<< | >>
Источник: В. Твардовский, С. Паршиков. Секреты биржевой торговли: Торговля акциями на фондовых биржах. — М.: Альпина Паблишер. — 530 с. 2003

Еще по теме Производные инструменты:

  1. ГЛАВА 5. ПРОИЗВОДНЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ
  2. Глава 28 ПРОИЗВОДНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ
  3. ГЛАВА 5 ПРОИЗВОДНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ
  4. 7.1.1. Понятие производных инструментов
  5. 15.1. Введение в производные инструменты.
  6. 7.1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА ПРОИЗВОДНЫХ ИНСТРУМЕНТОВ И ИХ ВИДЫ
  7. 5.0 ВИДЫ ПРОИЗВОДНЫХ ИНСТРУМЕНТОВ
  8. 3.2.6 Регулирование рынка производных финансовых инструментов
  9. 2.5. Производные финансовые инструменты
  10. § 4.Производные финансовые инструменты
  11. Производные финансовые инструменты
  12. 3 Линия цены производных финансовых инструментов до истечения срока
  13. 12.5. Производные финансовые инструменты (срочные контракты)
  14. 3 . 1 1 . Производные финансовые инструменты на ценные бумаги
  15. Глава 11 Рынки производных финансовых инструментов
  16. Рынок производных финансовых инструментов
  17. Глава 7 ПРОИЗВОДНЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ КАК ИНСТРУМЕНТЫ ФОНДОВОГО РЫНКА