<<
>>

Специфика оценки бизнес-направлений и бизнес-единиц в системе управления стоимостью предприятия

  Современный бизнес, осуществляемый в рамках различных организационно-правовых форм, предполагает скоординированное действие различных взаимосвязанных элементов. В зависимости от организационной формы бизнес-системы, в качестве таковых могут выступать структурные подразделения с различной степенью организационной и финансовой самостоятельности.
Управление стоимостью предприятия (компании), в состав которого входят такие подразделения, предполагает постатейный контроль не только за их деятельностью, но и за величиной стоимости. Стоимость, создаваемая каждым подразделением (бизнес-единицей или бизнес-направлением), существенным образом сказывается на величине рыночной стоимости бизнес-системы в целом. Такой подход позволяет выявить, как стратегические проблемы, с которыми сталкивается предприятие, так и имеющиеся у него возможности наращивания стоимости. В результате перед менеджерами встает ряд вопросов, требующих неотложного решения. Способна ли бизнес-единица, разрушающая стоимость компании, к перерождению, и если да, то какой период времени для этого понадобится? Если же убыточное бизнес-направление не в состоянии изменить корректным образом свою деятельность, то можно ли его продать? Обладает ли оно для кого-либо ценностью? Можно ли сократить корпоративные накладные расходы, если да, то насколько? Что же касается бизнес-единиц, создающих стоимость, то нужно определить пути их дальнейшего совершенствования и укрепления конкурентных преимуществ или продать их, если для кого-то они представляют большую ценность.

Для того чтобы понять, какие из деловых единиц создают, а какие уничтожают стоимость, можно применить такой метод оценки, как дисконтирование денежного потока. Этим методом можно воспользоваться при проведении аутсайдерской оценки на основе общедоступной публичной информации, а также при инсайдерской оценке, которая основывается на внутренней информации компании.

В любом случае суть оценки заключается в том, что составляется прогноз денежного потока, который затем дисконтируется по затратам на капитал, причем эту операцию можно проделать для каждой бизнес-единицы.

Методы оценки, базирующиеся на дисконтировании денежных потоков, являются наиболее простыми и распространенными моделями оценки. При этом денежные потоки используются в качестве «контрольных» величин в системе управления стоимостью компании для формирования вывода о степени эффективности принимаемых решений.

Общей формулой для расчета величины стоимости бизнеса является:

Стоимость бизнеса = Сумма текущих стоимостей будущих денежных потоков + Рыночная стоимость избыточных активов +/— Изли- шек/Дефицит собственного оборотного капитала.

Несмотря на кажущуюся простоту модели, существуют несколько методологических особенностей, которыми практикующие оценщики, исходя из уже сформировавшейся практики оценочной деятельности, часто пренебрегают, в результате чего получают ошибочные результаты.

Каждому из денежных потоков соответствует своя ставка дисконтирования. При этом должно четко соблюдаться соответствие типа ставки дисконтирования типу денежного потока — номинальной (реальной) ставке дисконтирования должен соответствовать номинальный (реальный) денежный поток; рублевому (валютному) денежному потоку должна соответствовать рублевая (валютная) ставка дисконтирования. Если денежный поток рассчитывается с учетом налогообложения, то и ставка дисконтирования должна браться на посленалоговой основе.

Оценщику также важно помнить, что существуют два способа учета рисков (либо составляющих денежного потока), — в ставке дисконтирования и в денежном потоке. При этом важно помнить, что один и тот же компонент не должен учитываться дважды. Модели денежных потоков рассмотрены в гл. 3, п. 3.1.)

Каждому из указанных денежных потоков (CCF, FCF, ECF) соответствует определенная ставка дисконтирования.

Для CCF используется Expected Asset Return, для ECF — Expected Equity Return и для FCF — Weighed Average Cost of Capital (WACC).

Expected Asset Return и Expected Equity Return основываются на Модели САРМ (Capital Asset Price Model), получившей широкое распространение в странах с развитым фондовым рынком.

Суть модели заключается в том, что рискованность того или иного финансового актива зависит от степени колебаний доходности этого актива по сравнению с изменением среднерыночной доходности. Таким образом, для каждого из финансовых активов можно рассчитать свой коэффициент колебаний по отношению к общерыночному. Применительно к фондовому рынку можно определить степень рискованности вложений в обращающиеся акции и, таким образом, определить рискованность собственного капитала компании (рискованность вложений).

Expected Equity Return = Rf + Equty Beta x Rpr [Rm — rf],

где:

Rf — безрисковая % ставка;

Rpr = Rm — Rf — рыночная премия, равная разнице между среднерыночной ставкой и безрисковой.

Expected Equity Return = Rf + Asset Beta x Rpr

Отличие данного коэффициента от вышеприведенного заключается в наличии коэффициента Asset Beta.

Остановимся более подробно на данном моменте.

В — бета-коэффициент, характеризующий степень изменчивости доходности акции по сравнению со среднерыночным уровнем.

Ставка дисконтирования, рассчитанная на основе САРМ модели, позволяет избежать субъективности оценки риска вложения в компанию, присущей другим методам. В САРМ главным арбитром выступает рынок.

Следует обратить внимание на необходимость выделить два коэффициента Beta, используемых в расчетах: Equity Beta (или Unlevered Beta, коэффициент Beta для собственного капитала — классическая Beta, рассчитанная исходя из данных рынка акций компаний) и Asset Beta (или Levered Beta), рассчитанная исходя из соотношения между собственным и заемным капиталом.

Equity Beta (или Unlevered Beta) используется при расчете ставки дисконтирования для ECF.

Asset Beta = Equity Beta/(1+D/E Ratio), где D/E Ratio — отношение заемного капитала к собственному и используется при расчете ставки дисконтирования для CCF и FCF, т.е.

для расчета ставки дисконтирования для денежных потоков, доступных как собственникам, так и кредиторам.

В модели FCF в качестве ставки дисконтирования используется средневзвешенная стоимость капитала (WACC), смысл которой в расчете доли и цены каждого из источников финансирования.

Таким образом:

• Существование«многовариантности» денежных потоков обусловлено использованием их не только как инструмента определения стоимости компании, но и как инструмента, позволяющего управлять ею путем отслеживания изменения стоимости и дальнейшего принятия максимально рационального управленческого решения. Необходимо помнить, что принятие решения об использовании того или иного вида денежного потока, в первую очередь, обусловлено целью оценки. ECF интересен прежде всего акционерам, CCF и FCF — рынку в целом, в западной практике наибольшее распространение получил FCF. При использовании моделей денежных потоков важно помнить о корректности расчета и о правильности использования величин, участвующих в расчете ставки дисконтирования, также необходимо принимать во внимание, что в случае наличия допущения стабильности можно использовать капитализацию. В российской практике корректное использование моделей САРМ и WACC затруднено из-за ограниченных объемов фондового рынка и отсутствия данных по рыночным котировкам акций и облигаций оцениваемой компании; в силу этой особенности возникают «технические» корректировки, вызванные использованием данных по компаниям-аналогам либо среднеотраслевых значений. Необходимо учитывать, что ставка дисконтирования для дочерней и материнской компаний в случае оценки структурносложной компании совпадать не могут, при этом особую актуальность WACC принимает при оценке бизнеса как инвестиционного проекта. В теории, когда фондовый рынок абсолютно эффективен и соблюдается информационная гипотеза, согласно которой, вся информация о перспективах компании доступна инвесторам и уже нашла свое отражение в цене акции компании, — величина рыночной стоимости компании и рыночной капитализации совпадают.

Все указанные модели при расчете ставки дисконтирования (САРМ, WACC) имеют именно такую предпосылку. Другими словами, все три способа расчета стоимости компании (ECF, FCF, CCF) ведут к абсолютно одинаковым результатам, только если рыночная стоимость и капитализация компании совпадают (так как каждая модель основана именно на этом). На практике рынок не всегда объективен и эффективен. Очень часто (особенно в российских реалиях) получить данные, основанные на оценках фондового рынка, не представляется возможным. Приходится принимать определенные допущения, брать средние показатели. И задача оценки как раз и состоит в том, чтобы в этих условиях получить объективную рыночную стоимость компании.

• Выбор конкретной модели в качестве базовой при расчете стоимости зависит прежде всего от: цели оценки — какой результат должен быть получен (стоимость собственного капитала или инвестированного); от исходной информации — так как каждая из трех моделей делает свой акцент на необходимой информации, и поэтому оценщик должен выбрать модель оценки исходя из доступности и достоверности открытой информации; от того, какие скрытые резервы стоимости оценщик предполагает обнаружить в процессе управления стоимостью компании. 

<< | >>
Источник: А.Г. Грязнова, М.А. Федотова, М.А. Эскиндаров, ТВ. Тазихина, Е.Н. Иванова, О.Н. Щербакова. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). 2003

Еще по теме Специфика оценки бизнес-направлений и бизнес-единиц в системе управления стоимостью предприятия:

  1. Место и роль оценки бизнеса в системе управления стоимостью предприятия
  2. Глава 16 ОЦЕНКА БИЗНЕСА В СИСТЕМЕ УПРАВЛЕНИЯСТОИМОСТЬЮ ПРЕДПРИЯТИЯ (БИЗНЕСА)
  3. Чеботарев Н. Ф.. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): Учебник, 2009
  4. Неслучайные мысли о бизнесе оценки стоимости бизнеса (издание 2004 года)
  5. Формированиеинфраструктуры системы оценки стоимости бизнеса
  6. Глава 36 ОЦЕНКА РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЙ (БИЗНЕСА)
  7. Отчет об оценке стоимости предприятия (бизнеса)
  8. 6.2.4. ОЦЕНКА СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ (БИЗНЕСА) В ЦЕЛОМ
  9. 36.4.2. ОЦЕНКА ИТОГОВОЙ ВЕЛИЧИНЫ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ (БИЗНЕСА)
  10. Подходы и методы в оценке стоимости предприятия (бизнеса)
  11. Классификация основных подходов к оценке и управлению стоимостью бизнеса
- Бюджетная система - Внешнеэкономическая деятельность - Государственное регулирование экономики - Инновационная экономика - Институциональная экономика - Институциональная экономическая теория - Информационные системы в экономике - Информационные технологии в экономике - История мировой экономики - История экономических учений - Кризисная экономика - Логистика - Макроэкономика (учебник) - Математические методы и моделирование в экономике - Международные экономические отношения - Микроэкономика - Мировая экономика - Налоги и налолгообложение - Основы коммерческой деятельности - Отраслевая экономика - Оценочная деятельность - Планирование и контроль на предприятии - Политэкономия - Региональная и национальная экономика - Российская экономика - Системы технологий - Страхование - Товароведение - Торговое дело - Философия экономики - Финансовое планирование и прогнозирование - Ценообразование - Экономика зарубежных стран - Экономика и управление народным хозяйством - Экономика машиностроения - Экономика общественного сектора - Экономика отраслевых рынков - Экономика полезных ископаемых - Экономика предприятий - Экономика природных ресурсов - Экономика природопользования - Экономика сельского хозяйства - Экономика таможенного дел - Экономика транспорта - Экономика труда - Экономика туризма - Экономическая история - Экономическая публицистика - Экономическая социология - Экономическая статистика - Экономическая теория - Экономический анализ - Эффективность производства -