<<
>>

3.5 Проблемы анализа доходности, ожидаемой собственниками компаний на развивающихся рынках капитала

Ставя вопрос об особенностях развивающегося рынка капитала, в рамках данного курса целесообразно выделить несколько ключевых аспектов. Во-первых, полезно рассмотреть факторы, способствующие и, напротив, препятствующие реальной диверсификации рисков.
Они связаны с механизмами самого рынка и качеством его микроструктуры. Состояние микроструктуры важно, поскольку оно предопределяет ликвидность рынка капитала, скорость и качество передачи информации.

49

Раздел I. Методические указания к изучению ключевых тем курса

Во-вторых, возникает проблема соответствия развивающихся рынков капитала критериям информационной эффективности. Не вдаваясь в суть проблемы эффективности, так как она должна быть изучена студентами в других, предшествующих курсах, применительно к рассматриваемой теме надо подчеркнуть факторы, препятствующие эффективности, ограничивающие процесс трансляции информации, влияющие натрансакционные издержки, и качественные процессы, которые способны противодействовать эффективности. Обращение к проблеме эффективности рынка уместно в этой теме: ведь если рынок эффективен, то курсы ценных бумаг отражают их инвестиционную стоимость. Следовательно, одна из предпосылок моделей ценообразования выполняется и необходимые для их построения данные о доходности акций корректно выражают рациональные ожидания инвестора по поводу рисков и будущих выигрышей.

В-третьих, необходимо обратить внимание на проблему сегментированное™ рынка капитала. Замкнутость и известная закрытость— одна из характерных черт развивающихся рынков капитала. В соответствии с логикой модели САРМ на сегментированном или изолированном рынке капитала базовые активы должны оцениваться относительно локальной премии за рыночный риск. Учитывая, что таким рынкам свойственна более высокая, чем развитым, волатильность, можно утверждать, что сегментация препятствует выравниванию условий инвестирования, консервирует риски и в результате применение модели САРМ должно приводить к получению высоких показателей доходности, ожидаемой собственниками компаний.

В этом не было бы методологической проблемы, но одновременно с наличием замкнутости на растущих рынках не созданы достаточные для эффективной диверсификации условия.

Поэтому, в-четвертых, нужно учесть дополнительные факторы риска, которые в целом составляют страновой риск. Наличие страно-вого риска не позволяет корректно отобрать относительно безрисковый актив из национальных инструментов. Многие плодотворно работающие исследователи проблематики развивающихся рынков капитала, особенно на материале стран Латинской Америки, где созда

50

3. Анализ доходности, ожидаемой собственниками фирмы

ны обширные национальные базы данных и возкникли исследовательские школы, считают, что в качестве безрисковой доходности необходимо применять ставки развитых рынков, скорректированные на премию за страновые риски, т.е. на спред доходности. Таким образом, доходность безрискового актива будет выступать в виде суммы доходности государственных ценных бумаг страны с развитым рынком капитала и спреда доходности, рассчитываемого крупнейшими аналитическими агентствами мира в результате присвоения рейтинга государственным ценным бумагам.

Важно отметить, что если допустить, что сегментированность преодолена или уже не свойственна развивающемуся рынку определенной страны, для анализа доходности, ожидаемой собственниками компании, можно применить «глобальную» САРМ. Это вариант модели, который исходит из условия взаимосвязанности национального и глобального рынков капиталов и поэтому основан на параметрах, определенных на базе сравнения с процессами на глобальном рынке. В этом случае бета компании развивающегося рынка определяется как подлинный бета, т.е. методом регрессии, но относительно доходности, отражающей рыночный риск глобального, а не национального рынка. Если же отвергнуть предположение о сегментированное™ рынка нельзя, то возможен подход, который условно можно назвать «национальной версией» САРМ, т.е. определение переменных модели САРМ из данных национального рынка капитала.

Однако проблема анализа доходности на развивающихся рынках капитала далека от окончательного решения.

Помимо отмеченных выше методологических проблем нужно подчеркнуть еще одну—невыполнение предпосылки о нормальном распределении доходности, из которой исходят современная классическая портфельная теория и выведенные на ее основе модели ценообразования на финансовые активы. Проводимые исследования показывают, что распределению доходности присущи выраженная скошенность и высокие значения эксцесса. Это дает основания исследователям выдвигать предположения об отказе от измерения риска через полную дисперсию и переходе к его измерению на основе только отрицательных отклонений. Изменение

51

Раздел L Методические указания к изучению ключевых тем курса

самого принципа измерения риска ведет к созданию новых моделей ценообразования. Наиболее известная из них—модель D-CAPM(down size risk, X. Estrada).

Подытоживая, нужно отметить, что в анализе доходности, ожидаемой собственниками компании на развивающихся рынках капитала, остаются не до конца решенными проблемы диверсификации несистематического риска и целесообразности его включения в «формулу» доходности, измерения риска как такового, определения исходных параметров модели.

<< | >>
Источник: Й.В. Ивашковская . КОРПОРАТИВНЫЕ ФИНАНСЫ. 2007

Еще по теме 3.5 Проблемы анализа доходности, ожидаемой собственниками компаний на развивающихся рынках капитала:

  1. з Анализ доходности, ожидаемой собственниками фирмы
  2. з Анализ доходности, ожидаемой собственниками фирмы ЗАДАЧИ
  3. з Анализ доходности, ожидаемой собственниками фирмы ЦЕЛЬ, КЛЮЧЕВЫЕ ЗАДАЧИ И ВОПРОСЫ ТЕМЫ
  4. 2.3.1 Позиции устойчиво развивающихся компаний на финансовых рынках
  5. Проблемы, возникающие на рынках капитала
  6. Ожидаемая доходность и стандартное отклонение доходности для инвестиционного портфеля, сформированного из более чем двух ценных бумаг
  7. Венчурный капитал и доходность собственных капиталов частных компаний
  8. 15.5. Анализ доходности собственного капитала
  9. 1.1.1. Ожидаемая доходность актива
  10. 15.6. Анализ доходности акционерного капитала
  11. 1.1. Ожидаемая доходность портфеля
  12. ОЖИДАЕМАЯ ДОХОДНОСТЬ И РИСК ПОРТФЕЛЯ
  13. 6 Анализ затрат на капитал и барьерной ставки доходности фирмы
  14. 4.4.1. Случай постоянной ожидаемой доходности
  15. Приложение 1. Вывод формулы ожидаемой доходности портфеля
  16. 6 Анализ затрат на капитал и барьерной ставки доходности фирмы ЗАДАЧИ