<<
>>

ФИНАНСОВЫЙ ЛЕВЕРЕДЖ

  Мы уже отмечали, что присутствие в долгосрочной структуре капитала компании капитала с фиксированной нормой отдачи, такого как заемный капитал и капитал в виде привилегированных акций, называется левереджем (или, более точно, финансовым левереджем).
Термин «левередж» (рычаг) отражает то, что капитал с постоянной доходностью может дополнительно (непропорционально) усиливать изменения операционной прибыли до уплаты процентов и налогов и,

следовательно, доходности для владельцев обыкновенных акций. Этот эффект аналогичен эффекту двух находящихся в зацеплении шестерен неравного размера (см. рис. 7.8). Движение большей шестерни (прибыль до уплаты процентов и налогов) вызывает непропорционально быстрое движение меньшей шестерни (доходы владельцев обыкновенных акций). Влияние финансового левереджа на доходы владельцев обыкновенных акций демонстрирует пример во врезке 7.3.


Влияние левереджа аналогично взаимодействию двух зацепленных шестерен неравного размера. Движение большей шестерни (прибыль до уплаты процентов и налогов) приводит к более быстрому движению меньшей шестерни (доходы владельцев обыкновенных акций).

 

   Рис. 7.8. Влияние финансового левереджа 																																											 

 

   Рис. 7.8. Влияние финансового левереджа

 

   Врезка 7.3

Компании Alpha pic и Gamma pic — аналогичные предприятия, и за год 1 они получили идентичную прибыль до уплаты процентов и налогов в размере ?80 млн. Долгосрочная структура капитала каждой из компаний следующая:

Alpha pic,

Gamma pic

? млн

? млн

Обыкновенные акции стоимостью ?1

200

340

12%-ный привилегированные акции

100

50

10%-ный заемный капитал

100

10

400

400

Хотя у обеих компаний одинаковый общий размер долгосрочного капитала, мы видим, что уровни финансового левереджа двух компаний значительно различаются.

Широко применяется следующая оценка левереджа, с которой мы встречались в главе 3:

„ + Привилегированные акции .пЛО/ Коэффициент финансового левереджа = —д                            —3              —              х100%.

Для компаний Alpha pic и Gamma pic коэффициенты равны соответственно 50 и 15%. Эти коэффициенты показывают, что у компании Alpha pic достаточно высокий уровень финансового левереджа, т. е. у нее имеется большая часть капитала с фиксированным доходом (заемный капитал плюс привилегированные акции) по отношению к ее общему долгосрочному капиталу, а у компании Gamma pic уровень финансового левереджа относительно низок.

Рассмотрим влияние финансового левереджа на доходность владельцев обыкновенных акций. Доходы в расчете на одну акцию для инвесторов, владеющих обыкновенными акциями каждой компании, за год 1 можно вычислить следующим образом:

Alpha р/с, Gamma pic,

? млн

? млн

Прибыль до уплаты процентов и налогов

80,0

80,0

Минус проценты по заемному капиталу

10.0

10

Прибыль до налогообложения

70,0

79,0

Минус корпоративный налог

21.0

23,7

(например, 30%)

Прибыль после налогообложения

49,0

55,3

Минус дивиденды

12,0

6,0

по привилегированным акциям

Прибыль, доступная владельцам

37.0

49,3

обыкновенных акций

Доходы в расчете на одну акцию для инвесторов, владеющих обыкновенными акциями компании Alpha pic, составляют 18,5 пенса (?37/200), а для компании Gamma pic— 14,5 пенса (?49,3/340).

В приведенном примере мы можем увидеть, что инвесторы, владеющие обыкновенными акциями компании Alpha pic, получают более высокую доходность за год

  1. чем владельцы обыкновенных акций компании GammapK. Это происходит из-за присутствия большей доли капитала с фиксированным доходом (заемного капитала и капитала в форме привилегированных акций) в структуре капитала. Преимущество финансового левереджа состоит в том, что когда дополнительная прибыль, образуемая в результате применения капитала с фиксированным доходом, превышает дополнительные фиксированные платежи (проценты и дивиденды по привилегированным акциям), избыток прибыли принадлежит владельцам обыкновенных акций. Чем больше левередж в структуре капитала, тем выше потенциальная выгода, и в этом случае инвесторы, владеющие обыкновенными акциями компании Alphaрк, получают ббльшую доходность.

Однако влияние финансового левереджа может быть двусторонним. Чтобы проиллюстрировать этот пример, представим, что прибыль до уплаты процентов и налогов на следующий год составляет только ?40 млн. Доходы акционеров в расчете на одну обыкновенную акцию каждой компании на год 2 будут следующими:

Alpha pic,

Gamma p

? млн

? млн

Прибыль до уплаты процентов и налогов

40,0

40,0

Минус проценты по заемному капиталу

10.0

10

Прибыль до налогообложения

30,0

39,0

Минус корпоративный налог

9.0

117

(например, 30%)

Прибыль после налогообложения

21,0

27,3

Минус дивиденды

12.0

6.0

по привилегированным акциям

Прибыль, доступная владельцам

обыкновенных акций

90

21.3

Доходы в расчете на одну акцию

4,5 п.

6,3 п.

В этом случае мы видим, что доходы владельцев обыкновенных акций компании Alpha pic ниже, чем доходы владельцев обыкновенных акций компании Gamma pic. Стоимость обслуживания заемного капитала и капитала в виде привилегированных акций остается такой же, как и за год 1, и поэтому снижение прибыли до уплаты процентов и налогов полностью примут на себя владельцы обыкновенных акций. Из приведенного примера мы также видим, что снижение доходов в расчете на одну акцию значительно больше для акционеров компании, имеющей больший уровень левереджа, по сравнению с компанией с меньшим уровнем левереджа. Это иллюстрирует сформулированное выше утверждение, что влияние финансового левереджа заключается в том, чтобы непропорционально усиливать изменения доходов владельцев обыкновенных акций, возникающих в результате изменений операционной прибыли до уплаты процентов и налогов.

СТЕПЕНЬ ФИНАНСОВОГО ЛЕВЕРЕДЖА

Как мы только что убедились, влияние финансового левереджа заключается в том, что любое увеличение операционной прибыли до уплаты процентов и налогов (PBIT) для предприятия, имеющего финансовый левередж, приводит к непропорциональному увеличению доходов в расчете на одну акцию (EPS), а любое снижение этой прибыли приводит к непропорциональному уменьшению доходов в расчете на одну акцию. Чем выше уровень финансового левереджа, тем более чувствительными становятся изменения доходов в расчете на одну акцию к изменениям прибыли до уплаты процентов и налогов для любого данного уровня. Степень финансового левереджа (degree of financial gearing) представляет оценку эффекта финансового левереджа, и ее можно вычислить так:

,              % изменения EPS

степень финансового левереджа =              .

Степень финансового левереджа = % изменения PBIT

Для компании Alpha pic степень финансового левереджа, основанная на изменениях между годом 1 и годом 2, составляет:

Ситуация 7.10

Какова степень финансового левереджа компании Gamma р/с?

ДЛЯ компании Gamma pic степень финансового левереджа будет следующей:

В обоих случаях полученная величина больше единицы, что указывает на присутствие финансового левереджа.

Чем выше получаемая величина, тем выше чувствительность доходов в расчете на одну акцию (EPS) к изменениям прибыли до уплаты процентов и налогов (PBIT). Эта степень финансового левереджа указывает на то, что в случае компании Alpha pic изменение прибыли до уплаты процентов и налогообложения на 1% от исходной суммы в ?80 млн приведет к изменению дохода в расчете на одну акцию на 1,5%, в то время как для компании Gamma pic изменение прибыли до уплаты процентов и налогообложения на 1% от исходной суммы в ?80 млн приведет к изменению дохода в расчете на одну акцию только на 1,1%.

Другой способ получения степени финансового левереджа для конкретного уровня прибыли до уплаты процентов и налогообложения следующий:

Ситуация 7.11

Используйте приведенное выше уравнение для нахождения степени финансового левереджа компании Gamma pic за год 1.

Ваш ответ должен быть следующим:

Степень финансового левереджа = 80

РВИ

PBIT-MPx 100/(100-0] 80

= 1,1.

Важно, что влияние финансового левереджа на предприятие будет менее очевидным по мере увеличения уровня прибыли до уплаты налогов и налогообложения по отношению к фиксированным платежам по капиталу (процентам и дивидендам по привилегированным акциям). Если прибыль до уплаты процентов и налогов только покрывает фиксированные платежи по капиталу, даже их небольшие изменения могут значительно повлиять на доходы в расчете на одну акцию. Эта высокая степень чувствительности будет отражаться степенью финансового левереджа. Однако по мере увеличения прибыли до уплаты процентов и налогообложения по отношению к фиксированным отчислениям по капиталу доходы будут становиться менее чувствительными к изменениям. В результате этого степень финансового левереджа окажется меньшей.

Ситуация 7.12

Вычислите степень финансового левереджа для компаний Alpha pic и Gamma pic за год 2.

ДЛЯ компании Alpha pic степень финансового левереджа за год 2 (когда прибыль до уплаты процентов и налогообложения значительно снизилась) будет такой:

Степень финансового левереджа =

40

Степень финансового левереджа =

40

PBIT

PBIT-/-(Px100/lt;100-f)] = 3,1.

PBIT-MPx 100/(100-0]

= 1,3.

Мы видим, что доходы в расчете на одну акцию EPS для обеих компаний теперь стали более чувствительными к изменениям уровня прибыли до уплаты процентов и налогообложения PBIT, чем в предыдущем году, когда прибыли были выше. Однако доходы в расчете на одну акцию для владельцев обыкновенных акций компании Alpha pic, имеющей более высокий уровень финансового левереджа, стали значительно чувствительнее к изменениям, чем доходы владельцев обыкновенных акций компании Gamma pic.

 

<< | >>
Источник: Этрилл П.. Финансовый менеджмент для неспециалистов. 3-е изд. / Пер. с англ. под ред. Е. Н. Бондаревской. — СПб.: Питер. — 608 с: ил. — (Серия «Классика МВА»).. 2006

Еще по теме ФИНАНСОВЫЙ ЛЕВЕРЕДЖ:

  1. КОЭФФИЦИЕНТ ФИНАНСОВОГО РЫЧАГА (ЛЕВЕРЕДЖА)
  2. Использование финансового левереджа при ипотечном кредитовании сделок с недвижимостью
  3. Рычаги (левередж): операционный (производственный), финансовый и сопряженный
  4. ГЛАВА 16 ЛЕВЕРЕДЖ ФИРМЫ
  5. КОЭФФИЦИЕНТЫ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА (ЛЕВЕРЕДЖА)
  6. Характеристики левереджа
  7. 14.1 Операционный левередж и риск
  8. ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА УРОВЕНЬ ЛЕВЕРЕДЖА
  9. ЛЕВЕРЕДЖ И ОЦЕНКА РЕШЕНИЙ О СТРУКТУРЕ КАПИТАЛА
  10. 34.1. ЦЕЛИ И ЗАДАЧИ ФИНАНСОВОГО ПРОГНОЗИРОВАНИЯ И ФИНАНСОВОГО ПЛАНИРОВАНИЯ В НЕПЛАТЕЖЕСПОСОБНОЙ ОРГАНИЗАЦИИ. ПРОГНОЗИРОВАНИЕ ФИНАНСОВО-ХОЗЯЙСТВЕННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ
- Антикризисное управление - Деловая коммуникация - Документоведение и делопроизводство - Инвестиционный менеджмент - Инновационный менеджмент - Информационный менеджмент - Исследование систем управления - История менеджмента - Корпоративное управление - Лидерство - Маркетинг в отраслях - Маркетинг, реклама, PR - Маркетинговые исследования - Менеджмент организаций - Менеджмент персонала - Менеджмент-консалтинг - Моделирование бизнес-процессов - Моделирование бизнес-процессов - Организационное поведение - Основы менеджмента - Поведение потребителей - Производственный менеджмент - Риск-менеджмент - Самосовершенствование - Сбалансированная система показателей - Сравнительный менеджмент - Стратегический маркетинг - Стратегическое управление - Тайм-менеджмент - Теория организации - Теория управления - Управление качеством - Управление конкурентоспособностью - Управление продажами - Управление проектами - Управленческие решения - Финансовый менеджмент - ЭКОНОМИКА ДЛЯ МЕНЕДЖЕРОВ -